中國石化(600028)：戰略品種戰略持有

　　中國石化主要財務指標預測

　　2004A2005A2006E

　　主營業務收入590632799115887286

　　主營業務利潤115222113714130480

　　凈利潤322753955843672

　　EBITDA974249311499908

　　每股收益0.3720.4560.504

　　凈資產收益率%17.318.318.1

　　每股經營現金流0.810.980.76

　　市盈率151211

　　中石化稅后利潤對成品油

　　出廠價的敏感性分析

　　汽油出廠價基數：3500元／噸(實現價格)

　　出廠價變動(元／噸)＋210-210

　　油價變動幅度%＋6%-6%

　　對稅后利潤的影響(億元)＋154-154

　　稅后利潤影響幅度%＋32.84%-32.84%

　　煉油板塊EBIT margin%1.38%-8.56%

　　來源：東方

　　東方證券研究所 王晶

　　鑒于中國石化在國內

　　勘探開采板塊價值不斷提升

　　2005年中國石化生產原油3930萬噸，同比增長1.8%，天然氣產量63億立方米，同比增長7.2%，原油平均實現價格2680元/噸，較2005年增長37%，國際原油價格的持續上漲為中國石化油氣開采板塊帶來豐厚的利潤，占營業額3.7%的上游板塊創造了70%的EBIT利潤。

　　2006年，隨著世界主要經濟體持續穩定的增長，世界原油需求仍然樂觀。與此同時，剩余產能不足的問題越發突出，主要產油國伊朗核問題尚未有效緩解、尼日利亞恐怖活動不斷，人們對原油供給的擔心不斷增加。結合歐美等國進入油品需求旺季、美元持續貶值等短期因素，我們仍然認為油價會維持高位，并將2006年原油預測均價調高至60-65美元/桶。油價維持高位無疑會增加油氣開采板塊的利潤，“高油價”大大提升了中國石化油氣開采板塊的價值。

　　中國石化在2005年報及2006年1季報中披露，公司成功實現了海相勘探理論技術在國內油氣資源領域的歷史性地突破。在這一新理論的指導下，成功地在川東北地區發現了技術可采儲量1883億立方米的普光氣田，在西部塔河油田、鄂爾多斯盆地的勘探也取得重要進展。中國石化上游油氣資源相對不足一直是投資者較為關心的問題，如有大型油氣田發現，不僅可以進一步規避生產經營上的風險，提高核心競爭力，而且稀缺戰略資源的獲得無疑可使公司價值大幅提升，無論對中國石化，還是對汽油需求快速增長的中國來講，均具有重要的戰略意義。

　　成品油價格再提并無懸念

　　眾所周知，在國內成品油調價時間滯后和幅度不足的情況下，2005年煉油行業全行業虧損，引起國家相關部門的高度關注。在倡導建立資源節約型社會的今天，成品油定價機制改革箭在弦上。

　　隨著近期國內成品油消費稅稅目調整、成品油價格上調、原油銷售特別權益金征收等相關政策的相繼推出，新成品油定價機制框架逐漸浮出水面。在補貼下游弱勢群體及行業的相關配套措施到位后，國內成品油價格逐步與國際接軌已是社會各方達成的共識。

　　值得注意的是，在今年3月26日國內汽柴油銷售價格上調以后，國內成品油出廠價與新加坡進口完全成本之間的噸價差仍有千元左右，而近期各地關于出租車價格與油價聯動的聽證會也在如火如荼地進行。可以預見，在國際原油價格較1季度大幅上漲的情況下，隨著補貼、聯動等相關配套措施的逐步到位，國內成品油價格的再次上調并無懸念。

　　對于汽柴油年銷售量8000萬噸左右的中國石化來講，如果汽柴油價格每噸上調200元/噸，對每股收益的正面影響在0.13元左右，成品油價格的上調將對中國石化的業績增長構成強有力支撐。

　　股改含權價格在7.8-8.5元之間

　　目前滬深兩市總市值35000億，中石化一家公司的總市值就高達4800億，占比13.5%，超過某些行業全行業的總市值，對滬深指數的影響巨大，是國內資本市場上不可多得的戰略品種。另外，中石油、中海油目前尚未回歸A股市場，而中石化對旗下公司的整合下市又在加速進行。可以預見，未來優質石化上市公司的數目將大幅減少，中國石化的行業戰略配置地位將愈發突出。

　　我們預計，中國石化2006年的EPS為0.50元/股，考慮到公司擁有資源壟斷、銷售渠道壟斷等眾多競爭優勢，且在國內資本市場上戰略地位突出，其A股合理價格應在6.5元左右，如以10送2到3股的股改對價衡量，股改含權價格應在7.8-8.5元。