熱點透視：并購浪潮下的股市投資路線

　　在已經到來的2006年，上市公司并購將高潮迭起，投資者來說，如何在并購浪潮下尋找投資機會成為最關鍵的問題。本文從行業特征、股權結構、國家政策等方面為大家挖掘可能的并購對象。

　　廣州證券 何健

　　并購浪潮滾滾而來，“并購”已經成為各大主流研究機構重點研究課題，并購所帶來的超額收益也引起市場中各路投資者對目標公司的追逐。之前我們可以看到中石化、中石油的整體收購給廣大投資者所帶來的巨大收益，以及中國鋁業集團的整體收購概念導致市場上股價的強烈反應。這說明在法規不斷完善、股權分置改革不斷深化的今天，上市公司之間的并購將不斷演繹出資本市場的神話。“并購重組”這一題材將是2006年，甚至是未來若干年內國內證券市場的重要題材。

　　在已經到來的2006年，上市公司并購將高潮迭起，中石化、中鋁系、上實系、華源系等股票持續走強，后續還有更多的上市公司加入到并購的行列中，對于投資者來說，如何在一波又一波的并購浪潮下尋找投資機會從而獲得較好的投資收益是最關鍵的問題。

　　產業集中度較低催生橫向并購

　　當宏觀經濟政策明顯變化以及某個產業的經過高度發展之后需要有更大的突破時，這時，市場內在的規律自然會發揮他應有的作用。我們可以從美國第一次并購浪潮的經驗中得出結論，當時美國的工業化中后期，也就是1890-1913這二十多年中，發生了其第一次并購浪潮，經統計顯示美國企業并購發生的時間基本上是在前期高速發展以后。從并購的方向上看，發生在美國的第一次并購浪潮主要是以橫向并購為主。

　　當時的美國所處情況同目前我國的情況極為相似，就是：我國的工業化進程以及城市化進程在經歷了2001年以來的高速擴張后，隨后即面臨2005年資源約束、產能過剩、需求降低的現狀。也就是說一些受到資源約束、經過高速發展后導致產能過剩、因為消費結構調整造成需求降低的行業將率先進入被并購的視野中，我們從近幾年的并購目標公司來看，2003年主要集中在機械設備儀表、石油石化、醫藥生物和社會服務業。2004年機械設備、電力煤氣、綜合類等行業目標公司的所占比重較高。2005年石化、機械設備食品飲料、電子、批發零售等行業目標公司所占比重較高。總體來看，三年以來制造業的目標公司所占比重一直較高，另外就是：食品飲料、批發零售、金屬非金屬以及紡織服裝等行業近年來作為目標公司的比例也呈現上升趨勢。但總體上近幾年來的并購基本上是屬于橫向并購，可以看出，我國大部分行業都存在集中度較低的問題，即使集中度處于高端的石化、電力等行業與成熟市場相比，其集中度也仍然是偏低的。我們分析了近兩年來不同類型并購目標公司所在行業的分布情況，如：紡織服裝、醫藥、食品飲料和批發零售等行業正是在前面我們所說的近年來并購趨勢呈現明顯增加的一些行業。結合目前我國經濟發展趨勢，我們認為，以提高產業集中度為目的的橫向并購將成為將來我國并購市場的一種主要并購形式，尤其應該關注的是集中度相對較低的一些行業。從2002年開始，橫向并購的比重呈現持續增加的趨勢。這表明目前國內的并購將緊緊圍繞著行業集中度這個問題展開，從目前我們所掌握的數據上看食品飲料、批發零售、金屬、非金屬以及紡織服裝屬于集中度較低的行業，在這些行業中產生并購的可能性將會更多。

　　產業整合促使企業縱向并購

　　我們先回顧中石油、中石化的并購案例。2005年10月31日，中國石油(HK0857)發出了向下屬三家上市公司遼河油田(000817)、錦州石化(000763)和吉林化工(SZ000618，HK0368)全面發出要約收購通知，稱將以終止三家公司上市地位為目的，收購全部流通股。收購期限為自2005年11月《要約收購報告》公布起30個自然日。要完成此次收購，共需資金約62億元人民幣。

　　隨著中石油公開要約收購旗下三家公司，另一石化巨頭中國石化對下屬公司的資源整合也在加速，事實上，中國石化對下屬公司的資產整合一直在進行，2002年賣殼重組了湖北興化；2005年初以38.48億港元現金回購了北京燕化(0325 HK)全部流通股)；2005年10月份二次重組了中國鳳凰。而就在中石油發出要約收購之后，中國石化就開始了收購其在國內的最大煉化公司--鎮海煉化(HK1128)，目前中國石化持有鎮海煉化18億股，占總股本的71.3%，流通股72375.45萬股，要約收購價格為10.60元/股，較公告前日溢價12.2%。隨后在2006年02月16日刊登要約收購境內上市子公司股份公告：分別以流通股10.18元/股、13.95元/股、12.12元/股的價格要約收購境內上市子公司齊魯石化(600002)、揚子石化(000866)、中原油氣(000956)的所有流通股。以及公司以流通股10.30元/股和非流通股5.60元/股的價格要約收購石油大明(000406)，涉及金額總計約143億元。

　　可見，由于產業整合等原因導致的體系內并購也是一種不容忽視的現象，其具體一般表現為縱向并購的特征，正在進行的股改無疑將進一步加速這種體系內的并購，如中石化、中石油的并購以及中鋁收購等案例也正在印證這種趨勢，這點也應該引起我們足夠的關注。我們認為這種體系內的并購機會可能會更多的出現在行業集中度相對較高的一些行業中，如石化等行業。另外就是在行業集中度相對較低的一些行業中也會有產業整合的情況，例如：中鋁系、中遠系、中國電子系、深圳中航系、中海系、航天系、長城系等控股的上市公司。

　　多角度分析目前國內A股市場存在的并購題材

　　1、國家

　　2006年,我國GDP增長幅度定在8~9%,小于以往幾年的增幅,這說明國家要控制經濟發展過快的勢頭,這必然使一些過熱行業的發展得到抑制,如房地產、鋼鐵、煤炭、電力等行業；而產業結構的調整更加速了并購重組的進程,如消耗

　　2、四類行業成為外資夢寐以求的對象

　　近期我們注意到,證監會叫停了外資重組內地券商計劃,從中可以感受到外資對中國金融企業的“情有獨鐘”,因為只有參與到內地金融企業的經營運作,外資才真正融入到中國的金融領域,這對他們來講,無論是對

　　美國新橋投資公司已捷足先登深發展、不久前花旗參與收購廣發銀行也反映出這方面意向，同樣的還有G民生、華夏銀行等,皆在三季度報告中看到QFII增倉的跡象,從近期銀行股的良好表現,更看出其中的端倪。

　　除金融行業是外資的首選外，資源類行業，如鋼鐵、金屬非金屬與采礦行業；資產類行業，如房地產行業，可以享受土地升值和匯率上升的雙重好處；限制少、壁壘低的行業，如零售業務均是外國資本重點關注的行業。

　　3、強強聯合為并購創造條件

　　前一段時間坊間有這樣一條消息登出,就是上海文廣和北京歌華等傳媒巨頭聯手,而聯手的出發點就是對數字電視資源的競爭,以打破行業內的壟斷。高科技帶動上下游企業,產值達百億、千億,單一企業難以實現壟斷與競爭力,強強聯合是企業做大、做強的出路。

　　如2006年,中國將發放3G牌照,證券市場在2005年下半年已經開始預熱,市場的競爭已悄然開始,它的受益企業多為通訊、通訊設備企業及終端產品制造商。但并不是所有企業都能得到這個牌照,得到的是有實力的幾家企業。因而,為了分得這一難得的大蛋糕,相關企業間的并購將成2006年上半年的熱點。與之相關的企業有中興通訊(000063)、中國聯通(600050)、億陽信通(600289)、大唐電信(600198)、高鴻股份(000851)等。同樣的還有流通領域,如商業板塊,這一領域企業最大的特點是現金流大,并為收購企業創造良好的貨物流通環境,提高收購企業在市場中的競爭能力,如江蘇地華舉牌南京中商(600280)、杭州銀泰奧特萊斯收購百大集團(600856)等

　　4、股權分散、資產良好、品牌資源為收購重組創造了條件

　　首先,先決條件是股改前流通股數量要大于非流通股數量,最好是遠遠大于第一大股東的持股數量,且股權分散,股改的對價進一步縮小了大股東持股比例,股價進一步降低,只有這樣才會使收購方在二級市場以極小的代價獲得控股權,這類上市公司有近240家左右(不含ST股票)。如美的電器(000527),二級市場流通股數量是3.7901億,非流通數量才2.5133億,大股東持股才1.0765億,占總股本22.19%；再如,已股改的G萬科(000002),即使股改以認沽權證的方式完成,大股東華潤股份有限公司持股4.3963億股,持股比例只占總股本的12.89%,而流通A股卻占了總股本的71.9%,如果要控股該公司,只需在二級市場上收購5億股,按近日盤中較高價4.32元/股作為成本價,那么收購方只需花費21.6億元就能成為擁有73.67億元凈資產的大股東。

　　其次,品牌所形成的巨大無形資產吸引著收購方。不久前,權威部門公布的青島海爾(600690)品牌無形資產有200多億元,而在上市公司中類似擁有品牌所創造的巨大無形資產的還有貴州茅臺(600519)、云南白藥(000538)、九芝堂(000989)、美的電器(000527)、青島啤酒(600600)等。而從股權結構上看,九芝堂(000989)、美的電器(000527)、青島啤酒(600600)等股改對價后易被收購方在二級市場上奪得控股權。

　　再者,股票凈資產與二級市場的股價的差距也可吸引收購方。由于歷史原因及二級市場的持續低迷,很多股票的二級市場價格接近或低于股票的凈資產,這給市場操作留下了很多想象空間,如G申達(600626)、G電廣(000917)等。

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