恢復融資是適應市場創新發展的重要舉措

　　——中國證監會負責人就股權分置改革和《首次公開發行股票并上市管理辦法(征求意見稿)》發表重要談話

　　證券時報記者 于揚 李巧寧

　　日前，股權分置改革、提高上市公司質量、證券公司綜合治理、發展壯大機構投資者

以及健全和完善市場法制五個方面的工作已經取得重大進展或階段性成果。資本市場處在一個重要的轉折時期，面臨新的發展機遇。

　　在年內，證監會將繼續圍繞以上五個方面加強基礎性建設工作：一是年內基本完成股權分置改革；二是以解決資金占用為重點提高上市公司質量；三是促進證券公司在規范的基礎上發展；四是進一步改善支持機構投資者發展的政策環境；五是年內基本完成“兩法”配套立法任務。

　　目前恢復市場融資功能不僅僅是原有機制的重復，而是在新機制下市場創新發展的重要舉措。與以往的發行規則相比，《首次公開發行股票并上市管理辦法(征求意見稿)》有以下重大調整：一是強化發行環節的市場約束機制；二是加大中介機構責任；三是推動優質企業發行上市。為順利實施“新老劃斷”，管理層將做好相應的配套安排。

　　今天，是股權分置改革啟動一周年。一年來，圍繞深入貫徹《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》(以下簡稱《若干意見》)，股權分置改革等各項市場基礎性制度建設已經取得重大進展或階段性成果。此時對《首次公開發行股票并上市管理辦法(征求意見稿)》(以下簡稱《管理辦法》)公開征求意見，具有不尋常的意義。隨著資本市場發展背景和基礎條件的不斷變化，目前恢復市場融資功能就不僅僅是原有機制的重復，而是在新機制下市場創新發展的重要舉措。

　　一、資本市場

　　發展基礎進一步夯實

　　2004年初《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》發布后，國務院成立了由12個部門參加的6個專題工作小組，推進拓寬證券公司融資渠道、完善資本市場稅收政策、積極穩妥解決股權分置問題、鼓勵合規資金入市、積極穩妥發展債券市場、完善合格境外機構投資者(QFII)試點等六個方面的重點工作。在此基礎上，2005年初，根據國務院領導的指示精神，我們按照“標本兼治、遠近結合、內外并重”的工作思路，進一步確定了2005年至2006年五個方面的重點工作，即股權分置改革、提高上市公司質量、證券公司綜合治理、發展壯大機構投資者以及健全和完善市場法制。目前，這五個方面的工作已經取得重大進展或階段性成果。

　　(一)股權分置改革取得了重大進展。

　　截至4月24日，滬深兩市已完成或者進入改革程序的上市公司共868家，占1344家應改革A股上市公司的65%，對應市值占比為70%，對應的股本占比為67%。在股改進程中，改革的基本方向、基本原則和基本做法經受住了實踐檢驗，取得了寶貴的經驗，為年內基本完成股權分置改革奠定了基礎。

　　1、改革認識進一步統一。改革啟動初期在一定范圍內存在的疑慮和爭議逐步消除。對推動股權分置改革的必要性和重要意義，對改革需要加強組織協調和分類指導，對改革要與市場穩定發展相結合，對改革有利于優化資源配置、保護投資者合法權益、促進上市公司質量提高等一系列原則問題逐步取得共識。

　　2、工作機制逐步完善。在改革實踐中，股權分置改革領導小組的政策配合機制、地方人民政府的組織領導機制、證券交易所的方案指導機制、兩類股東間的溝通協商機制逐步形成和鞏固。

　　3、股改難題穩妥破解。迄今，改革已基本觸及各種類型的公司，形成了適應多種不同情況的對價方案；含有B股、H股、ADR以及非流通股股東是境外上市公司等各類涉及境外股權的上市公司股改經各方面共同努力均已破題。

　　4、改革環境逐步改善。按照改革與市場穩定發展相結合的指導原則，五部委緊緊抓住穩定改革預期和市場預期這個核心，以超常規的速度出臺了國資管理、會計核算、稅收優惠、外商投資、增持回購、股權激勵、市場穩定等方面的多項配套政策。股市在持續下跌后出現積極變化，社會輿論對于股改也給予了積極評價。

　　5、改革成效初步顯現。股改促進了流通股股東與非流通股股東的互利共贏；通過與股改的組合操作，部分上市公司改善了公司資產狀況和業績持續增長能力，清理了資金占用和違規擔保，提高了分紅回報水平。并且解決了由于早期政策不明確、操作不規范而產生的公募法人股和部分內部職工股上市流通問題。股權分置改革在維護市場穩定、保護股東合法權益、促進上市公司質量提高等方面的積極作用已經在改革推進中逐步顯現。

　　(二)上市公司質量逐步提高。

　　上市公司是市場的基礎，提高上市公司質量對資本市場的發展意義重大。按照國務院關于提高上市公司質量的有關要求，我會努力推動跨部門協作監管制度的建立，全面落實轄區監管責任制，促進上市公司綜合監管體系的形成和鞏固；協同有關方面營造有利于上市公司規范發展的環境，支持和督促上市公司提高質量；推動上市公司繼續完善法人治理結構，圍繞“給投資者一個真實的上市公司”的目標，不斷提高信息披露質量。特別是會同有關部門，狠抓了上市公司大股東違規占用資金的清理工作，截至2006年3月底，共清理違規資金占用119億元，使占用金額較2004年底下降25%。

　　(三)證券公司風險得到有效化解。

　　為從根本上解決證券公司近年來集中暴露的風險和問題，我會積極開展證券公司綜合治理工作。目前，證券公司的風險底數已基本清晰；正常經營的證券公司已全部制定整改計劃，并采取措施切實整改；高風險證券公司得到穩妥處置，相關責任人員的違法犯罪行為依法受到懲處；截至2005年底，全行業挪用客戶保證金、違規理財、賬外經營比2004年初分別下降81%、85%和95%，行業風險正在逐步化解。客戶保證金獨立存管制度、合規委托理財的風險管理制度以及自營業務監控機制等證券公司基礎性管理制度正在逐步建立和完善。通過實施分類監管，推動行業創新，創新試點類和規范類證券公司得到較快發展。

　　(四)機構投資者迅速發展。

　　證券投資基金規模穩步增長，QFII試點逐步擴大，保險資金、社保基金和企業年金投資資本市場的工作取得重要進展，初步形成了多元化的機構投資者格局。截至2006年3月底，基金管理公司數量達到54家，三家商業銀行進行了設立基金管理公司的試點，證券投資基金總規模達到4768.46億份，基金持股市值占滬深兩市流通市值的14.4%。有關部門共批準35家機構QFII資格和59.7億美元投資額度。繼社保基金、保險資金直接投資股市以后，企業年金入市進程正在加快，9家獲得企業年金管理資格的基金公司已開始實質運作。

　　(五)市場法制基礎不斷鞏固。

　　以《證券法》和《公司法》(以下簡稱“兩法”)的成功修訂、貫徹實施為標志，資本市場法制化水平邁上了一個新臺階，為資本市場的持續穩定健康發展奠定了堅實的法律基礎。目前，與“兩法”實施相配套的行政法規、規章和自律規則的制定和修訂工作正在緊張進行，并取得積極進展，已經發布《中國證監會凍結、查封實施辦法》、《證券登記結算管理辦法》、《上市公司股東大會規則》和《上市公司章程指引(2006年修訂)》等6件配套法律文件。

　　二、資本市場

　　面臨新的發展機遇

　　當前，資本市場處在一個重要的轉折時期，面臨新的發展機遇。

　　(一)市場發展的環境明顯改善。

　　通過前述五方面的基礎性建設，資本市場發展的內部環境得到明顯改善。隨著股權分置改革的積極推進,有利于市場健康發展的新機制正在形成;隨著各方面對提高上市公司質量的重視，上市公司規范運作的環境日漸向好；隨著證券公司綜合治理不斷深化，證券業創新發展的基礎正在夯實；隨著機構投資者逐步發展壯大，促進市場穩定發展的主導力量日益增強；隨著新《證券法》和《公司法》的實施，資本市場改革和創新發展有了更完備的保障。當前，市場定價機制逐步完善，流通股股東和非流通股股東共同的利益基礎正在形成，歷史遺留問題風險得到大幅度化解，新的風險發生在源頭上受到遏制。這些內在因素為改善市場結構，提高市場運行質量和效率，全面發揮資本市場功能，奠定了堅實的基礎。

　　從資本市場發展的外部環境看，我國正面臨宏觀經濟結構的戰略調整和經濟發展模式的轉變，迫切需要資本市場在擴大直接融資、優化資源配置等方面發揮更為重要的作用，推動資本市場發展的動力將越來越強勁。與資本市場發展密切相關的現代企業制度改革、商業銀行改革、社會保障體制改革等各項改革進一步深化，為資本市場的發展提供了良好的外部機遇。隨著大型國有商業銀行、國有重點企業和有成長性的中小企業的改制上市，可供資本市場吸納的優質上市資源將更為豐富。與此同時，社保基金、保險資金和企業年金等機構投資者通過資本市場保值增值的需求也在不斷增加。目前，A股總市值相當于GDP的比重只有20.2%，不僅遠遠低于證券市場發達國家，而且遠低于新興市場67%的平均水平，我國資本市場具有寬廣的發展空間和巨大的增長潛力。

　　(二)市場運行出現積極變化。

　　目前，我國股市在持續下跌后出現積極變化，投資者信心正在逐步恢復。滬深股市價升量漲，增量資金入市跡象明顯。改革后公司的股票市盈率出現明顯下降，由于估值水平的優勢以及公司治理的改善，G股正逐漸成為價值投資的核心板塊，并帶動了市場整體估值水平的改善，股市與宏觀經濟走勢的聯系更加緊密。隨著改革后公司的市值逐步納入經營考核體系，原非流通股股東對股價走勢和公司控制權的關注程度大為提高；隨著管理層股權激勵的推行，職業經理人的利益和上市公司長遠發展的聯系更加緊密。今年以來，并購重組成為市場的熱點，上市公司比以往更加注重開展資本營運，有效促進了資源向優勢企業集中。

　　(三)市場創新活動趨于活躍。

　　“兩法”的修訂、股權分置改革的推進以及市場主體的規范整頓，從多方面消除了影響市場創新的約束和障礙。2005年以來，ETF、權證等新產品依次推出，資產證券化業務試點范圍逐步擴大，中關村科技園區非上市股份制企業開始進入代辦股份轉讓系統報價轉讓，金融期貨交易所進入籌備階段。這些產品和制度創新活動正在推動市場結構的改善，也為市場增添了活力。

　　因此，把握市場機遇，不失時機地實行“新老劃斷”，促進市場在新機制下適度加快發展，不僅是市場改革發展的內在要求，也是改革效應的積極體現。4月16日，我會就《上市公司證券發行管理辦法(征求意見稿)》公開征求意見，目前，這項工作進展順利，市場反映良好，表明“新老劃斷”的時機選擇和實施方式得到市場的認同，我們根據市場各方意見對《上市公司證券發行管理辦法》進行了修訂，即將發布實施。今天，我會就《管理辦法》公開征求意見，這是實行“新老劃斷”的又一個重要步驟，為分步驟恢復市場融資功能進一步做好了制度準備。

　　三、堅持發行管理制度

　　的市場化改革方向

　　近年來，適應市場的發展形勢和基礎條件變化，我們的發行管理制度按照市場化方向進行了一系列改革。2001年3月，發行管理從審批制過渡到核準制，從政府選擇企業改為由證券公司推薦企業發行上市。發行人必須履行強制信息披露義務，中介機構對發行人的信息披露負有盡職調查的責任，證監會對發行申請文件進行合規性審核。2004年開始，中國證監會先后推出了保薦制度和詢價制度，繼續完善核準制，努力發揮市場約束機制的作用。在前端，由保薦機構對發行人的質量把關；在后端，由價格機制對發行行為進行約束。同時改革發審委制度，加強發審委審核的透明度，強化委員責任意識。隨著發行管理制度的一系列改革，使得市場約束力量逐步增強，市場的作用也更加突出，這為股權分置改革后按照市場化方向進一步完善發行管理體制打下了基礎。

　　股權分置改革后，隨著各類股東共同利益基礎的更加鞏固，以及市場定價功能的逐步完善，發行管理制度可以更加突出對股票發行的市場價格約束和投資者約束機制，并通過加大中介機構責任和強化信息披露要求來進一步保護公眾投資者的合法權益。這是不久前《上市公司證券發行管理辦法(征求意見稿)》的立法理念，也是本次《管理辦法》的立法理念。

　　與以往的發行規則相比，《管理辦法》做出了以下重大調整：

　　(一)強化發行環節的市場約束機制。順應股權分置改革后市場運行機制的根本性變化，《管理辦法》相應做出制度安排，強化市場約束機制。包括：實施預先披露制度，加強社會監督；取消了籌資額不得超過凈資產兩倍的數量限制，進一步體現發行人和投資者的自主決定；取消了輔導期一年的規定，同時對保薦人的審慎核查工作提出嚴格的監管要求；取消首發前12個月內不得增資擴股的規定，同時提高禁售期要求；取消了關聯交易比例不得超過30%的規定，同時對關聯交易提出了更加嚴格的披露要求。

　　(二)加大中介機構責任。《管理辦法》根據《證券法》的立法精神，細化和加強了中介機構的審慎核查責任，要求中介機構對出具文件的真實性、準確性、完整性負責；將中介機構出具的文件確定為招股說明書的備查文件，要求在指定網站上披露；對中介機構的違法違規行為根據不同情節和后果設定了相應的監管措施。

　　(三)推動優質企業發行上市。《管理辦法》對首次公開發行股票并上市的公司從公司治理和財務指標兩個方面提出了較為嚴格的條件，對《證券法》規定的發行條件進行了細化。這是因為，根據我國的證券市場發展狀況，現階段發行管理仍然要實行設置發行上市門檻的核準制，尚不能超越市場的發展階段采用不設發行門檻的注冊制，但是發行制度改革的市場化方向必須堅持。基于上述考慮，《管理辦法》仍然立足于核準制，把公司質量作為監管的重要內容，優先選擇優質公司利用資本市場做大做強；同時，利用股權分置改革后市場基礎條件的變化，更加注重和引導發揮市場機制的作用。

　　扶持創業型成長企業的發展，也是資本市場的重要功能。由于現階段資本市場的層次還比較單一，《管理辦法》主要是依據目前只有主板和中小企業板市場具有融資功能的實際情況制定的。整體上看，建立多層次資本市場體系，滿足不同層次企業的融資需求，是國民經濟發展的需要，也是我們的既定安排。目前，包括設立創業板和完善代辦股份轉讓系統等在內的多層次資本市場建設正在積極研究并分步實施。

　　四、做好順利實施

　　“新老劃斷”的配套安排

　　新的市場機制、新的管理制度，為實行“新老劃斷”提供了必要前提，但要真正有效發揮市場的融資功能，還需要完善相應的市場條件。近期，QFII資格審批和投資額度的發放已適當加快，商業銀行設立基金管理公司的范圍將進一步擴大，證券公司融資融券業務正在抓緊準備。除此以外，我們還將進一步采取措施，拓寬合規資金入市渠道，從總體上維護市場供求的動態平衡。同時，也要在股票發行機制上做出適當安排，引入增量資金，穩定市場預期。

　　(一)引入向戰略投資者定向配售股票的制度。

　　為了給大型優質企業在境內市場發行上市創造有利條件，穩定市場預期，對于一定規模以上公司的發行，允許發行人將部分股票向戰略投資者定向配售，并對配售部分的股票規定一定的禁售期。股票配售部分的比例可根據市場對本次發行的認可程度加以調節，還可以在戰略投資者與社會公眾投資者之間根據超額認購倍數的情況設定雙向回撥機制。

　　(二)建立超額配售選擇權制度(“綠鞋”)。

　　為了穩定大型公司股票在上市后一段時間的價格，對于一定發行規模以上的公司，允許發行人授權主承銷商超額配售一定比例股票(一般不超過發行總量的15%)，在股票上市后的一段時間內，當股票價格跌至發行價或以下時，主承銷商以超額配售股票所得的資金從二級市場買入發行人股票以支持股價。“綠鞋”制度是國際上比較通行的穩定股價機制，賦予了主承銷商穩定價格的合法手段，有助于緩解新上市股票價格出現劇烈波動的情況。

　　(三)恢復股票資金申購方式。

　　現行的市值配售方式是在股權分置前提下為維護流通股股東利益專門設置的股票認購制度。隨著股權分置改革的推進，上市公司的股份將逐步轉為可全流通，市值配售制度的基礎將不復存在。因此，恢復股票資金申購制度是改革進行到現階段市場的必然要求，也有利于在可全流通情況下新增資金進入市場。

　　五、繼續做好下一階段

　　的基礎性建設工作

　　盡管資本市場的五項基礎性建設取得重要成績，但下一階段的任務仍然艱巨。股權分置改革周年之際，也是各項基礎性建設承上啟下的關鍵節點，必須正確認識形勢，保持清醒頭腦，按照預定的方向、目標和基本原則，做好年內的基礎性建設工作。

　　(一)年內基本完成股權分置改革。

　　下一步，我們將按照國務院要求，認真總結經驗，加強組織領導，明確工作職責，落實配套政策，鞏固和擴大改革成果。盡最大努力爭取盡可能多的公司在年內完成股權分置改革。具體有以下工作考慮：

　　1、努力促進11個重點省市率先基本完成股改。去年11月，經國務院同意，股權分置改革領導小組確定了股權分置改革的11個重點省市。選擇這些地區作為重點，是因為這些地區的上市公司數量較多、證券市場的發展基礎較好、證券市場與當地經濟發展的相關度較高，因此，這些地區的股改有條件實施重點推進，并以點帶面推動全國的股改。下一階段，這些省市仍然是股改重點，從目前趨勢來看，這些地區上半年有條件完成135家重點公司的股改，并率先基本完成股權分置改革。我們將協同有關地方政府，進一步完善股改規劃，加大規劃落實力度，繼續發揮好重點地區股改以點帶面的積極推動作用。

　　2、積極推動基本具備改革條件的公司在上半年進入改革程序。我們所說基本具備改革條件的公司是指上市公司股改不存在重大障礙，通過努力可以加快工作進度，或者通過分類指導能夠有效解決問題的公司。在11個重點省市的重點推進以及部分股改先行地區的改革實踐中，對克服各類股改障礙取得了成功的經驗。我們相信，經過各方的政策配套、協調推動和共同努力，成功的經驗能夠在全國范圍內進一步推廣，從而使基本具備改革條件的公司在上半年全部進入改革程序。

　　3、創造條件在下半年集中解決存在各種特殊問題公司的股改問題。對于上市公司千差萬別的復雜情況，以及由此對股改帶來的困難，我們一直高度重視，并且認真梳理情況，積極研究對策，指導和協調上市公司及其股東解決股改難題。上半年，我們將對各類因存在問題暫時無法實施改革的公司情況再進行一次全面梳理，在此基礎上，通過進一步加強政策配套和方案創新來解決公司股改中的各種特殊問題。對于因質量較差難以實施股改的公司，通過資產重組與股改的組合操作來解決問題是一個較好的做法，以往也有操作案例，我會將適當調整內部分工，進一步提高對資產重組與股改組合操作方案的審核效率。

　　(二)以解決資金占用為重點提高上市公司質量。

　　落實我會與國務院國資委共同擬定的清欠安排，采取有效措施，摸清底數、現場督促、一戶一策、多管齊下、綜合治理，把清理資金占用工作作為上市公司監管工作的重中之重，按照國務院要求，切實做好。繼續完善管理制度，解決上市公司違規擔保問題。并推動《刑法》修改，嚴厲懲處掏空上市公司這種嚴重侵害社會公眾股東合法權益的行為，從源頭上遏制此類行為的發生。同時，要利用好股權分置改革帶來的新機制，進一步完善并購重組法規體系，加快并購重組的制度創新，促進上市公司提高資本運作效率，優化資產結構，增加投資回報。

　　(三)促進證券公司在規范的基礎上發展。

　　一是抓證券公司全面整改，爭取全行業在年內基本化解歷史遺留的既有風險，從2006年底開始對財務指標不達標公司實施市場化退出的新制度。二是抓基礎制度落實，建立以凈資本為核心的風險監控制度，形成有效機制防范新風險。三是抓嚴肅市場紀律，及時嚴肅查處不整改、新違規的公司，加大關閉劣質公司力度。四是抓行業業務發展，支持、引導優質公司在風險可控、可測、可承受的前提下，根據市場需要和自身實力，進行業務創新。逐步擴大開展集合理財業務的證券公司范圍；做好融資融券業務試點工作；引導符合條件的證券公司采取措施拓寬資本補充渠道。五是抓配套法規出臺，逐步形成符合中國證券市場實際，涵蓋市場準入、日常監管和風險處置等方面的機構監管規則體系，為強化監管和促進行業健康發展奠定堅實的法規基礎。

　　(四)進一步改善支持機構投資者發展的政策環境。

　　一是加快制定促進證券投資基金、企業年金等機構投資者發展的具體稅收政策。借鑒成熟市場稅收激勵相關政策，研究建立我國養老金積累與投資稅收優惠制度，進一步推動我國社會保障體系的完善。二是協調有關部門，做好政策配套，不斷擴大保險資金、企業年金和社保基金入市的資產規模。完善QFII制度，穩步推進QFII試點，在必要時可以考慮進一步增加QFII額度。

　　(五)年內基本完成“兩法”配套立法任務。

　　我會今年上半年預計完成的“兩法”配套法律文件將達到31件，另有15件配套法律文件也將隨后著手制定和修改。要突出立法重點，抓緊《上市公司監管條例》、《證券公司監管條例》、《證券公司風險處置條例》、《上市公司獨立董事管理條例》、《證券投資者保護條例》等5件行政法規的制定工作。同時，積極配合《刑法》有關證券犯罪的修訂和《期貨交易法》的制定。

　　總之，自去年4月29日股權分置改革試點啟動以來，資本市場經歷了不平凡的歷程，這是我國資本市場發展歷史中非常重要的一年，圍繞深入貫徹《若干意見》，資本市場通過夯實基礎孕育著新的生機和活力。以股權分置改革等五項基礎性制度建設為保障，市場正步入更加健康的發展軌道和穩定的發展環境，必將有利于市場功能的有效發揮，使資本市場為全面建設小康社會做出新的歷史貢獻。

　　<><于揚>