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□李迅雷
股市是不是經濟的晴雨表，自我國證券市場創立以來就一直是一個扯不清楚的問題。筆者認為，無論是認為宏觀經濟與股市之間存在背離的，還是認為根據GDP波動就可以推斷股市漲跌的，都有失之偏頗之嫌。究其原因，可能有以下幾點：
一、對宏觀經濟的把握能力較強，但對股市的認識卻比較膚淺。這大多見于某些經濟學家的觀點，通常根據宏觀經濟的波動及趨勢來推斷股市走向。其實，中國股市自創設16年來一直處于自身制度規范、結構完善之中，它實際上是中國經濟市場化程度的一個縮影，而不是GDP水平的簡單體現。GDP只是反映了經濟規模的增量，并不說明單個企業的質量提升。目前隨著全球化進程的加快，中國經濟市場化程度已經大幅提高，中國股市也有了QFII的參與，加上已經開始解決股權分置問題，與國際成熟市場的可比性增強了。但即便如此，我們還不能認為目前中國股市已經規范或成熟了，已經能夠有效地起到晴雨表作用了。
二、對股市比較熟悉，但對宏觀經濟的認識和理解卻比較膚淺。這多見于證券市場的業內人士，或所謂的股評人士，他們往往有兩種傾向，一種認為股市與宏觀經濟存在背離，宏觀經濟那么好但股市卻那么糟，進而推斷是由于政府對股市政策不當造成的。另一種傾向是股市走向就是由經濟增長率決定的。對于前一種觀點，上面已經作了分析———中國股市自身的結構性還在解決之中，市場內部因素對股價走勢影響更大。
對于后一種觀點，我認為，宏觀經濟可以從發展總體趨勢和結構調整這兩大層面來作區分。趨勢方面可以將宏觀經濟分為長期趨勢、中期趨勢和短期趨勢。在結構方面，我們又可以分別從區域經濟和產業結構層面來區分。通過這樣的區分，我們再來分析宏觀和股市之間關系時，脈絡就非常清晰了。例如，中國經濟的中長期增長率還是明顯高于世界平均水平，目前處于重化工業化中期，因此，我國股市的PE水平可以比其它經濟低增長的新興市場更高些；而對1991-2005年股價變化和GDP變化進行對比可以發現，股市每一次較大幅度的上漲都是與產業結構變化和消費升級相關，如1996年家電普及化帶來的消費升級、1999年家用電腦增長帶來的網絡股泡沫、2002年汽車和住宅消費帶動下的重化工業化進程加速，都給股市帶來了生機，并推動相關行業上市公司股價大幅飚升。因此，我們可以得出結論：宏觀經濟中結構性因素對中國股市的影響要明顯大于趨勢性因素的影響。
三、對宏觀的把握和對股市的理解均比較欠缺。實際上能否有效地把握宏觀經濟或虛擬資本市場的規律，不完全取決于一個人的專業水平或學習能力，其實很大程度上取決于獲取信息的完整性和接受信息的意愿。事實上很多經濟學家對經濟發展趨勢的預測也是錯的。當人們依據大學生畢業后薪酬水平或找工作的難易程度來推斷中國經濟的景氣度時候，是否知道中國保姆的收入水平逐年上升及出租車司機非常緊缺的現狀呢？當我們看著CPI處于低位而不再擔憂通貨膨脹的時候，我們是否考慮到CPI指標中權重最大的糧食在我們日常消費中已經不再顯要，而住房和子女教育費用卻壓得我們喘不過氣來？此外，當有人本身對宏觀或股市已經有了傾向性意見或已經有了利益趨向時，對接受與其觀點向左信息的意愿也會大打折扣。
綜上所述，股市作為資本市場，同時也作為經濟的一個組成部分，是不會與宏觀走勢相背離的。股市趨勢是經濟的現實與未來、社會的認知與偏好、投資者心理周期等合力所形成的，單純建立經濟與股市之間的因果關系顯然是不夠全面的。
（作者為國泰君安證券研究所所長）
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