中國資本市場并購大戲拉開帷幕 四類企業(yè)成熱門

　　大股東持股比例較低、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、價值被低估、行業(yè)龍頭等四類企業(yè)成為熱門并購目標(biāo)

　　證券時報記者 劉克

　　一筆資金找到了Z，20億美元。Z曾在國家化工部工作了很長時間，在五月中旬一個陰

雨綿綿的夜晚，Z與本報記者相約在北京亞運(yùn)村的咖啡館里，Z說：“這筆海外資金希望我能幫他并購一個很大很大的化工項(xiàng)目�！�

　　“我們的視野應(yīng)該放得更大些，因?yàn)槲覀兠鎸Φ氖侨�球大市場。”與國際財團(tuán)聯(lián)系頗多的Z透露，“很多國際資金在中國門外游弋，觀察著中國投資機(jī)會。”

　　事實(shí)上，雖然已有數(shù)起并購案驚動中國證券市場，但目前可能還只是開始———證券市場全流通時期，更多資金可以通過二級市場完成并購和戰(zhàn)略性投資。更值得關(guān)注的是，中國的多家券商已悄然成立了專門的并購部門，為下一個階段所開展的業(yè)務(wù)做準(zhǔn)備。這是一個不可忽視的信號。

　　制度環(huán)境保駕護(hù)航

　　目前，我國的并購市場環(huán)境正發(fā)生天翻地覆的變化：一是股改的逐漸完成，全流通時代漸行漸近；二是并購相關(guān)的法規(guī)逐步完善，阻礙上市公司并購市場大發(fā)展的障礙正逐步掃除。

　　一位資深投行人士分析認(rèn)為，在原來股權(quán)分置的情況下，出于定價的原因，股票很難用來作為并購的支付手段。而全流通之后，在資本并購運(yùn)作中，當(dāng)收購方希望獨(dú)享協(xié)同效應(yīng)的時候傾向于使用現(xiàn)金并購，當(dāng)收購方希望并購雙方共享整合風(fēng)險的時候傾向于使用換股并購，而在股票支付手段的幫助下，收購方可以輕松完成大型并購運(yùn)作，這在國際資本市場的大型并購中達(dá)到了充分的驗(yàn)證，因此在全流通之后的市場中，上市公司的并購價值將得到顯著提高。

　　同時，各種新法規(guī)紛紛出臺，為并購時代的到來保駕護(hù)航。日前，中國證監(jiān)會發(fā)表了新修訂的《上市公司收購管理辦法》征求意見稿，對上市公司收購制度作出重大調(diào)整。修訂后的上市公司收購新規(guī)，被普遍認(rèn)為將促進(jìn)并購市場更趨活躍，更適應(yīng)股改后上市公司全流通局面。

　　還有一個不容忽視的因素：目前，無論是外資并購，還是內(nèi)資重組(尤其是對于ST板塊公司或虧損公司)，大多得到了地方政府的歡迎。就并購而言，外資的實(shí)力、現(xiàn)金使得各級政府對他們的認(rèn)同度很高，其國際化背景也使得其成為僅次于央企的次優(yōu)選擇。

　　并購資本磨刀霍霍

　　近年來，隨著全球流動性泛濫和人民幣升值的疊加效應(yīng)，A股上市公司日益對外資形成強(qiáng)大的吸引力。同時，熟稔全流通環(huán)境下并購操作的國際資本，更是對中國的并購市場虎視眈眈，龐大的國際資本屯兵場外，磨刀霍霍。

　　目前，活躍在全球的國際投機(jī)資本已達(dá)到一個驚人的數(shù)字。根據(jù)國際貨幣基金組織的估計，這一數(shù)字可能已超過100萬億美元，相當(dāng)于2005年中國GDP的45倍。而國家發(fā)改委經(jīng)濟(jì)研究所發(fā)前年11月也首次承認(rèn)，有上千億美元境外游資已進(jìn)入中國內(nèi)地。

　　和金融性投機(jī)資本相比，產(chǎn)業(yè)并購資本將更為龐大。從去年以來，涉及到外資并購國內(nèi)上市公司的個案中，大多數(shù)為國際產(chǎn)業(yè)巨頭對所屬行業(yè)的并購與整合，這也印證了外資并購主要是同業(yè)的判斷。由于同業(yè)并購的摩擦較小，并購后整合的成本也較低，加上有些外資已經(jīng)持有上市公司部分股權(quán)，對被并購企業(yè)的了解一般要比外部股東更深和更細(xì)。所以這種形式的外資并購，能夠?yàn)椴①徠髽I(yè)和被并購的上市公司雙方都帶來雙贏的結(jié)局，并形成一種強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的重組效應(yīng)。而一些成功的經(jīng)驗(yàn)又帶動了更多產(chǎn)業(yè)資本紛涌中國。

　　隨著外資加快了對國內(nèi)上市公司的并購重組運(yùn)作，國內(nèi)行業(yè)龍頭也加快了對行業(yè)內(nèi)部企業(yè)的整合并購運(yùn)作，如中石化對旗下A股上市公司的回購，海螺水泥收購巢東股份股權(quán)而成為其第二大股東等等。

　　誰容易成為并購目標(biāo)？

　　一般而言，在全流通背景下，大股東持股比例較低、股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散的公司，價值被低估的公司，以及一些重點(diǎn)行業(yè)內(nèi)的龍頭公司，容易成為引發(fā)并購的對象。

　　今年以來，鋼鐵、水泥、機(jī)械和商業(yè)零售等行業(yè)出現(xiàn)了并購連連的好戲。從外資對四川雙馬、華新股份、海螺水泥、巢東水泥等水泥業(yè)內(nèi)龍頭公司的接二連三出擊，到凱雷入主徐州工程機(jī)械集團(tuán)有限公司，再到銀泰屢次舉牌G武商。一時間仿佛令人目不暇接。

　　廣州證券研究員何健分析認(rèn)為，外資選擇鋼鐵、水泥、商業(yè)零售等行業(yè)作為并購目標(biāo)，一個重要因素是這些行業(yè)或擁有擁有成熟的市場、完整的產(chǎn)能建設(shè)能力，或擁有外資短時間難以建立的渠道，而且收購所花的成本要較新設(shè)的成本低。

　　他說，鋼鐵是一種戰(zhàn)略物資，產(chǎn)業(yè)壁壘較多，國外的鋼鐵企業(yè)進(jìn)入我國的鋼鐵市場，設(shè)立新廠投入成本要比并購成本高得多；而且鋼鐵業(yè)屬于資金密集與技術(shù)密集型行業(yè)，行業(yè)內(nèi)的整合將可以對抗原材料價格的上漲，降低生產(chǎn)成本與能耗。水泥行業(yè)則由于西部開發(fā)、東北振興以及公路網(wǎng)的建設(shè)，對水泥形成旺盛的需求，雖然在我國的宏觀調(diào)控下，整個行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，但大的水泥企業(yè)產(chǎn)品仍然供不應(yīng)求；同時，水泥行業(yè)的區(qū)域壟斷性強(qiáng)，環(huán)保要求高，進(jìn)入門檻高。這些特點(diǎn)決定了外資將優(yōu)先選擇并購控制水泥業(yè)的龍頭企業(yè)，進(jìn)而壟斷區(qū)域水泥市場。

　　另一方面，在我國目前1000多家上市公司中，大股東持股比例偏低的不在少數(shù)。據(jù)本報信息部統(tǒng)計，截至2005年年底，大股東持股比例小于20%(含20%)的公司有118家。其中，持股比例在10%以下的就有9家，ST興業(yè)大股東的持股比例還低于5%，僅4.24%。而且，在持股比例10%以下的公司中，ST興業(yè)、方正科技與愛使股份已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了全流通。在歷史上，這些公司曾頻頻引發(fā)舉牌收購而名躁一時。

　　此外，從2001年開始，我國的A股市場進(jìn)入了一輪較長時間的低迷期，許多公司的股價折損大半，甚至跌破其凈資產(chǎn)值。而新的收購管理辦法允許收購人以換股收購方式完成收購，這將大大降低收購人的資金壓力。同時換股收購也為A股公司之間的“縱橫聯(lián)合”提供了可能。通過換股收購那些價值被低估的公司，也將帶來收購方價值的提升。因此，那些價值被低估的公司將很有可能成為收購方進(jìn)行“換股收購”的首選目標(biāo)。尤其對于那些價值被低估的優(yōu)勢企業(yè)，將很有可能成為產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)行行業(yè)重組和整合時首先關(guān)注的對象。

　　并購助推市場行情

　　全流通在某種意義上是與國際成熟證券市場的并軌。從目前世界上其它成熟的市場中可以看到，并購?fù)�往是市場最為活躍的題材，由于企業(yè)的并購經(jīng)常通過購買市場的流通股份來實(shí)現(xiàn)，這就會刺激其股價的走高。如香港市場當(dāng)初的九龍倉收購，就引發(fā)收購雙方不斷提高收購的價格，造就了強(qiáng)悍的個股上漲行情。

　　分析人士認(rèn)為，在國內(nèi)市場進(jìn)入全流通時代之后，此類的事件必然會在市場不斷上演，使市場的股價不僅要反映企業(yè)的資產(chǎn)和盈利價值，還將反映其流通的價值，而這在以往大部分股份不能流通的情況下是難想像的。

　　但并購助推市場行情并不是絕對的，由于反收購也將日益流行，收購失敗也將成為一種正�，F(xiàn)象，這也可能促能股價的急跌。江蘇天鼎的秦洪認(rèn)為，即便在嚴(yán)格監(jiān)管、完全市場化的海外成熟資本市場，購并也有不成功的，甚至也有借購并為名行炒作之實(shí)的例子，因而在實(shí)際操作中，需要對未來的購并予以一定的警惕。

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