利差損倒逼中國人壽 參股中信賬面贏利32億元

　　本報記者 王小明

　　深圳報道

　　“國壽集團一直在尋求解決巨額利差損的有效途徑。”6月28日，一位接近中國人壽的保險精算人士說。

　　此前一天，中國人壽保險股份公司(下稱國壽股份，2628.HK)與中信證券股份公司(G中信，600030.SH，下稱中信證券)簽署戰(zhàn)略合作意向書，國壽股份與其母公司中國人壽保險(集團)公司(下稱國壽集團)斥資46.45億元購買中信證券5億股。

　　在接受記者采訪的多位保險界人士看來，此次交易的深層目的之一，在于幫助化解國壽集團的利差損問題，因而對于集團有著更重要的財務(wù)投資意義。而對于國壽股份而言，交易也將有助于提高保險資金投資收益水平。

　　賬面贏利已達32億

　　6月27日，中信證券發(fā)布公告：根據(jù)股東大會決議，并報中國證監(jiān)會審核批準，公司定向發(fā)行5億股人民幣普通股，發(fā)行價為9.29元/股，最終發(fā)行對象為國壽集團與國壽股份，兩公司分別認購1.5億股和3.5億股。

　　此外，國壽集團與國壽股份還分別持有867.45萬股、460.71萬股中信證券無限售條件流通股，合并持有5.13億股，占總股本的17.22%，分別成為中信證券第二大及第五大股東。

　　9.29元的發(fā)行價為4月28日前20個交易日的均價。但經(jīng)歷五月牛市的中信證券現(xiàn)在已是別樣風(fēng)景，股價接連飆升，至6月2日時甚至一路摸至18.40元。

　　對于此次發(fā)行的定價，中信證券在公告中披露稱，主要基于中信證券只有最近3個月股價超過10元以上，股價受大盤影響波動較大，存在跌破9.29元可能性。此外，戰(zhàn)略投資者持有股份禁售期須長達12個月，也是定價偏低的一個原因。

　　但照申銀萬國研究員黃華民的統(tǒng)計，以簽約當(dāng)日中信證券收盤情況看，在已完成定向增發(fā)的公司當(dāng)中，中信證券定向增發(fā)價格折扣率最高，達到37.8%。

　　雖然市場對于價低原因多有猜測，但是一個不爭的事實是，此次交易將為國壽集團及國壽股份帶來可觀的收益。交易完成次日的6月28日，中信證券繼續(xù)一路上揚，一度漲至16.00元，并最終以15.69元收盤，全日漲幅5.02%。以此次交易發(fā)行價計算，賬面浮利已有32億元。

　　中信證券市值上揚將直接體現(xiàn)為投資資產(chǎn)收益。國壽股份2005年年報顯示，該公司投資資產(chǎn)規(guī)模達4943.56億元。此次部分股權(quán)投資將被劃歸為“可供出售的證券”，其市值波動通過股東權(quán)益項下的“儲備”項目反映，其中國壽股份浮動盈利19.5億元，相當(dāng)于一次性增厚公司2006年BVPS(每股凈資產(chǎn))0.073元。

　　另外，中信證券近幾年的分紅相對可觀，由于2005年凈利潤大幅提升，其未分配利潤更獲得139.39%的增長。從中信證券可預(yù)期的利潤分配來看，中國人壽也可望獲得一個大紅包——按照5月30日中信證券2006年第二次股東大會有關(guān)非公開增發(fā)股票議案的決議，“公司未分配利潤將由本次發(fā)行后的新老股東共享”。

　　據(jù)黃華民預(yù)測，中信證券2006/2007年的EPS(每股盈利)為0.278元和0.452元，BVPS為3.73元和4.18元。招商證券分析師羅毅亦預(yù)測，2006年度中信證券純利將達10億-13億。

　　化解利差損

　　此次參股的一個背景是，對于國壽集團來說，如何解決巨額的利差損已是日益迫切的問題。

　　1990年代末，基準利率偏高，保險公司銷售保單的預(yù)期收益也非常高，后來央行連續(xù)降息，保單實際投資收益往往達不到銷售時承諾的預(yù)期水平，保險公司出現(xiàn)了利差損。國壽股份海外上市之前，將1999年6月10日前的保單轉(zhuǎn)讓給國壽集團，因此利差損主要由集團承擔(dān)。

　　轉(zhuǎn)移至國壽集團的這部分業(yè)務(wù)以高利率長期壽險保單為主。雖然部分業(yè)務(wù)至今還能為國壽集團帶來現(xiàn)金流，但據(jù)專業(yè)人士估測，其利差損仍有壓力。

　　目前，高利率保單的給付已經(jīng)臨近。未來幾年將出現(xiàn)給付高峰。但是，利差損乃一動態(tài)概念，“是基于當(dāng)年與未來投資回報進行測定的”，一家保險公司的精算部門負責(zé)人說。于是，中國人壽的努力就在于尋求更多投資獲益的機會，以降低高額利差損。

　　2004年秋，中國保監(jiān)會曾對三家公司出示償付能力的黃牌警告。按照相關(guān)法規(guī)規(guī)定，解決償付能力不足通常有三種手段：停止新業(yè)務(wù)、轉(zhuǎn)移舊業(yè)務(wù)和股東注資。

　　由于上市公司業(yè)務(wù)剝離，國壽集團的現(xiàn)金來源只有老業(yè)務(wù)續(xù)期收入，于是只能企盼增資一途。作為國為獨資企業(yè)，國壽集團“惟有財政兜底”。

　　另外，提高投資收益是另一個改善利差損的途徑。知情人士告訴記者，盡量讓現(xiàn)在的資產(chǎn)更好地升值，已是目前國壽集團的主要努力方向。