六大行業期待新成長周期

　　一、電力行業--龍頭企業價格明顯低估

　　申萬證券研究所 楊明

　　截至2005年底，全國發電裝機容量達到50841萬千瓦，同比增長14.9%。其中，水電達到11652萬千瓦，約占總容量22.9%，同比增長10.7%；火電達到38413萬千瓦，約占總容量75

.6%，同比增長16.6%。

　　從電力生產情況看，2005年全國發電量達到24747億千瓦時，同比增加2804億千瓦時，增速12.8%，與2004年相比回落了2.4個百分點。

　　重工業電力需求增速減緩

　　近兩年，我國國民經濟各產業用電需求發生的變化主要表現在第一產業和居民生活用電增速2005年相比2004年有所提高，而重工業電力需求增速有放慢趨勢。預計2006全年電力需求增速為11.05%，與去年的13.59%增速相比有所下降，主要是由于重工業耗電增速放慢所致。如果考慮結構性調整的因素，居民和農業用電的增長速度可能超過預期，因此，2006年實際電力需求量可能高于預測。

　　煤電聯動構成投資機會

　　二次煤電聯動正進入分省測算階段，預計時間正在臨近。由于2004年12月至今，電煤價格包括運價上漲累計幅度較大，因此二次煤電聯動價格上調幅度可能會高于原先市場的預期，但最終上調的幅度和時間還有很大的不確定性。

　　電力行業短期的投資機會還有來自煤炭市場價格的調整，根據CEIC統計數據顯示，2004年、2005年煤炭行業固定資產投資連續超過60%，簡單測算到2006年初，擴建項目(18個月)投產，短期內產能會釋放。2005年大秦線和侯月線的擴能，運力增長約1.2-1.5億噸。今后煤炭運力仍將保持穩定增長，預計年均增長在1億噸左右，增幅7%-8%。

　　從煤炭價格季節性的角度考慮，二季度供熱逐步停止，來水增加導致水電比重上升，煤炭需求增速面臨短期下降，市場價格下調的可能性非常大。至于年末是否翹尾還有待觀察。

　　二、石化行業--上下游公司苦樂不均

　　申萬證券研究所

　　黃美龍 俞春梅

　　截至4月24日，石油化工行業公布2005年年報共有13家公司，占行業比重52%。從已公布公司年報數據看，受油價高企影響，整個石油化工行業依然處于高位運行，2005年行業業績表現良好。13家公司加權平均主營業務收入為658.5億元，同比上漲33.9%，其中中國石化主營業務收入7991億元，為國內收入最高的公司。13家公司實現的加權凈利潤為31.5億元，同比增長12.8%，平均每股收益為0.421元，同比上漲12.7%。行業加權平均凈資產收益率為16.9%。

　　中國三大石油公司2005年盈利均出現較大幅增長。中國石油實現凈利潤1333.6億元(每股收益0.75元)，同比增長28.4%，中海油實現凈利潤253.2億元(每股收益0.62元)，同比增長57%，中國石化實現凈利潤為395.58億元(每股收益為0.456元)，同比增長22.6%。

　　煉油行業出現巨額虧損。2005年中國煉油行業虧損191億元。純煉油公司石煉化2005年虧損7.27億元。中國石化、上海石化和揚子石化及中國石油等公司的煉油業務也出現較大幅度的虧損。

　　化工板塊下降趨勢得到確認。典型的石化公司如揚子石化2005年盈利同比下降24.8%。

　　煉油業務能否復蘇取決于執行新的成品油定價機制結果。3月26日發改委分別上調汽油和柴油零售中準價250元/噸和150元/噸，并出臺了原油特別收益金制度、成品油聯動制度、弱勢行業的補貼制度等配套政策。新的定價機制最終目標是實現國內和國際成品油價格的接軌及定價的市場化，但國內成品油價格上調過程對國內煉油行業短期的盈利也有重大影響。

　　石油化工行業各年度收入和利潤指標
　	　	2002年	2003年	2004年	2005年
石油和化學工業
	銷售收入（億元）	14248	18298	24534	33063
	收入同比增長％		28.43	34.08	34.77
	利潤總額（億元）	1228	1760	2803	3708
	利潤同比增長％	　	43.27	59.31	32.27
石油和天然氣開采
	銷售收入（億元）	2569	3091	3697	5259
	收入同比增長％		20.33	19.61	42.22
	利潤總額（億元）	917	1248	1753	2920	
	利潤同比增長％	　	36.15	40.44	66.58
原油加工及石油制品制造
	銷售收入（億元）	4205	5718	7683	10374
	收入同比增長％		36.00	34.36	35.02
	利潤總額（億元）	46	81	208	-189
	利潤同比增長％	　	76.61	156.47	-191.04

　　三、水泥行業--走過艱難待黎明

　　申萬證券研究所 林珍

　　2005年水泥產量10.60億噸，同比增長9.3%，增速比上年回落3.2個百分點；工業總產值2683.84億元，銷售收入2608.35億元，產銷率達98.37%，銷售款回收率達87.97%；全行業實現利潤80.5億元，同比下降38%，虧損面從2004年的27.67%上升到2005年的35.95%，全行業經歷了經營最困難的一年。

　　企業虧損面擴大

　　2005年水泥產量平穩小幅增長，全年產量約10億噸，增幅基本和2004年持平，價格全年在低位徘徊。相對而言，東北、西北屬于高價區，華北、中南屬于中價區，華東地區價格最低。

　　受宏觀調控影響，固定資產投資下降，重點工程(如水利設施、基礎建設)等工期拖后直接影響了水泥企業大客戶的需求，很多企業被迫尋求房產等民用客戶，使得銷售量、價、回款期都大打折扣。煤電價格持續走高使得全行業利潤大幅降低，企業經營困難，虧損面擴大。

　　發展新農村迎來機遇

　　2005年水泥行業的低谷運行給2006年帶來結構調整的大好時機，隨著企業并購重組的進行，行業集中度將逐步提高。這種變化不僅來自于國內企業間，近期外資的高歌猛進也給整個進程添加了催化劑，具有行業龍頭和區域優勢地位的企業將成為外資收購的主要對象。

　　而政府主推的“新農村建設”帶來的新增道路、房屋、電站水壩、城際客運專線等建設不僅可以消化現存30%的剩余產能，也給特種水泥提供了消費對象。目前經濟相對落后但發展潛力和增幅巨大的中西部是主要受益對象，當地的水泥企業將有3年的發展良機。

　　四、汽車行業--今年有望實現全面增長

　　申萬證券研究所 王智慧

　　2005年對于乘用車，尤其是轎車而言是一個底部調整、蓄勢發展的一年。大部分時間內，終端消費市場被悲觀氣氛所籠罩，車型的好壞成為決定廠商成功與否的幾乎唯一因素。

　　市場競爭加劇

　　上海通用稅前利潤由2004年的約79億元下滑到2005年的約51億元，從而拖累G上汽業績下滑40%以上。而長安福特的新車投放和網點擴展速度限制了其2005年的銷量增長，盡管這種情況在2005年底出現了改善。而微型客車行業殘酷的價格戰使得長安汽車曾經的高收益業務———微車業務幾近虧損，因此，長安汽車2005年業績將下滑80%以上。一汽轎車憑借Mazda6的旺銷，實現了2005年業績的微幅增長。

　　越野車行業2005年依然保持快速增長，江淮瑞風在2005年超過了別克GL8成為行業冠軍，促使公司業績增長50%以上。

　　大客產銷在2005年實現了平穩增長，龍頭公司的市場領先地位進一步確立，并且宇通客車、金龍汽車等廠商實現了批量出口，金龍汽車還從恢復了對子公司金龍聯合和蘇州金龍的控制力中獲益。

　　重卡和輕卡行業在2005年的走勢差別較大，相關公司的業績表現也大相徑庭。東風汽車2005年的輕卡銷量增長25%，遠高于行業7%的增速。經營輕卡和重卡業務的福田汽車公司，由于重卡銷量大幅度下滑，導致2005年出現大幅度的虧損。

　　行業迎來轉折期

　　在整車行業，盈利能力提升的基礎是銷售收入的增長。從月度趨勢看，行業銷售收入同比增幅在2005年3-5月份達到低點，其后開始緩慢攀升，至10月份以后快速攀升。預計2006年轎車銷量增長30%以上，汽車行業銷量增長約20%，汽車行業收入將增加18%，利潤總額將增長6%，而2006年1季度收入和利潤總額的增長幅度都將在50%以上。汽車行業及主要重點上市將在2006年迎來普遍的業績增長。

　　五、煤炭行業--向穩固發展回歸

　　申萬證券研究所 牟其崢

　　2005年原煤產量增加，增幅回落。行業平均收入同比增長27%左右，平均凈利潤同比增長13%左右，較2004年出現明顯的業績增速回落，隨同GDP的增速同步變化，也預示著煤炭行業由高速增長向穩固發展的回歸。

　　2006年一季度煤炭生產繼續平穩增長，供需大體平衡，進口快速增長，出口和去年同期相比呈現萎縮態勢，煤炭市場價格延續了去年末的發展趨勢，繼續高位運行，并有5%左右的小幅攀升。

　　“十一五”煤炭供應規劃，首要將是13個大型煤炭基地的建設，其所含主要礦區40多個，擁有煤炭探明儲量6900億噸，現有煤炭生產規模10億噸左右，約占全國產量50%。到2010年生產規模將達到15億噸左右，占全國產量的70%。“十一五”期間規劃新開工煤礦建設中，絕大多數在這些大型煤炭基地內。

　　預計到2010年，煤炭生產能力要達到21億噸-22.5億噸，若考慮安全技改投入的最佳狀況則預計可達到23億噸-24億噸，而屆時將形成5-7個億噸級大型煤炭企業集團，13大煤炭基地將承擔60-70%的產量。

　　預計2006年國內煤炭價格將不再呈現大幅上漲，動力煤重點合同價格預計平均漲幅在5%左右，冶金煤除優質煤外將出現一定的價格下跌。但是，基于煤炭對我國能源的戰略意義和產業整合，煤炭價格將穩居高位，隨著行業集中度的逐步提高而穩中有升。

　　當然，在基本緩解了能源緊缺局面之下，煤炭以及伴隨著的電力和鋼鐵等基礎原材料的供需都進入一個過渡時期，供需將維持基本平衡。

　　六、鋼鐵行業--迎接新一輪上升周期

　　申萬證券研究所 朱立斌

　　受到2005年第四季度鋼價大幅下挫的影響，鋼鐵上市公司當期業績大幅下滑，同比下降幅度最大超過300%；寶鋼、武鋼、鞍鋼受到整體上市的影響，2005年業績同比有所上升。

　　預計鋼鐵行業2006年進入底部區域，2007年是行業的中長期底部，經過兩年的收購整合，2008年將進入新的上升周期。

　　2006年鋼鐵行業迅速進入周期底部后，隨著外資的介入，市場化收購兼并加快，經過兩年的整合后鋼鐵產能將調整到供求基本平衡的狀態。隨著2008年以后我國工業化進程的深化和需求增速回升，鋼鐵行業很有可能重新進入上升周期，并且隨著行業集中度的提高，未來行業盈利的穩定性也得以提升。

　　目前鋼材流通市場庫存處于半年以來的低位，國際國內價差不斷拉大，市場已經擺脫了恐慌性下跌階段，市場價格已經企穩不斷反彈，武鋼、鞍鋼3月定價都上調了10%左右，寶鋼二季度也上調了10%以上，預計2006年上半年鋼材價格呈小幅向上震蕩的局面。

　　部分鋼鐵公司去年情況一覽
　　（單位：億元）
公司名稱 04年凈利潤 05年凈利潤 05年第四季度凈利潤 05年凈利潤增長幅度
G寶鋼	93.95	126.66	22.14	34.81%
G武鋼	32.04	48.25	5.76	50.61%
馬鋼股份	35.76	28.48	1.67	-20.36%
G鞍鋼	17.76	20.79	3.66	17.07%
G新鋼釩	8.24	8.11	0.14	-1.58%