再融資引入發行失敗機制 投行可能面臨包銷風險

　　本報記者 莫菲 上海報道

　　配股會發行失�。客缎袑�為包銷股票而承擔風險？

　　4月15日，這些在舊發行體制下不可思議的市場化條款出現在了《上市公司證券發行管理辦法(征求意見稿)》內。

　　“5月再融資開閘后，誰掌握大機構客戶，誰有強大資金支撐，誰就擁有市場定價權和配售權。這才是真正考驗國內投行的開端，在舊發行體制下國內投行幾乎沒有實際的定價能力。”一位擁有十多年投行經驗的資深人士如此詮釋國內投行將要面臨的激烈競爭和發行風險。

　　引入發行失敗機制

　　令這位投行人士感到震撼的條款是，征求意見稿第十二條規定“控股股東不履行認配股份的承諾,或者代銷期限屆滿,原股東認購股票的數量未達到擬配售數量百分之七十的,發行人應當按照發行價并加算銀行同期存款利息返還已經認購的股東”。

　　同時，第四十八條規定“自中國證監會核準發行之日起,上市公司應在六個月內發行證券；超過六個月未發行的,核準文件失效,須重新經中國證監會核準后方可發行”。

　　“這是質變�！� 申銀萬國投行人士表示。雖然從字面上理解，新引入證券發行失敗條款是針對發行人(上市公司)。

　　之前，當大股東投票贊成卻在認購時放棄配股而引發大多數投資者抵觸配股時，往往是承銷商花錢大比例低價包銷以保全配股成功。

　　其結果是，本末倒置。

　　國內證券公司從做中介銷售股票而成為上市公司的大股東，甚至被深深套牢。這種現象一度成為常態。

　　而在國外，外資投行的首要作用是銷售股票，實在賣不出去股票才會考慮出錢包銷�！鞍�銷股票絕不是外資投行愿意看到的現象，更不可能成為常態。靠包銷而自營賺錢的外資投行，更會被國外評級機構視為不穩定現象而下調其評級�！鄙赉y萬國人士告訴記者。

　　在新規定的代銷方式配股的情況下，此現象將得到徹底改變。

　　新機制有利于促進上市公司在實施配股時理性決策,強化了對中小股東合法的保護，同時也給國內投行予以警示——“投行的工作是定價和銷售，而不是自己充當投資者買賣股票�！�

　　在這位投行人士看來，“品牌、人才和客戶是投資銀行需要的三大法寶，缺一不可�！�

　　“隨著爭奪再融資資源的競爭，客戶十分看中投行的發行銷售能力。只要你有一個發行失敗的例子，上市公司就會對你失去信心。品牌也砸了�！�

　　另一方面，在發行失敗情況下，投行收入也得不到保障�！拔覀兒芸赡懿荒苣玫皆�先談好的承銷收入，最多是基本工作費用罷了。”他說。

　　據證監會有關人士介紹，在市價發行原則下,公司能否成功發行股票,不單純看過往的經營業績,也取決于投資者對公司整體情況和未來發展的認可。這增加了發行人的發行難度,同時加大主承銷商的承銷壓力。

　　“這就需要投資銀行使出渾身解術，找依據，挖掘亮點，向客戶展現上市公司的真正投資價值。”上述資深投行人士指出。

　　股改練兵定價能力

　　在市場化發行機制下，投行需要更多的客戶資源和定價能力。

　　申銀萬國投行人士把投行的定價能力解剖為二層：

　　第一， 定價技術，即找依據，向投資者展示公司的真實價值，而不是原先那樣賭新股中簽概率；第二，投行手中有長期投資需求的客戶資源，換言之，即手中的訂單有多少。

　　“這在上市公司定向增發項目上，顯得格外重要。”這位人士說，“雖然，非公開發行股票,可由證券公司配售,也可由上市公司自行銷售。但在大多數情況下，上市公司仍需投資銀行幫助他們尋找同意購買股票的機構投資者。此時，投行可向長期聯絡的客戶推薦股票，以幫助上市公司完成融資�！�

　　實際上，證券公司操作股改項目，正是為其培養客戶資源、提高定價能力提供了很好的練兵。

　　“在原來的發行項目中，投行只需要尋找有融資需求的上市公司，而在股改的投資者關系溝通中，投行與基金、保險公司、信托公司等各大機構溝通，為其培養長期穩定的有投資需求的客戶奠定了基礎，此外，券商在承銷企業債上積累了一點客戶經驗。”申銀投行人士說。

　　此外，“新增發定價條款，尤其考驗投資銀行在此問題上的銷售能力�！便y河證券人士表態。征求意見稿規定，增發發行價格應不低于公告招股意向書前二十個交易日公司股票均價或前一個交易日的均價。

　　目前，一些證券公司已為投行培育大客戶資源而積極行動。記者了解到的是，國泰君安證券公司新成立了銷售交易總部，該部門定位于為高端機構客戶提供研究咨詢、投行資源交流交換及股票優先配售權。