下半年通脹壓力加大

　　聯(lián)合證券 張晶

　　今年1季度受惡劣天氣以及春節(jié)因素的影響，CPI逐漸回落；2季度物價指數(shù)則在糧食價格回升、居住類與服務類物價上漲的帶動下穩(wěn)步攀升。綜合考慮影響價格總水平的各項因素，考慮不同因素的影響力度及時滯效應，我們認為，下半年價格總水平上漲的壓力大于下跌壓力。預計下半年CPI漲幅在1.8%左右。

　　多種因素推動價格總水平上漲

　　首先，金融貨幣方面：國內M1、M2增速持續(xù)上升，從金融貨幣的角度來看，能夠直接影響物價的是進入流通中的貨幣，因而與物價水平關系較大的為M1的走勢。從領先6個月的M1走勢來看，未來6個月，物價走勢將呈現(xiàn)上揚趨勢。

　　其次，原材料漲價因素：國際市場原油、有色金屬等初級產品價格仍在高位波動，

　　第三，投資增長因素：投資增長仍將在高位運行。盡管央行在4月末和6月中旬分別采用了調高貸款利率和調高存款準備金率的緊縮政策，不過能夠收縮的是新開工項目的投資，已投產項目的投資仍將繼續(xù)進行。固定資產投資影響價格總水平的邏輯是：固定資產投資拉動經濟增長，進而刺激物價上漲。前期居高不下的固定投資增速對價格上漲的刺激作用將逐步體現(xiàn)出來。

　　另外，公用事業(yè)價格上漲方面：水、電、交通、燃氣等重大公用事業(yè)價格面臨越來越大的調價壓力。受原材料價格不斷上漲和成本持續(xù)上升的影響，今年下半年，公用事業(yè)價格上調措施的出臺可能會增多、力度會加大，將進一步引起服務項目價格漲幅加大，進而推動價格總水平的上漲。

　　還有，糧價穩(wěn)步趨升方面：連續(xù)兩年的糧食豐收使中國糧食生產基本走出低谷，但中國糧食供求的結構性矛盾依然突出，我國小麥進口可保障需求平衡，而稻谷由于世界年貿易量僅2500~2800萬噸，國內消費量年2億噸，因此一旦產需缺口擴大，很難保障供需平衡。因此，在繼續(xù)保障糧食產量的前提下，糧價穩(wěn)中有升，這符合國家促進糧食增產和農民增收的政策。另外，近年來農業(yè)生產資料價格指數(shù)增幅持續(xù)下降，農民種糧積極性提高，我們認為，如無大的自然災害影響，下半年糧食產量應能保持較高的水平。不過，由于去年糧食豐收，且05年3、4季度糧價的基數(shù)先低后高，因此，預計與去年同期相比，今年3季度糧價仍將繼續(xù)維持穩(wěn)中趨升的走勢，4季度則保持穩(wěn)定不變。總體上，糧價將在一定程度上拉動價格總水平上漲。

　　產能過剩是抑制

　　價格上漲主要因素

　　部分行業(yè)產能過剩、相當多的產品供過于求的局面已經成為影響經濟協(xié)調發(fā)展的大問題，過剩的產能必將抑制價格上漲。行業(yè)利潤增速下降：目前各行業(yè)利潤上漲幅度普遍較2005年有所下降，隨著宏觀調控政策逐漸顯效，這一趨勢在下半年仍將延續(xù)。經濟增速趨緩將抑制價格總水平上升。

　　其他因素對物價上行有助推作用

　　最近1年來，信貸增速節(jié)節(jié)攀升。我們認為，銀行信貸作為一項有成本的負債，從銀行借入資金之后就會很快形成現(xiàn)實的購買力。根據(jù)我們的測算，領先12個月的貸款余額增速與CPI的簡單相關系數(shù)高達0.75，最近1年高漲的信貸對物價上漲會構成相當?shù)膲毫Α２贿^，在央行一系列緊縮政策的影響下，預計下半年信貸增速將放緩。但由于信貸影響物價需要1年左右的時滯效應，信貸放緩對物價的抑制作用將不會在下半年的CPI中得到體現(xiàn)，因此，這部分因素對下半年的物價水平影響有限。

　　另外，值得注意的是，除文娛費價格、水電及燃料價格下降之外，其余與居住、能源和服務有關的CPI子項目指數(shù)走勢都呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的趨勢。然而，水電及燃料的價格在原材料價格上漲和成本上升的帶動下，價格上調壓力較大，加之居住、能源和服務類物價在CPI統(tǒng)計中權重的增加，居住、能源和服務類物價逐漸拉動CPI上升的影響不容小視。

　　我們認為：總體上看，由于基礎產品的漲價已經維持了一段時期，時滯效應已過，因而給下游消費價格水平上漲的傳導作用將在下半年體現(xiàn)出來；最近1年的信貸持續(xù)增長將對物價上漲構成相當壓力；水、電、交通、燃氣等重大公用事業(yè)價格一旦上調對物價指數(shù)的拉動作用也是立竿見影的。因此，下半年價格總水平上漲的壓力更甚于下跌壓力。預計下半年度CPI漲幅在1.8%左右。