42家機構各抒己見 打造IPO王者歸來五大猜想

　　編者按

　　為了解決中國證券市場的股權分置沉疴，一場結構性改革于2005年春天啟動。爾后，再融資和首次公開發行(IPO)均偃旗息鼓。自2005年6月7日三花股份(002050.SZ)上市以來，在300多天的漫長時間里，中國內地市場一直緊閉著IPO的大門。就在這300多個日夜里，2005年6月23日，市值超過2232億港元的交通銀行(3328.HK)赴香港上市；同年10月27日，市價總

值達7751億港元的建設銀行(0939.HK)亦踏上香港上市之路；此外，分眾傳媒納斯達克上市，無錫尚德登陸紐約證交所……市場的一邊，已過會等待IPO的30家公司心急如焚，排在發審委門外的更多的企業面臨兩難抉擇；另一邊，手握大筆現金的投資者望洋興嘆，在低利率與通脹之間苦苦守望。IPO何時歸來？

　　《第一財經日報》財經調查小組 李晶 方玉書 執筆

　　一段時間以來，市場對管理層先放再融資再開IPO就已基本達成共識，而在證監會對上市公司再融資正式征求意見之后，市場各方對于IPO的猜想再度高漲。近日，《第一財經日報》對券商投行、基金公司等42家機構進行了這一話題的問卷調查。作為目前A股市場機構投資者的主體，他們的觀點基本代表了當前市場對于IPO重啟的真實“猜想”。

　　1、IPO重啟時機已經成熟?

　　在談到“IPO何時啟動為最優選擇”時，33.34%的被調查機構回答：股改公司市值超70%，另有33.34%認為只要中國石化(600028.SH)順利完成股改。二者相加占據了被調查者的近70%。

　　截至第29批股改名單，滬深兩市股改公司總數已經達到835家，占全部A股的61.71%，而總市值占比為67.82%。其中深市股改公司市值占比已經突破七成，達到74.19%。從中可以看出，從股改總市值角度，業界認為IPO重啟的時機已接近成熟。

　　而對于備受市場矚目的兩市第一權重股中國石化的股改時間，相對更為撲朔迷離。

　　此前市場人士認為，中國石化單方面的想法一直是想先整合后股改，但隨著股改壓力的逐漸加大，不排除中國石化先行股改再整合上海石化(600688.SH)等剩余幾家上市公司的可能性。

　　支持這一觀點的一個重要理由是，上海石化是中國石化旗下最為優質的資產，且股本最大，如果依然用前次回購齊魯石化(600002.SH)等4家公司的現金支付方式，成本太高，由此換股方式成為了其首選。然而，換股的前提是增發新股，在目前市況下，只有順利完成股改的G股公司才能實施增發，因而中國石化完成股改在前也就順理成章。

　　無論如何，6月份之前完成全部整合并最終順利完成股改，對于中國石化來說應該是一個不可完成的任務。根據此前私有化的周期來看，按照正常程序至少要4個月，而實施股改的周期也要近兩個月。也許，即使股改后整合旗下公司的成本再高，先完成自身股改再整合已經是中國石化不得不選擇的命題。

　　2、主板PK中小企業板

　　在談及“恢復再融資的第一例IPO將會誕生在哪個市場”時，有59.53%的被調查機構認為會在中小板市場誕生，占據了大多數機構的觀點，其余40.47%的機構認為將在主板產生。

　　無疑，中小企業板作為一個試點，當時成立之初就集政策扶持、高成長性于一身。而由于相比較主板的股本差異，2004年夏天問世時，無形中又肩負了為深交所重開企業上市融資的重任。另外，不少機構認為可能在中小板企業誕生恢復再融資后的首例IPO，一個更為重要的原因也不可忽視——中小企業板已率先完成股改，在中小企業板中打開市場融資大閘也確實具備了條件。

　　另外，新《證券法》已將上市條件修改為總股本3000萬股，取消了連續三年盈利的規定，降低了上市門檻，市場人士認為這將有利于一些成長性好、規模和業績暫時還一般的企業發行上市。而從目前的情況來看，這些企業在中小企業板上市的機會更大。

　　發行方面的優勢，在最近上市公司目錄中依然能找到答案。于2005年最近上市的15家企業，有12家是在中小板上市，只有華電國際(600027.SH)、中材國際(600970.SH)和包鋁股份(600472.SH)3 家在主板上市(見：2005年度股改前期上市公司一覽表)。

　　3、民企VS央企？

　　誰會成為首個IPO重啟公司，有38.09%的認為將來自于民營企業，略占優勢，而有30.95%的認為可能來自于大型央企，另有16.67%的認為將是地方重點企業。

　　對于民企的預判，機構多來自于可能將在中小板上市的慣性思維，畢竟在該市場上市的多數都為民企。

　　與此同時，多數機構也認為首例IPO為民企還是國企，實際并不重要，最為重要的還是在建立創新機制以及有效監管機制的同時，新上市公司的質量一定要提升，這樣市場信心才會真正建立。目前市場需要的還是有競爭力的大型上市公司來進行投資，畢竟這是目前市場最為稀缺的。

　　《第一財經日報》整理了在股改之前已經過會的公司目錄，共計30家公司。其中最早過會的北辰實業股份有限公司，過會時間為2004年3月22日，距今已達2年之久(見：已過會等待IPO30家公司一覽表)。

　　4、市場預期：恐懼還是期待？

　　曾幾何時，恐懼擴容的心理讓我們談IPO色變。但是在中國聯通、長江電力等超大盤股上市之后被熱烈追捧，價值投資的理念不斷被機構投資者一一印證。市場也開始思考，如果像建行、交行這種超千億的大盤股在內地上市，會是怎樣一個局面？市場能否承受？增量資金是否會積極進場？

　　在“哪些因素會導致恢復再融資和IPO后給市場造成打擊”等一系列的問題，大部分機構認為，IPO其實本來不是對市場造成打擊的原因，市場機制的不完善使得很多投資者將再融資和IPO等資本市場正常的融資手段當成上市公司“圈錢”的代名詞。絕大部分機構認為，其實目前市場只是缺好的公司和好的市場機制，而資金根本不是問題。

　　由此也可以看出，機構投資者對再融資和新老劃斷的擔心并沒有一般投資者這么強。“如果這種局面(融資手段無法恢復)繼續下去，A股投資者很可能陷入對境外投資亦步亦趨的尷尬境地，A股市場也將因為失去新鮮血液和優質上市公司而缺乏吸引力。”這也是為何大部分機構、專家學者和投資者在不斷呼吁盡快恢復再融資和IPO的迫切原因。

　　也有機構認為，市場確實有融資恐懼癥，關鍵是沒有好的、可以長期投資的公司，市場需要的是這些可以真正投資十年的成長型大型公司。

　　“擴容之時，可以場內、場外結合，多向戰略投資者配售，如社保、保險公司、基金等，根據各自承諾的鎖定期決定配售數量”。

　　“資金不是問題，關鍵是有值得長期投資的企業”。

　　有機構甚至表示：“擴容之時必然是牛市的重要起點，所以擔心什么？”他們認為，越早啟動，牛市就來得越早。資金根本不是問題，關鍵是立刻上好的、大的公司。

　　經過近一年的結構性調整，中國證券市場解決了10多年留下來的股市頑癥，為今后健康發展掃除了障礙。但是還有一些問題會成為投資者的顧慮，或者是與國際市場競爭所存在的差距。

　　“除再融資本身的因素外，市場缺乏有效的創新機制和產品、缺少上市公司退市機制導致整體質量不高、法制不健全以及監管不利等因素，會給市場造成沖擊。”某機構如是說，“要建立好的市場預期，就必須徹底改變中國上市公司的質量。比如對于新上市的公司，一定要嚴把質量關，對于原先已上市公司，要努力建立健全退出機制，從而改善上市公司的整體質量，促使上市公司主動提升公司治理結構，提高盈利能力，這樣才能使整個市場進入良性循環，建立長期、穩定的市場預期。”

　　“目前市場不缺資金。但是，如果不真正提高上市公司的質量，股市無法給你穩定而良好的回報預期，則大量的可投資資金是不會涌入股市的(中國居民儲蓄率之高和其他資金儲備之充足是其他國家和地區無法比擬的)”。

　　也有機構指出，在擴容之時最關鍵是配套的資金擴容必需到位，這樣才能建立良好的資金環境預期；嚴抓公司治理，推出集體訴訟制度，從根本上建立理性的股東文化，提高投資者對市場的信心，進而形成良性循環。

　　在上述的種種現狀下，多家機構認為，國家或機構投入的“救市錢”都是暫時的，“救得了一時救不了一世”。切實提高上市公司質量、加強法制監管才是監管層的當務之急。

　　此外，恢復再融資及IPO的步伐不能過急，要讓市場有一個逐步接受的過程，不能從一個極端走向另一個極端。“融資規模過大、市場未轉強、大大超出市場預期的情況下恢復再融資會給市場造成打擊。”某機構表示。

　　歸根結底，市場并不是恐懼擴容，而是希望在一個公平、透明、健康的市場中，能有更多的好的投資機會讓投資者有錢可賺，讓企業有資可融。就像某咨詢公司董事長所說的：“質優的中、大盤股IPO，將令曾經邊緣化的股市有了核心，這些股票將是未來數年內和中國經濟走勢正相關的品種，也是令股市逐漸成為真正經濟晴雨表的必要元素，無論是中行A+H、中石油或其他公司先H后A，還是純A股發行，都將令內地證券市場的中流砥柱更加堅實”。

　　5、如果我是監管者

　　如果第一例IPO是大型公司，對市場造成的沖擊程度有多大？IPO和再融資的節奏又該如何掌握？《第一財經日報》就此在調查中提出一個有趣的問題，如果你是證券市場的監管者，你如何把握擴容的速度，會在之前做好哪些準備哪些鋪墊？

　　以下是我們摘錄并整理的有關機構作為“換位管理層”后所思考的答案。

　　“我會從投資者的利益角度出發考慮，努力加強證券市場機制創新，加強上市公司的法制監管，努力促使上市公司改善治理結構，積極提高公司的質量，使得市場能夠真正為投資者提供穩定而滿意的回報”。

　　“已經不用再做什么準備了，我要盡快新老劃斷，盡快啟動融資”。

　　“對公司的選擇，規模要大，定價要合理，給二級市場投資者留出盈利空間，比如中石油。這樣的話，市場會歡迎。”

　　“我會對IPO公司的招股資料真實性嚴格要求，保證上市公司質量；并且形成做市商制度，穩定股價。”

　　“我要讓資金擴容準備到位，只要公司質地不錯，市場會持歡迎態度。”

　　“我要穩定市場預期，拓寬資金入市渠道，嚴控上市公司質量。一旦上述條件滿足，市場反應會較為平穩。”

　　“我會讓它定價低一點，那樣市盈率不會太高。”

　　“管理層要做的就是把自己的事情做好，不要給市場太大的負面沖擊，所謂的負面沖擊就是說資金饑渴和資金濫用。目前對于IPO重啟，機構的預期是相對樂觀的，但還是要邊走邊看。”

　　“市場的反應不會太大，我會注意多向投資者提供信息。”

　　“我會讓信息披露要充分，什么時候上要有一個明確的時間表或進度表，別偷偷摸摸地讓少數人得利；另外，我會鼓勵新增資金入市要有明確的法律依據，廢除各地方的行政限制；還有，我要加大引進QFII的力度。”

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　　這種有趣的“換位管理層”思考，其實基本上反映了市場的心聲，對于市場的各方參與者都有借鑒參考的作用。相信也能夠為管理層提供寶貴并有建設性的意見，能夠在大型IPO來臨之際，既解投資之急，又體市場之恤。

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