易憲容：低利率帶來大風險

　　易憲容

　　今年的CPI，各方預測都在2%左右，而2月份卻落到1%以下，更讓人堅定了其預測的可信性。按照一般的經濟學理論，如果CPI在2%左右，那么今年人民幣利率就不需要有任何動作了。正如有人所說的，在國內經濟保持比較好的情況下，在沒有特別大事件的時期，中國經濟今年以及今后若干年內，要做的主要事情就是完善宏觀調控機制。也就是說，在一定的時

期內，人民幣的利率水平應該保持現有的低水平。

　　但是，在經濟全球一體化的今天，國際市場波動不已，各國利率都在隨著經濟成長而上升，人民幣利率能夠獨善其身嗎？

　　利率過低將導致投資過熱

　　從2004年6月以來，美元經過15次加息，利率已經上升到4.75%，而且最近不少分析師預測，美元利率最高可能上升到5.5%。而目前人民幣一年期存款利率為1.8%(稅后)，兩者的利差將有約3%-3.7%。盡管擴大利差對減緩人民幣的升值壓力有一定的作用，但其后果是經濟風險會加大。因為低利率政策必然會導致國內金融市場的流動性泛濫，從而讓大量的資金流向股市和樓市。如果這樣，重蹈20世紀90年代日本泡沫經濟之覆轍也就不遠了。

　　同時，我們也應該看到，近幾年來，國內固定資產投資一直處于過熱的狀態，即使經過兩年來的宏觀調控（2004年全面宏觀調控和2005年房地產宏觀調控），仍處于高位運行，如固定資產投資額2005年增長率為27.2%；房地產投資中部和西部分別增長32.5%和33.4%。為什么經過近兩年的宏觀調控，國內固定資產投資過熱還不能得以控制？最為重要的原因就是國內銀行利率過低、市場資金成本過低。可以說，如果國內銀行利率一直處于這種極低的狀態，固定資產投資與房地產投資過熱，國內房價飚升要想緩解是不可能的。從這個意義上說，國內金融市場流動性泛濫是目前國內投資過熱及房價飆升的真正原因所在。

　　這一點還可以從今年1-2月份國內銀行信貸快速增長中得到證實。從最近央行公布的數據來看，2006年2月份國內銀行新增人民幣貸款為1491億元，同比增長532億元，而1月份新增的人民幣貸款為5658億元。有人預測，按照這種速度，1季度新增人民幣貸款可能突破1萬億元，這種勢頭顯然超出了大家所料。這種突擊放款導致的貸款猛增，盡管與現行國內銀行經營策略有關，但更重要的原因是與利率過低、金融市場流動性泛濫有關。如果決策當局看不到這一點，新一輪投資過熱又會東山再起。

　　利率過低也把中國經濟引向通貨緊縮之路。因為利率過低不僅會導致整個經濟投資過熱，也會導致一些行業產能不斷過剩。目前國家發改委所列的幾大行業產能過剩，基本就是早些時候投資過熱的結果。可以說，當前的投資過熱也將引發這些投資行業的產能過剩。

　　利率管制迫使民眾財富轉移

　　現在的利率基本上放開了，央行能管制的方面很少，如貸款利率就只管住下限。但在利率基本放開的情況下，為什么

　　央行對利率管制的核心是對存款利率上限的管理。這種管理，表面上有市場化的意味，實際上是通過對存款利率的管制以制度化的方式把社會廣大民眾之財富轉移給銀行和靠近銀行權力的企業。近年來，民間信貸市場的利率早就上升到12%左右，而且其他投資渠道的收益率也高于銀行存款利率好幾倍。但是，一方面政府通過對國內金融市場主導，使得民眾投資渠道十分狹小；另一方面，由于沒有好的投資渠道，民眾的錢被迫進入政府控制的銀行體系。當民眾的錢進入銀行體系之后，政府通過利率的管制讓整個民眾財富大轉移。

　　因為國際市場利率下降，國內銀行的利率也跟著連續下降，而且在下降的過程中，極力地拉大存貸款利差，以便為國有銀行謀利創造條件。但是，當國際市場利率上升時，主管部門卻對之視而不見。比如，整個國際金融市場利率處于上升通道時，國內銀行利率則聞風不動�？梢哉f，目前這種以極低利率的方式管制銀行利率，不僅造成了民眾財富轉移的制度化，也是造成國內財富分配不公的原因之一。這種財富轉移有多大，明眼人應該十分清楚。更為重要的是這種利率管制，也是目前國內民眾消費不足的重要原因。因為嚴重的財富轉移，必然減少廣大民眾可支配的財富。根據日本木內登英的研究，如果日本長期利率及短期利率上升1%，民間凈利息收入將增加4.1萬億日元，預期會令個人消費增加0.8%。

　　總之，國內以管制的方式把利率壓制在極低的水平上，這樣做表面上有利于經濟增長和企業成長，實際上卻把一些風險與危機潛伏了下來。這樣做無論是對經濟的長期持續發展還是對社會的公平性來說，都是一種嚴重損害。因為它既嚴重扭曲了資金市場的價格機制，也造成了整個社會的不公平。