工程機械體味得失

　　中信證券研究部 吳健

　　外資并購通常采用的模式是獲得控股權，在最初的幾年保留原有的品牌，之后便是消滅原有品牌，只生產外資品牌的產品。如果國內市場被外資品牌控制，國內用戶將不得不面對比以往高得多的價格。

　　廈工股份（600815）、河北宣工（000923）、山推股份（000680）近期都不斷爆出外資并購的傳聞。有的跨國公司甚至一家一家地一路洽談過來。我們認為外資對國內的工程機械企業的興趣是多種因素造成的，其中最主要的是國內工程機械市場容量的增長使外資企業急于進入中國市場，而部分國內企業盈利能力偏弱也為外資企業提供了低成本并購的契機。

　　國內工程機械市場快速增長

　　在“十五”期間，我國工程機械行業保持了快速增長的局面，年均增長率超過30%，到2005年末，中國的工程機械市場總量已經達到250億美元以上，占世界市場的1/5，成為北美和歐盟之外最重要的市場。裝載機、挖掘機、推土機等部分產品，已經成為世界最大的市場，例如，在2005年，中國裝載機銷售量為10.4萬臺，大約占全球市場的50%以上，而挖掘機銷售量4.6萬臺，也占全球市場25%左右。

　　我國工程機械市場不僅表現為數量的擴張，而且表現為需求的多樣化，很多新產品得到快速的推廣，例如小型挖掘機、旋挖鉆機、履帶式起重機、隨車吊、新型路面機械等。這些新產品利潤豐厚，引起國外廠商的關注。

　　國外的工程機械廠商對我國高速增長的工程機械市場非常感興趣，發達國家和地區的工程機械增長率大體上在3-5%之間，唯有中國市場的發展令人興奮。

　　直接出口整機并非外資最優策略

　　雖然中國工程機械市場高速增長，但是事實證明，除了少數產品之外，直接向中國出口并非國外廠商的最優策略。全球市場上工程機械的價格通常比中國的國內市場高很多，許多產品比國內產品價格高50-150%，由于價格差距過大，許多國內用戶喜歡選用質量略低但是價格便宜的國內產品，而不是進口產品。

　　在這種情況下，國外廠商積極尋找在中國本土生產和銷售的機會，收購國內的工程機械企業成為優先選擇，收購國內的企業可以使外資公司快速獲得成熟的生產線和銷售渠道。

　　盈利能力低的企業成為購并目標

　　我國工程機械中許多產品都面臨產能過剩和盈利能力低下，在產值高速增長時期，行業內的競爭導致利潤增長小于收入增長，而一旦下游需求增長放慢，行業內多數企業都會陷入被動局面，不得不依靠價格競爭維持企業的生存，但是卻沒有足夠的資金及精力顧及企業的長遠發展。

　　2005年雖然我國工程機械市場總額小幅增長，但是凈利潤下降卻超過20%，許多產品如裝載機等只有少數廠商能夠保持較好的盈利水平，多數廠商只有微利或者虧損。

　　這種局面為許多外資廠商提供了低成本擴張的機會，由于盈利能力不佳，資產出售價格通常較低，使外資廠商能夠以較少的成本獲得進入中國市場的機會。

　　并購雙方的成本與收益

　　從近期動態看，國外的工程機械巨頭并購國內企業的傳聞越來越多，而且，從現實情況分析，外資廠商確實有動力進行這類并購。例如，世界工程機械巨頭卡特彼勒已經在中國建立了7家企業，生產液壓挖掘機、壓實機、

　　外資并購通常采用的模式是獲得控股權，在最初的幾年保留原有的品牌，之后消滅原有品牌，只生產外資品牌的產品。這種模式對于外資廠商是最優的，可以在過渡期內熟悉中國市場，而且可以獲得對品牌的控制。經過多年來的快速發展，中國目前許多企業的制造能力已經很強，只是在資金、管理、技術等“軟件”方面與國際或者國內的先進水平差距較大，兼并重組能夠以較小的代價大幅度提高企業的盈利能力。

　　另外，收購國內領先企業可以獲得對于國內市場的控制力，除掉重要的競爭對手，從而在中國市場獲得豐厚的利潤，而部分外資可以將收購的國內企業作為其全球生產基地，利用中國成本較低的優勢降低生產成本。

　　對于國內廠商來說，雖然轉讓股權能夠獲得可觀的收入，但是失去品牌就失去了對未來發展的控制權，難以長遠地獲得最大的收益。而對國內市場也有可能產生一定程度的不利影響，如果國內市場被外資品牌控制，國內用戶將會不得不面對比以往高得多的價格。

　　國內企業如何應對

　　國內的工程機械企業如何才能在與國際工程機械巨頭的博弈中獲取最大利益？我們應當認識到，高速發展的中國市場已經為國際工程機械巨頭十分看好，而國內工程機械領先企業在這些外資企業眼中的價值，已經遠遠超過了其目前的盈利水平所反映出的價值。

　　因此，在與外資企業有關這類購并的談判中，國內的工程機械企業完全有可能爭取更優惠的條件，例如更高的轉讓溢價，在更長的時期內保持原有的品牌以及在管理權方面的安排等。政府管理部門也應該認真評估這類并購事件對于行業競爭結構以及行業內其它國內廠商的影響，防止不利的交易條件損害國內企業的利益和行業的發展前景。