中證投資徐輝：估值壓力制約中小板走高

　　中證投資 徐輝

　　經歷兩天的反彈后，周四中小板指數再度暴跌2.72％，遠遠高于滬綜指1.6％的跌幅。回顧2005年12月6日本輪行情發動以來，滬綜指上漲超過兩成，而中小板漲幅不足一成。什么原因導致中小板指數近期的低迷？

　　中小板階段性筑頂

　　對比滬綜指和中小板指數的運行，可以看到，在12月6日到1月18日期間，兩大指數運行較為契合。但1月18日后，滬綜指突破1230一線的前期高位，繼續向上拓展；而中小板指數脫離大盤運行，開始大幅震蕩。事實上，2月19日到本周三，中小板指數累計下跌了2.76％，而同期滬綜指則上漲了5.75％。由此可見，兩大指數真正的決裂始于2月19日。

　　為什么兩大指數會在這個時點分道揚鑣呢？這個時間點是值得關注的一個時間點。

　　其一，這是狗年春節前的倒數第二個交易周，市場即將迎來春節長假。部分在中小板上獲取了大量收益的投資者，會考慮從這個時點開始逐步兌現盈利。

　　其二，更為關鍵的是，有消息傳出來，在春節前最后一個交易日，股改將進一步加速。兩天后的周末，果然兩市有46家公司進入第十九批股改名單，大幅刷新單批股改公司數量的最高紀錄。更為關鍵的是，深市到這一周為止，進入股改程序公司的總市值占到了深市總市值的48％。也就是說，股改市值過半后的再融資開閘的前提即將達到。作為率先進入全流通的熱門板塊，中小板可能會成為融資開閘的首選板塊。

　　從時間上來看，隨著深市股改市值過半的到來，中小板指數開始階段性筑頂行情。上月中旬中小板指數四個交易日下跌超過8％，再一次印證了市場對于擴容的擔憂。2月15日，國務院發布了國家《中長期科技發展綱要》配套文件，同時市場上流傳6月份中小板將啟動全流通背景下的新股發行。配套文件中提到，要支持有條件的高新技術企業在國內主板和中小企業板上市；同時，大力推進中小企業板制度創新，縮短公開上市輔導期，簡化核準程序，加快科技型中小企業上市進程。這意味著管理層有意推出更多的科技型中小企業上市融資，以提高中國高新技術的發展速度。

　　三個層面顯示估價太高

　　中小板指數調整僅僅是因為融資開閘嗎？分析人士認為，這顯然不是全部原因，甚至還不是主要的原因。中小板在當前位置開始進行調整，更深層次的因素來自于其經營狀況尚不支持中小板當前的估值水平，這與深證成指正好形成了鮮明的對比。

　　為什么中小板一聽到IPO就要跌一次？其中原因在于當前中小板部分股票估值，相對于全流通背景下中小板的IPO市盈率存在一定高估。所以，真正導致其漲幅遠遠落后于大盤的因素可能還是來自于估值問題。

　　分析人士認為，可以從三個層面來觀察中小板估值狀況。利潤增長顯著低于主營業務增長。截至目前，通過對業績預告和年報的觀察，全部50家中小板上市公司的2005年業績基本明朗。據統計，中小板50家上市公司去年全部盈利，全年總計實現主營業務收入412.59億元，同比增長37.41％；總計實現凈利潤22.75億元，同比增長13.25％；實現加權平均每股收益0.4052元。

　　中小板市盈率倍數高于利潤同比增長，高估現象較為明顯。截至本周三，中小板平均市盈率在22倍左右，對比13.25％的利潤增長率，大致可以推算出中小板整體的PEG為1.66倍。一般而言，PEG為1表明市場對于企業的估值狀況較為客觀，目前中小板1.66倍的PEG，要么隱含中小板未來將出現巨幅增長，要么表明市場高估了中小板的成長。

　　中小板估值與深證成指的對比，也印證了其高估的特征。目前深證成指的市盈率為12.92倍，考慮到其還有約一半的公司尚未股改，所以其真實市盈率會在12倍以下。即使深證成份股整體利潤增長水平可能不及13.25％，但能夠維持10％左右的增長。也就是說，深證成指的PEG會在0.8附近，正好是中小板的50％。由此，兩大板塊的投資價值區別就相當清晰了。