本土投行浴火重生 期待政策援手

　　就目前的狀況看，單純強(qiáng)調(diào)“多練內(nèi)功”是可以逐步增強(qiáng)本土投行的競(jìng)爭(zhēng)力，但由此產(chǎn)生的成功可能是較為緩慢的。因此，多渠道向本土投行提供扶持政策、迅速改善經(jīng)營(yíng)環(huán)境同樣必要。

　　西南證券副總裁王珠林

　　2005年本土投行慘淡經(jīng)營(yíng)據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，投資銀行業(yè)2005年在亞洲取得了創(chuàng)紀(jì)錄的歷史最好業(yè)績(jī)，原因是這個(gè)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的地區(qū)見(jiàn)證了股票發(fā)行、企業(yè)并購(gòu)和固定收益證券交易的空前興盛。

　　與此形成鮮明對(duì)照的是，中國(guó)本土投行的發(fā)展卻是艱難無(wú)比。4年多的熊市使得一級(jí)市場(chǎng)陷入了前所未有的慘淡境地，股改又使得市場(chǎng)融資功能也宣告暫停，投行業(yè)務(wù)正可謂是慘淡經(jīng)營(yíng)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2005年只有21家企業(yè)通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)募集資金，募資總額為330億元，不到2004年的一半。其中，IPO項(xiàng)目15個(gè)，但12家是在中小板上市的中小企業(yè)，主板上市的只有3家，累計(jì)融資額不到60億元。上市公司再融資更是尷尬，全年只有4家增發(fā)和2家配股，合計(jì)募資額達(dá)271億元，若剔出寶鋼股份的巨額增發(fā)，其余5家再融資額合計(jì)只有20億元。而且，配股項(xiàng)目還出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的包銷問(wèn)題:青島雙星配股的包銷比例為64％，標(biāo)準(zhǔn)股份配股的包銷比例高達(dá)79％。在如此的環(huán)境下，2005年注定成為本土投行自證券市場(chǎng)設(shè)立以來(lái)經(jīng)歷的最為尷尬的一年，多數(shù)在盈虧線上掙扎。2005年中金公司憑借寶鋼股份的巨額增發(fā)占去了8成以上的市場(chǎng)份額。原本寄希望股改業(yè)務(wù)帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇，但過(guò)度的無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)最終使其難以實(shí)現(xiàn)。

　　與此同時(shí)，本土投行還同時(shí)面臨來(lái)自境內(nèi)、境外的雙重沖擊。一方面，在目前的

　　就目前的狀況看，單純強(qiáng)調(diào)“多練內(nèi)功”是可以逐步增強(qiáng)本土投行的

　　呼喚新體制營(yíng)造新氛圍逐步放松管制，拓寬創(chuàng)新空間。中國(guó)的投資銀行業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)地落后于國(guó)際上的投資銀行業(yè)，除了自身業(yè)務(wù)能力外，本土投行的經(jīng)營(yíng)環(huán)境、監(jiān)管環(huán)境與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)之間的巨大的差距同樣重要。

　　首先，境外投行融資業(yè)務(wù)不僅體現(xiàn)在專業(yè)咨詢服務(wù)方面，還體現(xiàn)為以資本規(guī)模為基礎(chǔ)的資金借貸者、交易成全人和風(fēng)險(xiǎn)吸收者的角色。境外投行可以通過(guò)IPO的發(fā)行與承銷和配股、增發(fā)為企業(yè)在公開(kāi)市場(chǎng)上籌措資本，通過(guò)定向發(fā)行等私募的方式為上市和非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資，同時(shí)為公司和客戶進(jìn)行

　　其次，海外上市公司合并或收購(gòu)案例中，除了涉及財(cái)務(wù)、法律、資本市場(chǎng)相關(guān)的專業(yè)知識(shí)外，在相當(dāng)部分的并購(gòu)活動(dòng)中，投行還承擔(dān)了信用中介和資金提供者的職能，由此創(chuàng)造出豐厚的財(cái)務(wù)顧問(wèn)收入。如美國(guó)高盛近幾年的業(yè)務(wù)構(gòu)成中，因向各類企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和政府提供的購(gòu)并、重組、分拆等業(yè)務(wù)咨詢、設(shè)計(jì)和實(shí)施服務(wù)而獲得的財(cái)務(wù)顧問(wèn)收入在投行業(yè)務(wù)中占據(jù)了44％－53％的份額，2004、2005年甚至超過(guò)了傳統(tǒng)的承銷業(yè)務(wù)收入。反觀內(nèi)地本土投行，受法律法規(guī)的限制，難以在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中提供更多的服務(wù)。目前內(nèi)地企業(yè)的并購(gòu)重組活動(dòng)多為政府主導(dǎo)或企業(yè)主導(dǎo)，甚至不需要投行參與。

　　最后，境外投行的債券承銷收入所占份額巨大，業(yè)務(wù)收入水平相對(duì)股權(quán)融資更高。以高盛為例，2005年債券承銷收入超過(guò)股票承銷收入的50％以上。而我國(guó)債權(quán)融資比例一直偏小，受企業(yè)債券發(fā)行整體規(guī)模有限、債券承銷市場(chǎng)化程度較低以及債券發(fā)行市場(chǎng)被少數(shù)幾家大券商壟斷等因素的制約，多數(shù)券商投行甚至難以分得債券承銷收入。

　　因此，應(yīng)該盡快扭轉(zhuǎn)以前企業(yè)發(fā)債與項(xiàng)目相捆綁的的思路，積極鼓勵(lì)企業(yè)尤其是上市公司多發(fā)行債券，運(yùn)用市場(chǎng)的手段來(lái)推動(dòng)企業(yè)債的發(fā)行。

　　降低門檻引入活水我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管的思路，正逐步由“正向清單”(只規(guī)定允許做什么，沒(méi)有規(guī)定的就不能做)向“負(fù)向清單”(只規(guī)定不能做什么，沒(méi)有規(guī)定的都可以做)過(guò)渡，這對(duì)于本土投行的發(fā)展來(lái)說(shuō)意義重大。為進(jìn)一步拓寬本土投行的發(fā)展空間，促進(jìn)發(fā)展和創(chuàng)新，以推動(dòng)資本市場(chǎng)的改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展，上述改革的進(jìn)程還需加快。

　　在審查創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，應(yīng)當(dāng)本著“先嘗試、后規(guī)范”的原則，在不違背現(xiàn)有法律的前提下鼓勵(lì)企業(yè)向新的產(chǎn)品和服務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)張，盡量讓市場(chǎng)來(lái)檢驗(yàn)新產(chǎn)品新服務(wù)的潛力。加快審核速度。監(jiān)管的重點(diǎn)應(yīng)逐步轉(zhuǎn)向確保發(fā)行活動(dòng)中“三公”原則的落實(shí)和信息披露的及時(shí)性和充分性。

　　當(dāng)前，我國(guó)股票發(fā)行體制改革的方向正逐步從政府主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)主導(dǎo)型，從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制逐步過(guò)渡。實(shí)現(xiàn)全流通后，改革還將進(jìn)一步提速，涉及上市公司融資方面的諸如發(fā)行方式、融資規(guī)模、發(fā)行價(jià)格等事宜，應(yīng)主要是通過(guò)股東的充分表決予以決定，而逐步取消過(guò)多的硬性指標(biāo)限制。

　　我國(guó)擁有的大量?jī)?yōu)質(zhì)可上市企業(yè)是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)相對(duì)于國(guó)際市場(chǎng)的潛在優(yōu)勢(shì)。優(yōu)質(zhì)企業(yè)需要利用資本市場(chǎng)做大做強(qiáng)，資本市場(chǎng)需要優(yōu)質(zhì)企業(yè)成為核心基礎(chǔ)，兩者是相互促進(jìn)、共生共榮的。毋庸置疑，應(yīng)該采取措施鼓勵(lì)藍(lán)籌企業(yè)選擇在內(nèi)地資本市場(chǎng)上市，支持已在國(guó)際市場(chǎng)上市的企業(yè)回歸國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)。從中長(zhǎng)期看，這將有利于境內(nèi)投資者分享大型國(guó)企的發(fā)展成果。

　　多年熊市造就了上市公司股權(quán)融資持續(xù)尷尬的“排隊(duì)”現(xiàn)象，甚至還曾遭遇暫停，嚴(yán)重影響了企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)對(duì)資金的需求，“小步快走”的融資思路短期實(shí)現(xiàn)起來(lái)尚有一定難度。從提高市場(chǎng)融資效率角度，目前不宜對(duì)上市公司的單次融資規(guī)模過(guò)多限制。對(duì)于大型發(fā)行可能產(chǎn)生的市場(chǎng)壓力，還可引進(jìn)“一次核準(zhǔn)、分次發(fā)行”的儲(chǔ)架發(fā)行制度，根據(jù)市場(chǎng)情況的變化或者發(fā)行人資金需求的情況，允許發(fā)行人在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)(如一年)將一次核準(zhǔn)的發(fā)行額度分次發(fā)行。

　　進(jìn)一步推動(dòng)發(fā)行定價(jià)的市場(chǎng)化。市場(chǎng)化定價(jià)并非片面地“按照市場(chǎng)價(jià)格定價(jià)”，而是指上市公司在綜合考慮企業(yè)經(jīng)營(yíng)、市場(chǎng)需求等多種因素的基礎(chǔ)上，與保薦機(jī)構(gòu)協(xié)商根據(jù)市場(chǎng)實(shí)際情況確定發(fā)行價(jià)格，這符合國(guó)際成熟市場(chǎng)的操作準(zhǔn)則。

　　受證券公司實(shí)力削弱的影響，目前證券發(fā)行市場(chǎng)中詢價(jià)的主動(dòng)權(quán)更多地是掌握在機(jī)構(gòu)投資者手中，保薦機(jī)構(gòu)的制約和影響力都較為有限，甚至不排除出現(xiàn)少數(shù)機(jī)構(gòu)聯(lián)合起來(lái)惡意壓價(jià)的情況。保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)享有一定配售權(quán)，一方面可以增加其對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的影響力，培養(yǎng)保薦機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者之間長(zhǎng)期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)依存關(guān)系，并在詢價(jià)過(guò)程中建立有效的制衡機(jī)制；另一方面有利于保薦機(jī)構(gòu)根據(jù)發(fā)行人的特征有針對(duì)性的選擇推介對(duì)象，在配售時(shí)適當(dāng)差別對(duì)待，爭(zhēng)取獲得更好的詢價(jià)結(jié)果。

　　政策扶持刻不容緩數(shù)年的熊市使得境內(nèi)投行業(yè)陷入了前所未有的慘淡境地，寄希望本土投行業(yè)務(wù)在短期內(nèi)恢復(fù)元?dú)馑坪醪⒉滑F(xiàn)實(shí)，多渠道向國(guó)內(nèi)企業(yè)提供扶持政策，已經(jīng)刻不容緩。

　　在經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的低迷之后，本土投行急需盡快恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)，盡快擺脫困境。為了使其休養(yǎng)生息，各級(jí)政府可以參照支持大型國(guó)企的政策，在營(yíng)業(yè)稅、企業(yè)所得稅等方面給與一定的稅收減免優(yōu)惠。這樣，有利于吸引國(guó)內(nèi)資本的投入，迅速增強(qiáng)本土投行的資本實(shí)力。

　　鑒于本土投行為國(guó)內(nèi)直接融資做出的巨大努力，他們應(yīng)當(dāng)享受到與商業(yè)銀行部分相同或相似的待遇。一方面在政府幫助下剝離不良資產(chǎn)，盡快卸下歷史包袱輕裝上陣；另一方面，賦予本土投行部分融資的功能，使其具備充當(dāng)資金借貸者的角色，提升業(yè)務(wù)創(chuàng)新的空間。

　　在扶優(yōu)限劣的分類監(jiān)管政策下，獲得創(chuàng)新試點(diǎn)資格的證券公司成為管理層加速化解行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)行動(dòng)中的受益者，面臨良好的發(fā)展機(jī)遇。然而，受地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡、金融深度和廣度以及金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)狀況、金融服務(wù)組織體系的完善程度和金融市場(chǎng)發(fā)育程度不同等因素的影響，本土投行的發(fā)展并不十分均衡，部分承負(fù)地區(qū)融資重任的本土投行一時(shí)還難以獲得創(chuàng)新類券商的資格。這樣，如果監(jiān)管部門在當(dāng)前審查券商創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)資格的過(guò)程中，在強(qiáng)化監(jiān)管機(jī)制、嚴(yán)懲各種違規(guī)違法行為以提高違規(guī)成本的同時(shí)，更加強(qiáng)調(diào)對(duì)企業(yè)當(dāng)前狀況和未來(lái)發(fā)展的關(guān)注，在解決根源和機(jī)制的前提下，提倡不過(guò)多糾纏歷史問(wèn)題，應(yīng)該更有利于培養(yǎng)和鍛煉我國(guó)本土的現(xiàn)代投資銀行。

　　當(dāng)然，隨著證券市場(chǎng)市場(chǎng)化程度和開(kāi)放程度的不斷提高，國(guó)內(nèi)投行也認(rèn)識(shí)到強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)自身生存和發(fā)展的重要性，自身的“內(nèi)功修煉”同樣十分重要。