后股改時代第二場戰役 公司治理雙刃劍

　　本報記者 李冰 北京報道

　　棋過中盤，勝利在望，但挑戰也繼續。在股權分置改革進行一周年之后，是否改革的懸疑已經不存在，理智者更為關注后股改時代所面臨的新挑戰。

　　“證監會近期的工作重點之一就是，積極提高上市公司質量的同時，大力完善上市公

司治理結構。”證監會的有關負責人告訴記者。

　　多位專家也認為，進入后股改時代，公司治理將是個大課題，其面臨的一些新問題，如中小股東利益的保護、管理層持股及監管、內部人控制以及國有股流通問題，仍需要進一步加強監管和制度建設。

　　管理層持股的雙刃劍

　　股改之后，上市公司治理方面最大的變化是允許管理層持股，實現上市公司高管股權激勵，從1999年開始討論的上市公司高管持股終于落到實處。

　　“在給了胡蘿卜的同時，當然也要舉起大棒，管理層持股是把雙刃劍，一方面可以促使高管利益與上市公司利益更緊密捆綁，但同時，高管通過各種方式操縱、侵犯上市公司利益的理論空間也在加大，因此，對高管更為嚴格地監管是必須的。”上海榮正咨詢董事長鄭培敏認為。

　　首都經貿大學教授劉紀鵬也認為，后股改時代，公司治理結構顯然發生較大變化，一股獨大和職業經理人問題，需要重新審視，對于大股東和職業經理人的監管和制約，將是管理層需要重點考慮的內容之一。

　　“職業經理人將是推動中國上市公司質量和治理的主導力量，因此，在全流通過程中和全流通過程后，必須對其實施雙重制約。”劉紀鵬認為，“在這方面，民營企業的探索和突破，將優先于國有企業。”

　　根據證監會2006年1月頒布的《上市公司股權激勵暫行辦法》，完成股權分置改革之后，上市公司可以根據《公司法》、《證券法》以及其他的相關規定，實現管理層股票期權、限制性股票等方式的長期激勵。

　　從近期上市公司的表現來看，已有一些公司采用暗渡陳倉的方式搶跑，在股改的同時進行高管激勵。這種操之過急的表現，使得許多人士開始擔憂，在全面放開之后，持股的管理層將會怎樣表現，因此加強對持股管理層的監管迫在眉睫。

　　證監會一位人士表示，對于這方面的監管，將主要通過進一步規范信息披露、對違規行為進行更嚴厲懲罰等方式來加強。

　　“嚴刑峻法是一個方面。”市場人士華生認為，“但我認為更重要的是，在股權分置改革之后，證券市場面臨的另一個制度性缺陷應成為股改后的第二戰役。”

　　被華生稱為“股改后第二戰役”的是，許多公司尤其是國有公司的非整體上市問題。

　　“由于存在母公司和上市公司甚至幾個上市公司，非整體上市帶來一系列的弊端，比較突出的是內部人控制和管理交易成本過高的問題。”華生認為，非整體上市的公司，母公司向上市公司優先利益輸送已經成為普遍現象，而同時擁有幾個上市公司的母公司，則在相關上市公司之間進行內部人控制，易于導致股東尤其是小股東的利益受到侵害，且加大相關公司之間的交易成本。

　　華生認為，目前如中石化，已經開始進行旗下子公司的整合，但這種向下的整合并不能解決根本問題，只有進行向上的整合，即將母公司也完全納入上市公司，實現整體上市，才能真正解決內部人控制以及管理交易等問題。

　　獨董的杠桿力量

　　“分類表決取消之后，獨立董事應該成為保護中小股東的代表。”劉紀鵬認為。

　　在今年初出臺的《上市公司股東大會規則》中，取消了分類表決制度，做到所有股東同股同權，但同時，也帶來一個新的挑戰：中小股東的利益如何保護？

　　劉紀鵬認為，中小股東的利益保護，并非股權分置改革帶來的相伴相生問題，而是證券市場一直存在的問題，只是在后股改時代，

　　持不同意見者認為，中國上市公司高管的股權激勵才剛剛開始試水，對持股高管的監管措施也還在制訂中，在這方面尚未積累制度和監管經驗，如果這個階段也將獨董納入股權激勵的對象中，反而不能體現獨董的獨立性，而可能將獨立董事納入新的道德風險中。

　　“獨立董事的股權激勵問題，至少要到高管持股幾年之后，監管層和上市公司對持股高管形成了一套有效的管理措施之后，才能考慮。”鄭培敏認為。

　　劉紀鵬表示，從國際的經驗看，對于職業經理人的制約，主要是看獨立董事，獨立董事的比例越大，獨立董事的權力也越大。

　　但和發達國家資本市場相比，中國資本市場面臨的一個現實窘境是，中國并沒有成熟的、職業的獨立董事隊伍，獨董違反監管規定，伙同大股東或管理層侵犯上市公司利益的事情屢屢發生，獨立董事缺乏信任基礎。

　　對此，劉紀鵬提出，中國應該成立獨立董事協會，通過培訓等各種方式，打造一支職業化的獨立董事隊伍。

　　無獨有偶，幾日前，上交所副總周勤業在上證所2006年第二期獨立董事培訓班上表示，為解決在實踐中遇到的獨立董事獨立性與知情權的矛盾，監管部門正在研究成立全國性的上市公司獨立董事協會，由協會來推薦、選派獨立董事，并由協會向上市公司收取相關費用，向獨立董事發放津貼或報酬，以從根本上保證獨立董事的獨立性。

　　“這種做法并非市場化行為。”華生認為，“上市公司應該有權利自主選擇獨立董事，并進行靈活的薪酬設計。”

　　“中小股東權益的保護，是一個全球性的課題。”鄭培敏認為，“獨立董事和股東大會只是其中一方面，更重要的應該是更公開的信息披露、上市公司合法操作以及加強對不當行為的監管。”