72家公司聚首非公開發行 內藏一大誘惑兩大玄機

　　□ 本報記者 閆立良

　　G鞍鋼(資訊 行情 論壇)開啟定向增發大門，G綜超(資訊 行情 論壇)閃電完成非公開發行。一時間，定向增發成為了上市公司再融資炙手可熱的手段，而傳統再融資方式備受冷落。截至目前，滬深兩市公布配股、發行可轉債計劃的上市公司不足10家，但是有高達72家的上市公司公布了定向增發計劃(包括部分ST公司)，其中7家公司已經完成定向增發(詳細數

據參見本報6月30日C4版)。顯然，進入全流通時代后，定向增發已成為對上市公司最具誘惑力的再融資方式，此類公司的投資價值也正在逐漸顯現出來，但其中也蘊含著玄機。

　　誘惑 實現多方共贏

　　定向增發優勢明顯。在2002年12月1起正式實施的《上市公司收購管理辦法》中首次明確依法可以轉讓的證券可作為收購上市公司的支付手段，使定向增發等國際通行的并購手段作為國內上市公司重組的方式更加普遍的運用具有了更大的可能。

　　通常，在國內現行制度框架下，非上市公司欲對一家上市公司進行重組，首先要與原大股東簽訂股權轉讓協議，取得上市公司的控股權，接下來再與上市公司進行資產置換，收購方將自身的優質資產與上市公司原有的不良資產以帳面價值進行“等價置換”，達到恢復上市公司盈利能力和融資能力的目的。在這個過程中，早已喪失盈利能力的不良資產與具有盈利能力的優質資產以賬面價值交換，違背了市場交易的公允性原則，而采用定向增發方式就可以在很大程度上避免上述問題。

　　非公開發行的最大好處是，大股東以及有實力的、風險承受能力較強的大投資人可以以接近市價、乃至超過市價的價格，為上市公司輸送資金，盡量減少小股民的投資風險。由于參與定向的最多10名投資人都有明確的鎖定期，一般來說，敢于提出非公開增發計劃、并且已經被大投資人所接受的上市公司，通常會有較好的成長性。

　　上市公司利用定向增發進行再融資，意味著上市公司將有更大的自由，可以選擇適合自己再融資要求的市場方式。對于上市公司來說，非公開發行充滿著誘惑。

　　通過定向增發實現整體上市。比如，G鞍鋼向鞍山鋼鐵集團定向增發29.7億股流通A股，用于收購鞍鋼集團相關資產，實現整體上市。整體上市有效解決了類似上市公司關聯交易不可避免的痼疾。

　　引進戰略投資者。私募形式的再融資是上市公司通過改變實際控制人的方式實現并購重組的重要手段。同時，定向增發也有利于引進新的產業型的實力派股東，從而引進新的管理理念、新的技術優勢等，這些也有利于上市公司的未來發展，G江鈴、G華新(資訊 行情 論壇)等就是代表。

　　項目融資與財務需求相結合(如G寶鈦(資訊 行情 論壇)增發)。上市公司在培育新的利潤增長點時常遭遇資金瓶頸，如果按照正常的增發程序，上市公司必然錯失產業發展的最佳時機，若勉強利用信貸資金建設，將會帶來較大的利息負擔和財務風險。如果公司價值及新項目發展潛力能夠得到機構投資者的認同，通過定向增發就能很好地解決上述難題。

　　玄機一 產生尋租行為

　　由于《上市公司證券發行管理辦法》規定，非公開發行股票的特定對象不得超過10名。但是目前還沒有一家通過增發方案的公司公布參與增發的具體對象。如G中信(資訊 行情 論壇)規定發行對象是機構投資者；G蘇寧(資訊 行情 論壇)規定發行對象是投資基金；G建投(資訊 行情 論壇)發行對象涵蓋了多家機構投資者。G天威(資訊 行情 論壇)4月30日、G建投5月9日召開的股東大會作出的股東大會決議，均沒有說明非公開發行的特定對象。

　　業界人士擔心，非公開發行對象的不透明，將有可能產生尋租行為。由于定向增發基準日具有可選擇性(《管理辦法》未對定價基準日作出明確界定)，特定對象參與增發的價格可能大大低于二級市場價格，從而孳生尋租空間。

　　定價基準日的不確定性為再融資公司提供了更多的選擇機會，也為特定對象預留了盈利空間。

　　6月27日，G中信發布公告：根據股東大會決議，并報中國證監會審核批準，公司定向發行5億股人民幣普通股，發行價為9.29元／股，最終發行對象為國壽集團與國壽股份，兩公司分別認購1.5億股和3.5億股。

　　9.29元的發行價為4月28日前20個交易日的均價。但在27日的交易日中，G中信的收盤價達到了14.94元，而其定向增發價格折扣率高達37.8%，為實施定向增發公司最高。

　　此次交易將為國壽集團及國壽股份帶來可觀的收益。交易完成次日的6月28日，G中信一路上揚，一度漲至16.00元，并最終以15.69元收盤，全日漲幅5.02%。以此次交易發行價計算，國壽集團和國壽股份賬面浮利已有32億元。

　　投行人士在接受記者采訪時坦言，定價基準日的不確定性，給再融資公司提供了更多時間窗口，有利于再融資的順利進行，在此過程中難免出現利益輸送。但如果把定價基準日具體化，又可能影響機構投資者參與增發的積極性。

　　玄機二 規避要約收購

　　《管理辦法》中就明確規定，本次(非公開)發行將導致上市公司控制權發生變化的，還應當符合中國證監會的其他規定。因此，上市公司實施定向增發將不可避免地引發出一個問題，那就是有些上市公司通過定向增發后，有可能觸發要約收購的條件。比如G華新、G泛海(資訊 行情 論壇)等。

　　根據最新頒布的《上市公司收購管理辦法》，“持有一個上市公司50%以上股份的股東，增持股份后不超過該公司股份的75%的，可向中國證監會申請免于向被收購公司的所有股東發出收購要約。或免于要約收購被收購公司的全部股份。

　　G華新根據2005年12月31日發布的《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》，公司與公司第二大股東豪西盟于2006年3月6日簽署了《外國投資者戰略投資框架協議》，擬定豪西盟將通過由公司向其定向發行人民幣1.6億普通股的方式對公司進行戰略投資、增持公司的股份。本次戰略投資實施完成后，豪西盟將成為公司的控股股東，Holcim將通過Holchin B.V.間接持有公司的股份而成為公司的實際控制人。

　　由于本次豪西盟的戰略投資已符合觸發要約收購的條件。豪西盟將向中國證監會提交豁免要約收購義務的申請。如該等申請獲得中國證監會的批準，豪西盟將無需根據相關規定履行要約收購義務。

　　2005年，G泛海第一大股東泛海建設(資訊 行情 論壇)控股受讓第二大股東光彩投資集團持有的公司20%股份，轉讓后，泛海建設控股將持有公司16929.5187萬股，占總股本48.17%，為第一大股東。

　　2006年5月17日公告，大股東泛海建設控股將以每股4.86元認購非公開發行的全部4億股，再加上此前持有的16929.5178萬股，泛海建設控股將持有G泛海75.756%的股份，已經觸發了要約收購底線，須經過證監會審核批準。

　　此外，G太鋼(資訊 行情 論壇)、G建投、G重汽(資訊 行情 論壇)、馳宏鋅鍺(資訊 行情 論壇)也存在類似問題。