上漲動因決定模式與空間

　　文/中信建投證券銀國宏

　　始于去年年底的由商品期貨暴漲所引發的股市行情，走到現在似乎到了一個十字路口，尤其是周四1300點下方出現的大陰線，更令市場對后期大盤去向尤為關注。

　　其實與其關注1300點是不是可以逾越，不如關心有色金屬有無第二春、大盤藍籌王

者能否歸來。如果要對更長期的發展趨勢有所前瞻判斷，就首先應該從股價上漲動因的角度來探討。關于股價上漲動因，筆者認為，“估值標準(或對象)變化導致股價上漲”和“業績增長導致股價上漲”是基本的兩大類，這樣的分類應該是我們判斷本次行情和更長期發展趨勢的基礎。

　　中短期要看估值標準變化

　　有色金屬股的上漲應該是一次非常典型的估值標準(或對象)變化導致的股價上漲模式，而這樣的上漲模式在證券市場上實際并不陌生，資產重組、網絡股等等，都是某一歷史階段由于估值標準(或對象)發生變化后，主導指數上漲的龍頭品種。關于這樣一種股價運行模式，大致可以分為三個階段:

　　第一階段是估值標準(或對象)發生突變的階段，股價快速上漲，累計漲幅通常在100％以上，成交量同時急劇放大，累計換手率至少在100％以上。

　　第二階段是估值標準(或對象)變化帶來的估值提升，達到與該類品種合適或可比的估值水平相當的階段，這一階段市場普遍認識到這類品種的投資機會，資金仍不斷向這類品種集中，同時與這類品種相關或相似的

　　第三階段是市場消化該類品種上漲過程中積累泡沫的階段，通常而言，這種調整的最終目標會低于該類品種合適的或可比的估值水平。如果出現估值標準(或對象)變化認識錯誤的情況，股價可能從終點回到起點。

　　基于上述分析，我們進一步來審視有色金屬類股票主導下的本輪行情。筆者的判斷是，有色金屬類股票目前已經進入前面提及的第二階段，即估值標準變化帶來的股價上漲過程基本完成，進一步上漲主要來自于對其下一步業績增長的觀察與判斷。也就是說，短期內將以強勢震蕩、小幅向上為主。

　　那么從行情發展的角度，有色金屬類股票的運行階段將決定行情發展的階段，即當有色金屬類股票進入筆者判斷的第二階段后，已經無法再成為推高指數的核心動能，但其聚集的人氣不會迅速散去，其自身股價也不會很快回歸，所以推動行情進一步發展的動能進入一個多元化階段。即有些金屬類股票保持強勢震蕩，繼續提供部分動能，其他品種輪番補漲補充動能。

　　可以肯定，此時行情發展所獲得的動能支持已經無法與前期相比，屬于一種動能勉強維持及逐步減弱的階段，那么指數可以在逐步減弱的動能下繼續走高，其空間必然比較有限。而隨著有色金屬類股票向第三階段發展，以及補漲品種輪漲過后，市場將不可避免地進入調整階段。當然，只要沒有對市場打擊特別嚴重的不利信息，調整幅度應該可以控制在10％－15％左右。

　　中長期需尋求大背景主線

　　筆者曾經在2005年對市場運行階段做出判斷，即制度變革遭遇宏觀約束，一方面認為制度變革將逐步推動市場走出低谷，并在反反復復中醞釀可持續性的上漲和投資機會，另一方面，由于宏觀約束而需要經濟短周期調整預期的盡快結束。因此，我們從估值角度出發，仍然堅持認為，只有在經濟短周期結束和

　　筆者之所以認為只有上述兩大條件才可能成為可持續上漲行情的必要條件或基礎條件，是因為股票市場的收益，無論是分紅還是資本利得，從本質上都來自于企業經營業績和對待小股東態度的改善，前者在很大程度上受制于經濟周期，而后者則受制于制度建設。目前來看，制度建設正處于積極的完善階段，即使不能從根本上改變企業對待小股東的態度，但至少正逐漸不再成為約束市場上漲的因素。因此，在機構投資者逐步主導市場，即估值逐步主導股價漲跌的歷史發展階段，如果投資股票的收益要具有可持續性，那么經濟周期的變化至關重要。

　　至于人民幣升值這一大背景，可以說是特定歷史時期影響A股市場的特定因素，但由于這一因素可能在未來一段時間長期存在，而對市場的影響又是較為積極的，因此市場中會有相當一批股票因此而受益，資產的增值速度也許更甚于業績增長的速度。

　　除此之外，一個非常有利并能夠放大這兩大因素對市場積極影響的重要條件，就是A股市場正處于一個流動性過剩的資金供給環境。客觀地說，全球商品期貨牛市除了很多基本面因素的支撐外，資金供給的流動性過剩是一個非常重要的因素。A股市場同樣不例外，有利的是，目前整個市場的資金供給已經不成問題，這一點從銀行存款的增長和債券收益率的下降都可以清晰地看到，所以A股市場的全面回升可以說是“諸事俱備，只欠東風”，這令人期待的東風就是經濟短周期調整的結束。

　　當然，這里有兩大因素必須注意:一是關于經濟周期的變化，預期一定提前于數據；二是更能代表