莫凡：海外投資人普遍看好銀行股

　　德邦證券 莫凡

　　“成長+并購”雙重溢價打開升值想象空間

　　招商銀行周一戴帽復牌，該股全天的運行均價6.74元，報收于6.66元，實際上漲9.27%(不含權證的收益)，成交28億元，占到了滬市總成交金額的兩成。本周一華夏銀行、浦發銀

行業已停牌開始股改，同日G民生與深發展卻出現了下跌。在整個銀行板塊漲幅已大的背景下，怎么看待銀行股未來的走勢?

　　海外投資人普遍看好

　　近日在香港上市的建設銀行和交通銀行的漲勢如虹，交通銀行從去年上市時候的2.8港元一直穩步上升，到2005年底為3.5港元左右，過了元旦之后突然發力，一直到如今的5港元左右。而建設銀行同樣是表現不俗，27日報收3.675港元，今年初股價為2.8港元，而去年10月27日其上市時只有2.38港元。

　　從年初到現在為止，兩只銀行H股漲幅大約為4成，這不但反映了海外投資人對內地金融業普遍看好的心態，更加重要的是，一方面支撐了目前內地上市銀行的股價基礎，另外也為內地的上市銀行指明了中長期的趨勢。

　　H股估值溢價高于內地

　　我們來看看建行、交行的的估值水平，同樣是內地的商業銀行，海外投資者支付的估值溢價遠遠高于在內地上市的同行，目前建行的市凈率在3倍之上，市盈率約為20倍，而交通銀行的估價更加得到了投資者的認同，指標分別約為3.7倍與超過27倍，遠遠超過在已經完成股改的民生銀行。

　　整體而言，內地的上市銀行市凈率和市盈率差不多接近海外成熟銀行的水平，考慮到中國經濟的高速成長已使銀行業在國民經濟中處于中堅地位，我們認為，目前內地銀行的估值水平嚴重低估。除了"成長溢價"之外，在外資并購的大背景下，內地的銀行業同時還應該享有一定的"并購溢價"。

　　戰略性價值受重視

　　從現實股價來看，上市銀行的估值水平普遍提升。境內銀行中的H股動態市凈率接近2.8倍；境內主要上市銀行，預計對價后的平均動態市凈率為2.13倍。

　　從現實的情況看，即使在近日在受到招行股改事件的刺激下，已經有了可觀的漲幅，但是與銀行H股在市凈率方面依然有1倍多的巨大升值想象空間。包括浦發銀行在內，一共有3家已經完成或者即將完成股改，之前市場一度炒作的"資產重估"理念也日益接近現實。換句話說，隨著股改的逐漸開展，銀行股的戰略性投資價值將越來越受到市場的重視，內地銀行自身的營業網點，客戶資源，牌照資源等大量未在資產負債表反映的無形資產的價值將被市場逐步挖掘。

　　大環境支持樂觀情緒

　　從銀行股波動的歷史情況看，銀行股比較容易受到投資者傾向的影響，而目前的中國金融改革的大環境正好支持了這種樂觀的情緒。

　　我們以匯豐控股為例子，從亞洲金融危機后的1998年到現在，市凈率在1.7到3.6倍間波動。我們認為全球資金正日益關注中國的金融業，而這種樂觀情緒傳染到內地投資人，H股和A股的估值水平不但可能接軌，更有甚者，伴隨內地牛市的出現，境內上市的銀行股估值超過H股也不是沒有可能的。

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