乘用車 盈利拐點尚未出現

　　西南證券 董建華

　　一邊是車價下跌，產能放空，一邊是一些上市公司半年報業績預增，對于目前的乘用車行業，我們認為，由于2005年下半年汽車用鋼材價格的下跌以及06年上半年銷售量的高速增長，2006年中期多數公司業績可能出現上漲，但由于今年鋼材價格的回升以及乘用車產能過剩問題并沒有根本緩解，行業整體盈利能力仍無法出現預期中的拐點，同時企業之間兩

極分化的現象加劇。主要投資機會在于并購重組，如上汽的整體上市。

　　銷量回歸理性增長

　　2006年前5個月，我國乘用車銷售同比增長44.21%，達到211.27萬輛。銷售增長的速度繼續回落，一方面是06年前2個月乘用車產銷量的高速擴張，是供給過度萎縮導致的短期回升；另一方面，

　　中期盈利增長難以說明拐點出現

　　2005年鋼材價格在經過02年以來的持續上漲后，出現了近40%的回落。由于采購周期的影響，其對汽車企業贏利的正面作用在2006年中期體現出來。

　　對于2006~2007年的鋼材價格，我們預計，鋼材價格仍有可能繼續上揚，對汽車企業構成成本壓力。一方面是

　　另一方面，乘用車銷量逐步回歸穩定增長，也使全年業績出現拐點的說法難以確認。

　　乘用車價格仍將繼續下降

　　2005年起乘用車產能過剩問題就引起了高度關注。2006年，國內可形成乘用車整車生產能力710萬輛，而實際的市場需求可能僅為420萬輛，有近40%的產能放空。預計要到2010年，產能利用率才能恢復到80%的水平。也就是說，隨著產能的逐步釋放，在未來5年內，國內乘用車市場都將是一個供過于求的市場。其中，1.0~1.5升排量的經濟型轎車和微型客車領域的產能過剩程度遠高于1.5升以上乘用車。

　　隨著最后一次關稅調整，推動汽車價格走低的因素將轉變為市場競爭，受產能過剩問題的影響，預計汽車價格整體走低的趨勢仍難以改變。2006~2007年整體價格仍有5%~8%的下調。

　　繼續關注龍頭公司

　　在競爭壓力增加的背景下，汽車公司的分化成加劇態勢，龍頭公司占據主要市場并贏得大部分利潤。如05年上市公司中上海汽車一家公司的盈利即占總盈利的21.67%。

　　2006年，在G轎車半年報同比預增50%~100%，G長安預增45%，一汽夏利預增50%以上的同時，昌河汽車預計2006年中期業績虧損。乘用車兩極分化現象加劇。

　　對投資者來講，在行業盈利前景不明，公司分化加劇的情況下，關注龍頭公司的整體上市是一個選擇，如上汽的整體上市計劃。

　　上海汽車（600104）公告稱將向上汽股份（上汽集團改制后的簡稱）定向增發31億股，折現金180億元，收購上汽股份同等價值的整車股權、關鍵零部件（底盤、動力總成、汽車電子）資產及汽車金融類資產，另擬以非關鍵零部件資產折合20億元對價與上汽股份同等價值資產置換。

　　公告雖然沒有提及具體的收購資產細節，但從收購資產的價值200億元看，可能包括上海通用的30%股權，自主品牌上汽汽車60%的股權，以及上汽財務的部分股權等。其中上海通用的主營業務是整車制造，包括上海、煙臺、沈陽以及柳州五菱四個生產基地。上汽汽車主要負責上汽自主品牌整車的業務。上汽財務的主要業務是汽車金融。

　　收購完成后，公司將集中上汽股份幾乎全部的制造業優質資產，業務結構分散為整車制造、關鍵零部件和汽車金融三個領域，公司的抗風險能力明顯增強，同時資產與收益大幅度增長。