光明股權震蕩

　　□本刊記者　鄭作時

　　漩渦里的光明

　　一紙報道，光明乳業再度成為公眾視野的焦點。

　　2月底，北京一家媒體首先披露了上海光明乳業的大股東上海實業欲出售光明的股份，使這個剛剛擺脫了媒體圍剿的企業再度成為關注的焦點。

　　據稱，上海實業此舉因由有二：首先，作為股改的重點企業，光明必須在3月份拿出股改方案。而上海實業自己又是香港H股上海公司，根據政府對股改的安排，法人股股東必須向內地流通股股東出讓部分權益，上海實業希望在股改之前出售光明的股份，避免自己公司的境外股東受到股改時由于對價而造成的權益損失；不僅如此，上海實業資產經營公司管理層還表示，上實已經開始調整自己的經營范圍，消費類產品不是他們下一步的經營重點，下一步的主業方向在醫藥和基建兩個方向，而此前已經出售了消費類上市公司上海家化的股份。言下之意，退出光明也是戰略調整的一個必然之舉。

　　事實上，上海實業的退出，已經不僅僅是一個意向的問題了。3月，媒體又打探出可能對上海實業股份接盤的四個下家。他們分別是法國達能、國內企業伊利和蒙牛以及光明的老東家上海牛奶公司。

　　有意思的是，一場看來可以皆大歡喜的股權轉讓在媒體接下來的緊盯不放的采訪中卻變得遲遲疑疑。光明的當家人、上海企業界著名女強人王佳芬在接到一個記者的電話時表態說，“這件事情你要去問上實”；而上海實業的老總姚方的表態只是，“媒體現實的報道全都不對”。買家達能亞洲區總裁秦鵬表示要全力以赴；而另一個買家蒙牛股份卻急急忙忙申明它原來的大股東美國著名投行摩根斯坦利與此次交易全無關系。

　　亂花漸欲迷人眼。在2006年這一改革的關鍵時刻、在上海這個中國經濟重鎮、在光明這個重量級的老牌國企身上發生的這一次股權變動，因為如此敏感而不得不陷入相當長時間的停頓。不夸張地說，這宗交易的背后，甚至可以看出中國企業如牛般負重前行的沉重命運。

　　淵源及董事會來歷

　　在華東地區，光明牛奶是老牌子了。正是因為這種強勢地位，雖然近年來面對來自內蒙的兩大強勢企業伊利和蒙牛的有力進攻，光明乳業作為一個具有50年歷史的國企，在上海同類老牌企業紛紛式微的情況下，還穩穩站在全國同行業第三的位置上。

　　也許對于光明54歲的掌門人王佳芬來說，這不是一個她心目中的位置。這個一直被稱為“乳業女王”的老牌企業家曾經用“全國一片光明”來婉轉地形容她心里光明乳業的目標。確實，在內蒙的伊利和蒙牛崛起之前，光明乳業一度已經穩穩地站在華東并伸出手去把握全國市場，但相對伊利和蒙牛狂飚式的崛起過程中，光明步入了疲于應對的階段。

　　不過這對王佳芬來說不是過不去的門檻。這位知青出身的上海女性一直有“無私心”的口碑。1992年，當她從一名機關的處長位置上被任命為上海牛奶公司總經理的時候，她提出的是“去了我就不回來了”這樣自絕后路的要求。而在執掌上海光明之后，光明的業績如日中天。光明乳業的股東、東方希望的劉永行曾經這樣透露過光明的業績：“光明是個優秀的企業，我們投入的幾千萬資本，每年都有20%以上的回報。”

　　東方希望正是光明第二次股份制改造時受王佳芬之邀成為它的股東的。王佳芬當上上海牛奶公司總經理后，上海牛奶逐步改變成行業管理公司，而用實體部分成立了光明乳業。王佳芬一開始兼任兩個公司的總經理，后來她放棄了牛奶公司的職務，改任光明的董事長兼總經理，而牛奶公司和上海實業則成為光明的兩大股東，各占50%的股份。

　　1996年，出于上市的需要，光明引入4家公司成為股東。王佳芬提出要引進一些優秀企業，于是達能和東方希望以及其他兩家公司上海國資和上海大眾交通成為光明此次擴股的對象。至此,光明的股權結構變成了上海牛奶和上海實業各擁有40%股權，4家小股東則各持股5%，并在此基礎上在2002年實現了A股上市。

　　秦鵬之道

　　王佳芬引入達能，是為了借鑒這家老牌法國食品企業的經驗。事實上，她不僅做到了這一點，而且實際效果也大大超出了預想。引入達能以后，王佳芬和光明的團隊得到了多次考察達能在全球各地企業的機會。王佳芬在多個場合提到過她和光明的受益，“同樣的奶液、同樣的生產線，達能的產品率就是高于原先的光明，只有在看過以后才知道，原來差別就在管理當中，就是那句話，魔鬼存在于細節之中。”她這樣總結道。

　　贊美之后是學習，王佳芬和她的團隊在這方面也做得極為出色，光明的很多管理層配置、職責規程都與達能十分相像。而在實力方面的一個典型的案例是，在拿到光明的股權之后，達能還同時把自己的工廠搬到中國，但是很快，達能反過來把在中國表現不好的奶制品生產交給光明控制。

　　不過，資本主義的達能當然不是慈善家，作為光明的小股東，它并不安分。作為一個進入中國多年的外資公司，達能對控股中國食品行業的大型企業極有興趣。在光明之前，它曾經分別入股過廣東的樂百氏和浙江的娃哈哈。在樂百氏，達能最后收購何伯權等5名創業者的股份，最后成了樂百氏的直接主人；而在娃哈哈，由于宗慶后的強勢，達能一直扮演著純粹的股東角色。

　　達能在光明同樣志不在小。它的亞洲區總裁秦鵬從第一次參加董事會開始就明確表達了增持光明股份的明確意愿。每次董事會后，秦鵬都要例行公事般地問問其他股東代表有沒有出讓股份的意愿，并表示達能的收購意愿。而據說秦鵬的這種表現一直是王佳芬的心病——光明是王一手帶大的企業，外來者天天在耳邊公開說要買這個孩子，做母親的心里應該總不是滋味吧。

　　達能的持續不斷叫買，終于在幾年后得到了回應。2003年和2005年，達能分別以高價受讓上海國資和上海大眾3.85%和2%的股份，成為光明的第三大股東。

　　所以在此次上海實業的股份轉讓過程中，達能當仁不讓地成為可能的受讓方之一。從之前的做法來看，達能的目的很清楚：一旦控股了光明，如果光明的經理人團隊能夠達到它的要求，它可以坐而享其成，分到高額的紅利；如果企業像樂百氏一樣有了閃失，它就會露出本來面目——通過股權優勢更換經理人，徹底控制光明。

　　這種做法是跨國公司中國策略的極高境界。對于跨國公司而言，“分享中國成長”已經是公司戰略中不可或缺的一部分。已經有不止一位跨國公司高層明確地表示過，沒有中國市場的公司不能被稱為跨國公司。但正如我們已經看到的那樣，中國市場的經營對于他們來說也不是件輕松的事情。

　　在這樣的情況下，通過股權控制來分享紅利，是跨國公司的一種選擇。而這種選擇的背后，一般還隱藏著這樣的企圖：拿到股權——進入中國公司董事會——選擇優秀企業增持股份——達到控股目的——在合適時機把有成為龍頭企業可能性的公司完全置于控制之下。

　　一位熟悉達能亞洲區總裁秦鵬的人士曾經這樣描述過這個“鉆石王老五”：“他經常整晚上都琢磨事情，也不知道在琢磨些什么。”而達能收購樂百氏、收購娃哈哈的股份，都是在秦鵬就任目前職位后出現的。

　　蒙牛的油門

　　在光明這次可能的股權變動之中，伊利和蒙牛雙雙出現在備選的名單之上。眾所周知，這兩個同出自內蒙的乳品企業，在市場上同為光明的敵人，二者彼此雖根出同脈，也在殊死拼殺，并積怨頗深。

　　蒙牛掌門人牛根生原為伊利主管生產的副總，因為內部紛爭，被迫離開伊利。周密策劃之后，牛根生和他的追隨者在無奶源、無場地、無網絡的情況下，采取“用市場換銷售”的虛擬經營方式，實現了從零起步的奇跡，把一個只有幾十萬塊錢資產、在中國乳品列強中排名在千位之后的企業蒙牛，硬生生地做到了前十位，在伊利的眼皮底下捅出了一塊屬于自己的天地。它在營銷上最大的手筆是，把自己與中國航天的神五、神六飛船和廣得人心的超女聯系在一起。

　　與光明一樣，蒙牛的崛起也在跨國公司的視野之內。但與光明不同，蒙牛的高成長使它可以與更高級的金融資本直接對話。全球著名的投資銀行摩根斯坦利聯合中國國際金融公司向蒙牛投資，并促成這家年輕公司在香港上市。與眾多國企在香港股市的疲軟形成鮮明對比的是，民企蒙牛在香港得到持續追捧，摩根斯坦利作為股東也在短期內得到了高額回報。

　　唯僅如此，摩根斯坦利在蒙牛上市之后并不罷手，它一擲千金——用7380萬股(價值4億港元)與蒙牛管理層進行對賭：要求蒙牛管理層把剛推出的“酸酸乳”在一年之內做到25億——這個數字意味著在這一市場上要與伊利已經推出數年的“優酸乳”持平——如果蒙牛做到了，管理層就得到7380萬股股票；否則，蒙牛管理層就輸掉同樣價值的股票。一年之后，蒙牛的管理層孫雋很自豪地宣布，蒙牛贏了這場游戲。

　　摩根斯坦利當然也不是輸家，而且是更大的贏家。在蒙牛管理層贏得4億元之后，大摩等三家金融機構總共拋出了3.15億股股票，套現價格高達15.6億港元。蒙牛股票從上市時的3.9元上升到5元，大摩借蒙牛的一路狂奔，把原來手里3億股、占蒙牛30%的股票實現基本全部套現，僅留了象征性的130萬股。

　　大摩套現之后，高速成長之蒙牛，開始面臨壓力。香港股民們在高位買入股票不是為企業作貢獻的，而是要來分紅利的。要滿足投資者的愿望，蒙牛必須維持高速成長。蒙牛進而演了一場面向全球招聘總裁的戲，不過，最后受聘者依然是舊人，這一結果遭遇外界批評，業界人士普遍認為，蒙牛這次的秀做過頭了。

　　無疑，對于急需擴張的蒙牛來說，現在拿下光明是一個實現擴張的良機。由于光明在華東市場根脈尚無人能出其右，拿下光明，就是向它的香港股東有了一個最好的交代——未來幾年的成長有了保證。

　　近一段時間，蒙牛在反復向外界人們強調大摩已經不是蒙牛的股東。此舉絕不是多余動作：2006年以后，外資對中國企業的股權控制已經引起了中央政府的重視，已經有高層表態，謹慎對待外資任意控股中國的行業龍頭企業。

　　這種情況下，有外資背景、高速擴張和非上海企業這三重背景已經使蒙牛處于收購戰的下風。但處于股價高位的蒙牛當然希望背水一戰，并可能必須與達能或者伊利在上海打一場慘烈的攻堅戰了。

　　蒙牛已經贏了很多次了，他們還能再贏嗎？這一回實難預料。

　　潘剛正值周郎時

　　蒙牛捅破天，受壓最大的是伊利。牛根生曾經向記者介紹過一次蒙牛的48塊路牌廣告曾經一夜之間全部被砸，雖然當時他沒有向記者明說是誰干的，其實他暗中批評的是誰，聽者自然明白。

　　不過中國的乳制品市場畢竟是個成長中的市場，伊利和蒙牛又都處于這個市場中最有利的位置——內蒙的草原和畜牧業在中國的地位眼下無可動搖。所以從成長性來說伊利雖然處于下風，但憑著多年的積累和樹大根深，伊利在超越光明的同時，目前對蒙牛依然保持著優勢。

　　另一方面，伊利是國有控股企業，蒙牛是純粹民企，有制度優勢。就在蒙牛與大摩豪賭數億、拼殺市場之時，伊利同期內經歷著它最痛苦的涅——多年的領頭人鄭俊懷因為試圖曲線MB0曝光于天下，隨之而來的是由于涉及國資流失而鋃鐺入獄，伊利由此歷經了很長一段整合過渡的時期。

　　無從知道鄭俊懷的內心是打的是什么算盤。但是有一點是肯定的，MBO無疑觸及了伊利與蒙牛競爭中伊利的最軟肋——企業產權問題。這一點不光是鄭俊懷也是王佳芬們的痛處，伊利沒有向外公布過他們的情況。但從光明的數據來看，它的管理層收入與企業業績的關聯度是無法與蒙牛相比的。在蒙牛管理層得到4億元股權獎勵的時候，光明的7名高管拿到的總獎勵不過幾百萬元，王佳芬在企業的股權同樣不過區區4萬余股。

　　不過，伊利在鄭俊懷去職之后，很幸運地得到了一個年青而強硬的新領袖。潘剛就職于伊利多年，又得到政府的有力支持。上任之后就采取開明的態度來應對企業的震蕩期，并以危難時期的出色表現取得了權威。然后出手極快，以拿下奧運會贊助商的行動反擊蒙牛。在快速消費品市場上，這樣的舉措意味著伊利在未來數年內將至少在形象戰上對蒙牛處于相對有利的位置。而潘剛本人，也因為在伊利高管風波中的出色表現和之后一年內伊利34%的業績成長而成為2005年的中國經濟年度人物。

　　現在，伊利要在光明股權爭奪戰上與蒙牛一決高下了。從一些動向來看，伊利比起蒙牛來顯得更為超脫一些，他們有奧運的大戰略，對于光明股權的爭奪戰，應該是抱有“成亦佳，敗也無妨”心態。

　　震蕩周期

　　這個時候，光明看起來像一只令人垂涎的肥羊。漩渦中的光明，其實剛剛應付完一場風波。

　　從整個乳品市場角度看，光明目前不及前二者，根子在于對常溫奶和保鮮奶的戰略選擇上。光明一直著力于保鮮奶的生產。伊利和蒙牛的突進，都選擇了常溫奶這個切口。顧名思義，保鮮奶必須在冷藏的環境下運作，以保持新鮮；而常溫奶則因為采用了“利樂包”這種新型包裝，采用滅菌技術，在常溫下完成生產后的運輸和銷售。王佳芬和光明基于上海的經驗，在常溫奶已經初露苗頭開始與保鮮奶競爭的時候，沒有跟進這一市場。

　　光明沒有料到的是，中國的銷售運輸環境更適合常溫奶的發展——保鮮奶的銷售和運輸需要全過程的冷藏，也就是說經銷商要有冷藏車、冷庫；零售商要有冷柜或者冰箱。這對富庶地區來說也許不是什么苛刻要求。但對中國廣大地區的商人們來說，可以像普通商品一樣銷售的常溫奶顯然更受歡迎。

　　知錯之后，光明開始反擊，加速全國化的進程。但這種加速卻埋下了巨大的隱患。2005年，鄭州的光明山盟曝出了回收奶事件。光明的全國化市場受到重創，調查數據表明，在河南，光明的銷售僅為原來的10%。而在此次打擊之后僅幾個月，當光明剛剛從巨痛中稍有恢復的時候，股權震蕩又接踵而至。

　　事實上，光明的此次股權震蕩，其影響將比回收奶事件更為深遠。對于一個在上海有50年歷史、開拓華東甚至全國市場也有10多年歷史的乳品品牌來說，回收奶事件的影響一時會很大，但終究可以過去。而股權震蕩影響的是整個管理團隊的未來，這種影響，將在數年之內。

　　穩妥的代價

　　在中國改革開放史中，有這么一批國企或者國有控股企業的經理人：他們雖然從產權上——在相當時間內(有的到現在為止)——不是企業的主人，但由于他們令企業由小變大，獲得高速增長，積累了大量財富，在競爭中獲得優勢地位，進而在國企中贏得了與民企老板差不多的權力。

　　這種權力的獲得來自于威信，更來自于業績。這樣的經理人，我們可以很輕松地數出一大把：TCL李東生、海信周厚健、海爾張瑞敏、聯想柳傳志，等等。光明的王佳芬及其管理團隊，也是這批經理人中的佼佼者。

　　在企業快速增長的時段，他們與企業產權的實際控制者——通常是地方政府或者國有投資公司——關系良好，并得到充分授權。同時在企業內也獲得擁護。

　　但這種并不基于產權的權力是危險的，一旦競爭白熱化或者發生股東變遷，這些經理人的地位可能一夜之間就變得搖搖欲墜。大量的國企經理人出于維護自身利益——同時也為企業的持續發展——以各種方式進行著產權變革，比如TCL的“阿波羅計劃”就是成功的一例。

　　但是，這種產權變革具有高度的危險性。變革必然涉及國有資產定價，這種定價目前無章可循。同時尚有大量國企經理人“雖然經營無方，但侵吞國資卻相當有術”的案例，使得國企的產權變革頗受非議。

　　王佳芬沒有為光明選擇產權變革，看起來相當穩妥。但現在，光明行將陷入股權之變了。由于A股股改日程臨近，上海證交所要求光明乳業提交方案的函件已經發到光明。如果光明不想做一個例外，4月之前，就必須提交方案，這意味著上海實業的股權交易必須在此之前完成。

　　據稱，光明為此次股改提出了三種方案：第一,達能以每股5.35元的價格，受讓牛奶集團和上實控股所持各10%的股權，股改時由達能提供流通股東10送3的對價方案；第二,達能以每股4.22元的價格，受讓牛奶集團和上實控股所持各10%的股權，股改時達能提供流通股東10送2的對價方案；第三,牛奶集團以較低的價格全部受讓上實控股所持股權，但承諾股改時給流通股東很高的對價。

　　顯然，達能和牛奶集團是光明管理層希望引入的新股東，從而避免企業在一次震蕩后再進入由資本變動而帶來的又一次變動。

　　但是光明作為企業本身并不能主導股東，上海實業對光明股變雖然三緘其口，但實質上卻動作頻頻。據稱他們與蒙牛已經有過接觸，與伊利也談過。總體而言是希望價高者得，因為上海實業背后也有海外資本的力量，他們也要考慮股價和股東的壓力。

　　老問題要交給大歷史

　　光明之事，茲事體大。光明這樣的一個企業，因為A股股改事涉上海實業海外股東利益這樣一個原因發生股權交易，交易名單上伊利、蒙牛、達能和上海牛奶4個可能的買家分占了國資、民資和外企在中國乳業的前數強。

　　這不禁讓人聯想到中國民族企業的命運竟是如此多舛。在產品市場上，它們要面對大量實力雄厚的外資企業；在

　　我們已經預估了光明落入達能之手的結果，而如果蒙牛或伊利入股光明，大概也逃不脫董事會里的戰爭——現有的管理團隊很難再取得已有的話語權。而光明自己最希望的變動：讓上海牛奶來入主，成為最大股東的可能性據說已經較為渺茫。

　　光明經得起再一次的震蕩嗎？中國的行業龍頭企業能否如中央政府所希望的——成為強有力的民族企業？什么時候中國的資本渠道能夠真正通暢，向所有像蒙牛一樣有潛力的公司開放，使它們的利潤成為中國人的財富？讓我們把這些老問題留給大歷史去回應。