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長盛基金研究部李驥
按照普查后的國內經濟數據，中國經濟實力大增，2005年的經濟增長速度達到9.9％，國內的經濟實力在全球的排名持續前移。同樣高增長的數據背后，影響國內經濟增長的驅動因素卻發生了根本性的變化。我們認為，中國經濟已經處于這一輪經濟周期的高點，2006年開始國內經濟將開始出現回落。這一輪的經濟回落將隨著國內經濟中的不同行業產能釋放
將分三步走:
第一輪產能釋放由上游行業引起，主要來自鋼鐵、電力、煤炭、電解鋁等行業，這些行業的產能釋放有其經濟背景。這些行業之所以出現產能過剩，主要不是因為國內投資需求放緩過快，而是因為這些行業產能釋放過快。2000年前后，新一輪國內經濟增長開始啟動，這一輪經濟啟動依舊由投資拉動所導致，投資增長加快導致上游行業供給短缺，價格上漲，高利潤與高回報導致上游行業投資增長加快。上游行業投入產出周期2－4年，過去幾年的高投資導致上游行業產能開始釋放，行業內部供求缺口縮小，鋼鐵行業已經出現產能過剩的跡象，類似的產能過剩估計從今年下半年開始會在電力、煤炭等行業開始逐漸出現。
第二輪產能釋放將來自于與上游行業相關的下游行業產能釋放。由于上游行業產能快速釋放，價格下降，下游行業由于預期投入成本下降，預期利潤回報加大而導致產能釋放，這些行業主要與鋁的冶煉、加工設備、電力設備、工程機械、家用電器等行業有關。與上游行業產能釋放周期不同的是，下游行業的產能釋放也許更快，這個周期估計在7－8個月。隨著第二輪的產能釋放，我們認為國內經濟增長速度將會加快放緩，整個經濟中上游、下游行業預期利潤回報下降，整個社會投資增長速度明顯下降，上游行業經營狀況進一步惡化。
第三步的經濟回落來自國內需求的回落。上、下游行業的增速放緩，行業內部利潤回報趨降，國內人均收入增長放緩，我們認為這將導致國內需求增長的回落。90年代以后，盡管國內消費在推動國內經濟增長的貢獻不占主導地位，但消費一直是經濟增長的穩定器，消費在GDP中的比重越大，投資與出口的波動對經濟增長的影響越小。通過歷史的數據觀察，我們會發現，尤其是90年代以后，消費與投資對經濟的貢獻此消彼漲，在經濟增長高漲的年份，消費對經濟增長的貢獻減弱，但是在經濟低位運行的時候，消費對抑制經濟回落的作用十分突出。隨著消費需求的回落，我們認為國內經濟將進一步放緩，但波動性收窄并將見底，直到新一輪經濟增長開始啟動。
以上僅是考慮國內因素對中國經濟的影響，我們可以觀察到，影響國內經濟增長啟動與經濟回落的主導因素有所不同。影響經濟增長啟動的主導因素一定來自于國內需求，比如需求的逐漸復蘇導致整個經濟對相關產品需求逐漸增加，這些企業盈利逐漸增加而開始擴大生產，從而拉動上游行業的增長，這樣整個經濟利潤增長與產能擴張從需求端向下游傳導，并逐漸帶動整個經濟逐漸走向繁榮。相反，影響整個經濟回落的因素一定來自供給的逐漸放大，由于整個經濟對繁榮的過度預期導致企業過度擴張產能，即使全社會需求沒有下降，但是產能的擴張已經超越了需求的增長，企業效益下降并收縮生產，這樣整個經濟的回落同樣從產能過剩行業向其他行業傳導，并導致整個經濟逐漸走向衰退。
從全球經濟對國內商品需求的影響來看，國內經濟高增長也不具備可持續性。我們認為凈出口在對去年中國經濟增長的貢獻與2004年之前有著明顯的不同，凈出口對去年經濟增長的貢獻預計在38％左右，而2004年及以前絕對只有不到2％或更少，進出口對去年保持高增長起到關鍵作用。去年中國在全球貿易中的地位開始超過日本，占全球貿易比重為6.5％左右，略高于日本的6％，國內對發達市場在貿易上的依賴性逐漸增強。今年，我們認為凈出口高增長將面臨更大的壓力，全球主要機構包括IMF、匯豐銀行預測主要經濟區今年經濟增長會明顯放緩。無論人民幣匯率如何調整，美元不同貿易地區其國內利益各種各樣的跡象已經表明，中國的國內經濟已經開始演繹這個過程，去年一季度國內鋼鐵全行業利潤增長94％，到11月份這個增長速度就變為5％，全行業虧損企業數目不斷增加。去年底，我們可以觀察到，煤炭、電力等行業的數據也開始發生著鋼鐵行業年初同樣的變化，今年下半年開始我們認為這類行業也不會太偏離這個趨勢。從整個經濟數據來看，去年下半年開始，企業產銷率有所下降，整個經濟中企業虧損的比例不斷提高，去年企業虧損率較2004年增長58％。
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