海通證券研究員：緊縮信號強化 無礙股市大局

　　李明亮

　　經國務院批準，中國人民銀行決定從2006年7月5日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。農村信用社(含農村合作銀行)的存款準備金率暫不上調，繼續執行現行存款準備金率。

　　這次央行上調存款準備金率主要是宏觀調控政策的延續，有其深刻的國內宏觀背景。當前中國宏觀調控壓力正在加大，一是各國央行正穩步進入加息周期中，貨幣政策環境正在逐步趨緊；二是國內部分宏觀經濟指標偏高。目前經濟增長率偏高，固定資產投資增長加快，金融市場“寬貨幣、寬信貸”的現象比較明顯，房地產價格上漲過快，工業生產增長加快，外貿順差等增幅也超出了預期。　從目前情況看，銀行體系增加流動性的因素仍然較多，商業銀行通過貸款擴張增加盈利的動機較強，各地上項目擴大投資的積極性也較高，今年5月份M2增速超過19%，前5個月金融機構人民幣貸款增加1.78萬億元，同比多增7939億元。雖然消費物價指數還比較低，但如果貨幣信貸繼續加快增長，可能有刺激經濟過熱和通貨膨脹的風險。

　　系列緊縮措施或將出臺

　　一是可能開征固定資產投資方向調節稅。課征這種稅的好處是可以按照不斷更新的國家產業政策和項目經濟規模實行差別稅率，通過增加過剩領域的投資成本控制其規模的非理性擴張。

　　二是可能提高存貸款利息。我們認為，如果這次調控效果不明顯，央行預計將繼續加息，就一般規律而言，加息也并不是一次性的，多次連續的提升是必然的趨勢。我們認為，通過加息來改變目前的低利率政策，是當前宏觀調控的一個比較好的選擇。當然，人民幣加息幅度受到人民幣升值壓力的制約。

　　三是動用匯率杠桿的可能性正在增加。人民幣升值的步伐預計加快，人民幣匯率波幅也可能擴大以增強匯率機制的靈活性。

　　四是將繼續實施公開市場操作，加大貨幣回籠的力度。但是鑒于現在貨幣市場利率上升，這給央行操作帶來了相當的成本壓力。

　　五是其他宏觀經濟政策將密切配合，如財稅政策、產業政策、土地政策等。另外，新的政績觀有望逐步細化與實施，這將對部分地方政府行為形成一定的約束。

　　強化緊縮信號　無礙股市大局

　　這次央行上調存款準備金率旨在用溫和政策傳達緊縮信號。主要目的在于進一步強化緊縮銀根信號，從而改變市場心理預期，達到緊縮的效果。這次調控的信號作用將大于實質性的影響。目前央行的票據投放量已經十分龐大，央行最近連續兩次發行定向票據已經吸收了2000億資金，這一措施大致和提高存款準備金率0.6%的效果相當。在這個投放量沒有下降的情況下存款準備金率提高0.5個百分點，這充分顯示了管理層收緊銀根的決心。

　　第一，上調法定存款準備金比率不僅有助于收緊金融環境，還將因此減少經濟中潛在的過熱壓力。

　　第二，存款準備金率上調有利于降低銀行風險。既有助于抑制銀行信貸的過度投放，又保護了正在改革中的銀行的經濟效益和利潤。但我們認為，本次調高法定存款準備金率并不會對銀行流動性造成太大影響，原因在于中國準備金制度比較獨特，除了法定存款準備金以外，還有相當規模的超額準備金。

　　第三，存款準備金率上調有利于控制固定資產投資的過快增長。

　　第四，這次調控將對股市投資者信心產生一定的沖擊。但我們認為，這次上調存款準備金率對股市的影響比預期的要小。

　　原因一是我國股市正處在牛市的起點，趨勢已形成。

　　二是央行緊縮政策會影響市場中的資金供求量，但由于我國的股票市場目前與銀行信貸市場處于分割狀態，銀行的資金難以直接流入股市。

　　三是手段比較溫和。此次上調幅度低于預期中的1個百分點以上，是一種試探性動作，需要觀察效果。提高存款準備金率0.5個百分點大約將一次性凍結流動性1500億元。

　　第五，提高存款準備金率將對債券市場產生比較直接的影響。部分商業銀行拋售流動性較好的債券，對債券市場將構成較大的影響，會引發銀行間拆借市場各拆借品種的利率上升，與此同時，還會造成銀行間債市回購利率上漲。

　　投資者應謹慎應對

　　在當前緊縮信號比較明顯的情況下，投資者應謹慎應對。一是可以適度減持銀行股。因為宏觀調控政策將加大對銀行信貸規模的控制力度，而我國銀行的收入主要取決于利息收入。二是關注

　　(作者單位：海通