外資并購驟增的背后

　　本報記者　邵小萌/文

　　就在兩個月前，國家五部委聯合發布有關境外投資者戰略投資上市公司的管理辦法時，證券市場還對外資并購將帶來的活躍氣氛充滿憧憬，現在，外資始料不及的并購速度不僅已經成為市場熱點，甚至引起了公眾對國家經濟安全方面的憂慮。

　　本周，G華新披露將通過定向增發引入跨國水泥巨頭豪西盟(Holcim)的消息，四川雙馬被拉法基并購、冀東水泥也傳言被外資并購，而水泥行業的龍頭企業海螺水泥以先期被以被外資收入帳下；在工程機械行業，自去年龍頭企業徐工科技被美國私募基金凱雷間接收購后，近期又傳出有跨國資本欲全行業“通吃”上市公司的說法。一時間，A股市場上的兩大傳統企業板塊似乎要面臨全線被外資并購的局面。

　　而在證券市場之外，外資并購的案例也在增加，春節前，歐洲私人資本PAG以杠桿收購號稱國內最大的嬰兒用品公司———好孩子，在國際并購市場受到了廣泛的關注。有外資投行披露，還有幾大境外產業資本對國內的商業零售、食品飲料等購并正在進行中，但是由于這些企業的非上市公司而不被廣泛了解。

　　并購驟增“是個巧合”

　　“時間上是個巧合。”目前活躍在外資并購市場的上海正榮咨詢公司董事長鄭培敏說，根據我國加入WTO后各行業承諾的開放時間表，今年恰好是各行業全面開放的最后一年，與此同時，今年年初國家對外資并購A股公司政策上的解禁也掃除了一大障礙。

　　群益證券的上海首席代表認為，正在進行的股權分置改革增加了A股市場的吸引力。在外資眼里，一個全流通的市場才是市場化的市場，由于透明度的提高而能減少投資風險。但他同時表示，他們所接觸的產業資本中(尤其是大型企業)，對公司的上市并不看中，他們并購的對象一般是行業的領導者和資產優質的企業。

　　“外資并購國內企業在前期已做了許多鋪墊，只是在這段時間披露比較集中而已。”一位參與了徐工并購的海外基金人士說，很多交易都經過了長時間的醞釀，如徐工科技的收購案中，凱雷早在2004年就開始著手了，去年底才披露，至今還沒有最后完成。

　　高溢價真的“高”嗎

　　高溢價是近期外資并購A股企業的主要特點。

　　去年10月26日發布公告的徐工科技，由徐工機械代為進行要約收購，價格為非流通股每股2.24元、流通股每股3.11元，徐工科技2005年底的每股凈資產是1.95元；2005年9月6日，新加坡磐石基金收購華夏銀行2.89億股，每股收購價3.50元，較凈資產溢價50%；今年1月，啤酒巨頭英博以58億元人民幣的價格收購福建雪津，溢價超過10倍！

　　在水泥業里，海螺水泥(600585)被并購時的成本是170元/噸，當時行業研究員認為是行業最高價，而近期的收購預計會達到300元/噸！

　　對于并購中的高溢價的原因，研究人士認為，水泥、工程機械行業處在行業低谷，水泥目前是產能過剩行業；工程機械行業每年有一定的增長，但受上游行業成本的倒逼，幾大骨干企業的利潤卻出現了下滑，收益并不理想。因而，此時的高溢價與國際同行相比并不高，但國內市場的增長機會卻是前所未有的，國外資本實現了他們低成本擴張。

　　對于有偏離資產價值的溢價收購行為，鄭培敏認為有兩種情形：一類是外資要搶占市場先機，用資本買“時間”；另一類是買“門票”、“通行證”，大多發生在管制行業，這種方式典型的是發生在證券行業本身的重組，如“高華”案例中“高盛”對“海南證券”的捐助、“瑞銀”收購“北京證券”等。

　　而溢價的不斷抬高表明了海外投資中國市場資金的增多和國內市場投資環境的日益成熟。

　　外資并購中的高溢價對A股上市公司帶來價值重估的機會。有市場人士笑言：五年的熊市已經把我們跌懵了、跌傻了，在國內投資者恐懼的時候，外資(包括收購型的產業資本和財務資本，也包括已經大舉動作的QFII)正為撿到中國的便宜貨“偷著樂”。所以，從這個角度看，外資的溢價收購恰恰給了我們一個新的標杠來判斷上市公司的價值。　

　　目標資源豐富

　　未來A股市場并購前景如何？

　　一家證券研究所出具了一個200家上市公司的名單。國泰君安按30倍市盈率以下的公司按并購潛力系數統計出113家公司。有市場人士也認為，在1400家公司中，完全可以找出200家并購目標公司。在并購行業上，偉凱律師事物所駐香港律師張偉頌認為，外資并購應該沒有行業之分，但零售業和制造業可能成為最受青睞的收購目標。原因是可以得到良好的分銷網絡，據此在中國推銷其他品牌。

　　在并購資金方面，一家海外私募基金主管披露，保守估計，日本、新加坡、美國、歐洲等投資中國的基金份額在300—500億美元左右，而且每年都在增加。即便如此，海外私募基金的數量也是不可測的。著名的凱雷收購徐工機械、PAG收購“好孩子”案例中，全面采用杠桿式收購，海外基金可以用少量的資金撬動大筆交易，因而三、五百億的資金還可以放大。

　　上海榮正代理的兩個大型交易案例正在進行中，公司方面稱，一個是跨國產業資本希望收購某A股同一產業上市公司的部分股權，計劃交易額在14億人民幣左右，而該跨國公司目標是在中國未來五年內投入100億人民幣用于并購重組和產業擴張；另一個是著名國際私人資本基金(Private　Equity　Fund)希望收購某制造業A股上市公司的部分股權，計劃交易額在20億元左右，而其背后擬用于中國投資的基金額度是該交易額的數倍。　

　　據統計，近年上述兩類資本針對單個中國A股上市公司的收購動作一般交易額在5—20億人民幣左右，其背后的資本支撐額則數倍乃至數十倍于實際發生的交易額，這主要是受我國政策限制、交易標的限制的，如我國目前尚不開放特大型企業的股權給外資。　

　　不可因噎廢食

　　對于國家統計局局長李德水日前提出國家經濟安全的提醒，得到市場人士的高度認同。有研究人士分析認為，應該研究防止惡意收購，同時也不應炒作“停止收購”。畢竟目前單一外資也只是并購中國某一行業的單一公司，沒有出現單一外資整體并購一個行業。而某一行業(如水泥)的多個主體被不同的外資分別相中，只能說明外資(包括產業投資者和財務投資者)普遍看好這個行業在中國的發展，或者中國的證券市場對這個行業的估值普遍偏低。

　　有海外中介認為，對惡意收購的人士和評估將直接影響外資并購的前景，或者海外機構會將目標集中的國內的民企身上。