上市公司證券發(fā)行管理辦法助推轉債融資

　　渤海證券 何翔 徐莉莉

　　2006年5月7日，中國證券監(jiān)督管理委員會正式公布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），以規(guī)范上市公司證券發(fā)行。值得注意的是，此次《管理辦法》對公開發(fā)行可轉債的條件進行了相應的調整和完善。與先前的《可轉換公司債券管理暫行辦法》和《上市公司發(fā)行可轉換公司債券實施辦法》相比，新出臺的《管理辦法》對可轉換公

司債券發(fā)行條件、轉股價格、上市公司的財務指標等方面進行了相應的調整，同時《管理辦法》對分離交易的可轉換公司債券的發(fā)行做了明確的規(guī)定。在當前股市全面走牛的背景下，該管理辦法的推出將對可轉債市場的健康有序發(fā)展起到保駕護航作用。

　　《管理辦法》與現(xiàn)行政策相比，其主要變動之處在于：

　　發(fā)行門檻降低。《管理辦法》降低了上市公司公開發(fā)行可轉債的財務指標要求，規(guī)定公司最近三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不得低于6％，相比現(xiàn)行要求降低了4個百分點，這也表明在市價發(fā)行原則下，公司能否成功發(fā)行可轉債，并不僅僅與其過去幾年的經營業(yè)績相關，也取決于投資者對公司整體情況和未來發(fā)展的認可。其次，《管理辦法》取消了對能源、原材料、基礎設施類公司的優(yōu)惠待遇，放寬了對非特殊行業(yè)的要求。再者，《管理辦法》將可轉債的發(fā)行條件大大濃縮，取消了現(xiàn)行政策中諸多限制性條件，包括募集資金投向等等。這一政策調整意味著符合可轉債發(fā)行的上市公司將大大增加，從而進一步加速了轉債市場的擴容。

　　可轉債期限的延長。根據(jù)《管理辦法》有關規(guī)定，可轉債最短期限從原來的3年減為1年，最長期限則從5年延長到6年。可轉債的融資期限的延長將使相應的轉股期、回售期、贖回期等都會出現(xiàn)變化。從理論上說，這將有利于上市公司改善財務結構。

　　轉股價格的限定更加嚴格。《管理辦法》規(guī)定，轉股價格應不低于募集說明書公告日前二十個交易日該公司股票交易均價和前一交易日的均價。修正轉股價格須經參加股東大會2/3以上表決權投票通過，且修正后的轉股價格不得低于股東大會召開日前20個交易日該股票交易均價和前一交易日均價。這一政策調整主要是為了防止轉股價格無限向下修正不斷攤薄既有股東利益的行為，同時也加大了可轉債轉股的難度。

　　轉債利率限定被放寬。《管理辦法》放寬了現(xiàn)行政策中“可轉債的利率不超過銀行同期存款利率”的限定。這一政策調整促使了可轉債利率的市場化，從而使得利率能反映資金供求的真實變動和不同企業(yè)在財務結構及償付能力方面的差異。另一方面，利率上限的放寬給可轉債發(fā)行人在設計可轉債條款時留有更大的空間，使一些信用等級較低的上市公司可通過提高轉債的利率來吸引投資者，從而有利于改善可轉債的發(fā)行狀況。

　　對可轉債的信用評級和跟蹤評級要求更嚴。根據(jù)《管理辦法》相關規(guī)定，上市公司應當委托具有資格的資信評級機構進行信用評級和跟蹤評級，資信評級機構每年至少公告一次跟蹤評級報告。隨著可轉債市場的市場化程度日益提高，轉債的信用風險將受到越來越多的關注。《管理辦法》有關信用評級和跟蹤評級的規(guī)定目的就在于對發(fā)行轉債的上市公司的信用風險進行有效的控制。

　　加強了對債券持有人權利的保護。《管理辦法》新增了有關保護債券持有人權利的相關條款，規(guī)定若存在擬變更募集說明書的約定、發(fā)行人不能按期支付本息等事項時，需召開債券持有人會議。該條款賦予了投資者對轉債發(fā)行公司重大事件的參與權，體現(xiàn)了對投資者利益的保護。

　　可轉換公司債券的品種不斷豐富。《管理辦法》規(guī)定上市公司可以公開發(fā)行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券（以下簡稱分離交易的可轉債）。該政策為上市公司發(fā)行債股混合型證券進行債券融資開辟了新的渠道。與普通的可轉債相比，分離交易的可轉債面臨更大的付息壓力，因此，《管理辦法》對發(fā)行分離交易的可轉債的公司凈資產規(guī)模和現(xiàn)金流量提出了更高的要求：《管理辦法》規(guī)定，公司最近一期末經審計的凈資產不低于人民幣十五億元；最近三個會計年度經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額平均不少于公司債券一年的利息。其次，由于分離交易后，可轉債的期權價值將進一步體現(xiàn)在價格，而正股價格的波動將對可轉債的期權價值造成影響，這也就意味著上市公司只有不斷提高自身的經營業(yè)績促使股價上升，才能獲得更多的再融資。

　　此外，《管理辦法》對分離交易的可轉債行權價格、存續(xù)時間等方面也作了明確的規(guī)定。根據(jù)可轉債的特性，可將其視為"債券"與"認股權證"相互融合的一種創(chuàng)新型金融工具。此次《管理辦法》規(guī)定可發(fā)行的分離交易的可轉債相當于將可轉債進行了拆分。目前我國對于權證的發(fā)行條件十分嚴格，而可轉債的發(fā)行則相對較為寬松，允許分離交易的可轉債的發(fā)行使得那些沒有權證發(fā)行資格的上市公司可通過發(fā)行該轉債間接發(fā)行權證。這不僅增加了公司的融資渠道，也降低其發(fā)行成本。其次分離交易的可轉債滿足了不同風險偏好的投資者的需求。券商可將權證出售給追求高風險偏好的投資者，同時把可轉債的債券部分出售給低風險偏好的固定收益投資者。這類產品的出現(xiàn)豐富了現(xiàn)有的投資品種，對證券市場的發(fā)展產生了極其重要的影響。