胡嘉：兩會之后才有階段高點

　　德鼎投資 胡嘉

　　千三的震蕩使投資者彷徨，不過歷史走勢表明，“兩會”結(jié)束前的市場仍會維持活躍，而“制度溢價”將再次成為策略主線。

　　主流資金趨于謹(jǐn)慎

　　狗年股市在有色金屬板塊“過山車”般的表演中開場，而場外一些追求補(bǔ)漲效益的增量資金采取了穩(wěn)健策略，對食品飲料、采掘(煤炭和原油開采)、家用電器、房地產(chǎn)等前期漲幅相對較低的防御型行業(yè)進(jìn)行了建倉拉升，這些行業(yè)在2月6日至2月17日期間漲幅居前。相反，節(jié)前表現(xiàn)相對出色的信息服務(wù)(科技網(wǎng)絡(luò)股)、有色金屬等行業(yè)則處于跌幅榜前列。這是伴隨著年報披露，市場資金對“業(yè)績”、“分紅”兩條主線價值追求的結(jié)果，而防御型投資策略占據(jù)主導(dǎo)，也意味著主流資金已逐步趨于謹(jǐn)慎和冷靜。

　　目前我們所能看到的負(fù)面因素有:市場估值壓力偏高。以2005年業(yè)績?yōu)闇?zhǔn)，目前G股整體市盈率約為16倍，而非G股整體市盈率接近26倍，這暗含著10送6以上的對價水平，顯然超出了實際對價水平；業(yè)績增速下滑。截至上周五，已公布年報的73家公司中有53家凈利潤同比增長，但其中只有32家主營業(yè)務(wù)利潤率同比增長，占比不到一半。此外，股改加速及擴(kuò)容壓力、周邊市場特別是香港市場升勢難續(xù)、熱點板塊效應(yīng)不明顯持續(xù)性差等，都對市場形成明顯壓制。在千三關(guān)口，彷徨躑躅的心態(tài)非常普遍。

　　“兩會”之后才有階段高點

　　筆者的觀點非常鮮明，“盤頭”走勢不會就此罷休，在今年“兩會”(3月3日－3月14日)結(jié)束之前，大盤仍有震蕩向上、溫和盤升的機(jī)會。即便是做“頭”，其過程也必定十分復(fù)雜，時間跨度也會比較長。上證綜指真正的上檔阻力位預(yù)計將在1330－1350點之間，“兩會”結(jié)束之后才有可能確立2005年“12.6”行情以來的階段性高點。

　　從1995年到2005年的11年間，每年“兩會”召開前后的大盤指數(shù)運(yùn)行有如下明顯規(guī)律:“兩會”前一周內(nèi)大盤基本保持平穩(wěn)上升格局；11年來的“兩會”期間，大盤共上漲9次，下跌2次；“兩會”結(jié)束后，大盤基本沒有立即見頂，表現(xiàn)最差的2005年，也是在會議結(jié)束當(dāng)天產(chǎn)生階段性高點；“兩會”結(jié)束后，大盤見到的第一個高點，不一定是全年最高點，但一定是一輪中級行情的階段性高點。此外，從準(zhǔn)確率很高的A股周換手率走勢圖上來看，自2005年12月6日到上周，市場換手率走勢與05年7月19日至8月19日的上升行情非常相似。所以，本周大盤仍有可能再次溫和上漲，處于“磨頂”階段的大盤會反常地再次拉高。

　　“制度溢價”將再成主線

　　“制度溢價”主線是筆者自2005年10月以來多次提到的一個策略主題，其涵義是指:通過基礎(chǔ)制度的變革，改善股市生態(tài)環(huán)境，降低上市公司整體風(fēng)險溢價程度，在業(yè)績增速下降時可由“制度溢價”(降低DCF估值模型中股權(quán)風(fēng)險溢價和加權(quán)資本成本的參數(shù)值)來彌補(bǔ)“價值損耗”；同時結(jié)合配套政策制度變化，提煉新的價值投資主題，營造新盈利點，以此區(qū)分靜態(tài)業(yè)績估值方法。筆者堅信，“制度溢價”投資主題將成為今年各層次資金博弈多層次市場機(jī)會的一個重要策略主題。

　　每年“兩會”之所以引人關(guān)注，除了政策對股市的巨大影響之外，代表們的各類議案、議題等也會引發(fā)市場的想象空間，這也就產(chǎn)生了中國股市獨(dú)有的“會議行情”和“政策板塊行情”。作為“

　　此外，具體的、有針對性的配套政策制度變化，也將帶來新的價值投資主題。如結(jié)合政府職能轉(zhuǎn)變的貨幣政策、稅收政策等制度變化的行業(yè)主題。如財政政策變化將為資源要素價格的市場化改革創(chuàng)造基礎(chǔ)，公用事業(yè)、

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