—企業形象—

　　中證投資 王曦

　　7月21日，國電電力(資訊 行情 論壇)公告了股權分置改革的初步方案。初步對價安排為每10股送2.5股加一份歐式認購權證，合計折合總對價2.7股。其中認購權證存續期為權證上市之日起一年，初步行權價格為4.80元/股。

　　國電電力是上證50中最后幾家啟動股改的大盤藍籌股公司之一。從總體對價水平來看，國電電力的對價水平接近行業可比公司的水平。由于方案中含有一份條款優厚的權證，投資者得到的實際收益有望超過名義的2.7股。股改書按照基礎股價為理論價格5.33元/股的假設計算，得到的權證理論價值為1.06元/份，折合0.2股；但是若按停牌前收盤價(7.61元)送股除權后的6.09元計，權證理論價值為1.64元/份，折合0.27股，從而使整體對價上升為2.77。另外，市場上權證的交易價格總體而言相對于其理論價值有一定的溢價，中位數值約為溢價40%-50%。因此，權證的運用有望給流通股股東帶來較高的實際收益。

　　從非流通股股東的負擔角度看，在已經進行股改的主要上市電力公司中，國電電力非流通股股東的送出比率較高。假設可轉債全部轉股，送出率將達到12.9%。較高的送出比率反映了非流通股股東的誠意。

　　國電股改的另一個核心問題是控股股東國電集團的持股比例。國電集團已經宣布將以國電電力為集團的資本運作平臺，但是其持股比例卻不高。假設可轉債全部轉股，股改前國電集團(含龍源)的全部持股比例僅為38.7%；股改后，國電集團的持股比例可能進一步下降到約35～37%。這個股本結構直接制約了大股東的送出能力。考慮到這個因素，目前的對價方案也從另一方面充分顯示了國電集團的誠意。

　　為了保護國電轉債的投資者，股改方案中特別賦予轉債持有人在相關股東會議后兩個交易日的額外轉股期，給予轉債持有人有更多的決策空間。

　　從目前的經營狀況來看，國電電力電源結構合理，在公司控股裝機容量836萬千瓦的電源中，63.6%為坑口電廠，21.2%為水電廠，另有15.2%為其他火電廠。較大比例的坑口火電和水電使得公司的發電成本較低。

　　另外，本輪煤電聯動電價調整中，國電電力投資電廠的電價有所提高，將部分抵消煤炭價格上漲對公司業績的負面影響，電價調整的積極作用將在公司2006年下半年的業績中反映出來。

　　從未來的發展狀況看，國電電力的業務增長前景良好。一方面，根據國電電力在建及擬建電源項目的投產計劃，2006年至2010年國電電力共將有約949萬千瓦裝機容量陸續投產。另一方面，控股股東中國國電集團公司已將國電電力定位為通過資本市場尋求發展的重要窗口和集團公司完成全面改制的平臺；國電電力現有可控裝機容量836萬千瓦，而2005年底中國國電集團公司可控裝機容量3506萬千瓦，兩者之差為2670萬千瓦，為國電電力未來規模擴張留下了較大的想像空間。

　　國電電力長期以來高度重視增長的質量，對并購和基建項目投資嚴格篩選，確保了股東權益、業務結構和業務規模的協調發展。