券商設立投行子公司正當時

　　作者:顧連書/文

　　投行子公司是組建證券控股公司的探路者

　　隨著我國金融業自由化、市場化、國際化的不斷加深，分業經營向混業經營過渡的步伐不斷加快，組建證券控股公司，使其逐步發展為金融控股集團已成為我國部分大型證券公

司的發展戰略和追求理想。隨著我國證券市場逐步趨穩和規范，設立專業子公司是組建證券控股公司的最佳模式和必由之路，也正在成為證券公司推進優勢業務的發展從而實現做優、做強的有力手段。投資銀行業務由于具有很強的專業性，設立投行類專業子公司也就成為組建證券控股公司的最先探索。

　　已有的實踐

　　在一些成熟資本市場國家，大型投資銀行通常會采用設立專業子公司的方式構建其內部組織結構，從而實現經營方式的專業化和經營效率的最大化。美國

　　根據我國2002年3月開始實行的《證券公司管理辦法》規定，證券公司可申請設立證券經紀業務、網上證券經紀業務、投資銀行業務、資產管理、證券投資咨詢等業務的子公司。自此之后，我國證券公司出于強化業務發展、引進戰略投資者、成立證券控股公司、剝離虧損業務等不同目的不斷進行設立業務子公司的積極嘗試。

　　東吳證券已通過剝離經紀業務設立了證券經紀子公司；光大證券、申銀萬國證券已把研究所改制為獨立的金融研究子公司；原南方證券資產管理業務也曾被分拆為華德資產管理公司。

　　2003年4月，經中國證監會批準，湘財證券與法國里昂證券合資的投資銀行——華歐國際正式成立，作為湘財證券旗下專業投行子公司專門從事投資銀行業務。2003年11月由長江證券和法國巴黎百富勤合資的投資銀行——長江巴黎百富勤也正式開業。2004年12月高盛高華也以同樣的方式設立。到目前為止，我國證券市場中中外合資證券公司都以主要從事投資銀行業務為主，也取得了良好的經營業績和示范作用。

　　　有益之處

　　1.革新組織模式，建立有效的激勵機制

　　我國目前證券市場投資銀行業務組織形式主要為，投資銀行業務部門為大多數證券公司內的一個業務部門，事業部制、準合伙制或準子公司制更多只是理論探討，并未取得一致的認可和有效的實踐。作為證券公司一個部門的投行部，由于受制于整個公司的體制陳舊、管理落后、經營虧損、分配不公等諸多因素，投行管理制度的僵化、投行組織模式的單一、投行人員的高流動性、投行業務的低專業化成為我國證券市場普遍現象，也制約了我國投資銀行業務健康快速發展。

　　保薦人制度的實施對證券公司投行業務的管理制度和激勵機制提出了嚴峻的挑戰，證券公司對保薦代表人和保薦項目的爭奪更加激烈，保薦代表人和保薦機構的權利義務的不對稱問題也引起了業內廣泛爭論。如何變革現有投行組織模式、如何穩定投行團隊、如何盡快實現投行專業化成為我國證券市場的面臨重大課題。引入保薦合伙制這一國外最成功的投資銀行發展模式也一直得到很多學術界和投行界人士的強烈呼吁，但由于我國現實的政策環境和法律制度的約束，其實踐難度非常之大。

　　而設立投行專業子公司既符合我國現行市場發展狀況、政策規定和法律制度，也可以通過實施相對獨立的管理制度和激勵機制，促進投行業務的快速發展。通過設立投行專業子公司，可以重建科學高效的管理制度、健全嚴格的風險控制制度、公平合理的激勵機制，同時積極賦予包括保薦代表人在內的核心投行業務人員以期權或股權。由此可實現在市場投行業務人員流動中不斷吸引和穩定優秀人才，從而最優化配置投行人才和投行資源，并真正走向專業化發展之路。無數國內外成功企業的發展歷程已證實，建立富有競爭力的股權激勵機制是企業快速、健康、持久發展的最有效的內在動力和有力保障，以所有權所體現的股權文化才是企業文化最核心的部分。

　　2.組織形式更趨扁平化，提高經營效率

　　通過設立投行專業子公司，比原來投行部門為證券公司一個業務部門的結構形式更加獨立化和扁平化，利于市場信息和組織計劃的流暢傳達，可以提高投行業務面對市場變化的反應效率和運作效率，使投行子公司能在獨立、高效的狀態下運營。

　　加上所有權安排上使投行業務人員擁有一定的投行子公司的期權或股權，這樣使核心投行業務人員一般既是投行項目的操作人，也是投行子公司的所有人。委托人和代理人趨于同一主體，可以有效地降低投行子公司和投行人員之間的信息不對稱范圍和程度，隱藏業務風險的可能性大為降低。同時在這種模式下，投行子公司和投行人員之間的風險收益正相關，使兩個經濟主體的風險收益保持較高程度的對稱性。作為以提供專業服務為主要特征的投行業務，采用獨立子公司的組織形式也是在我國目前現實環境下能較好替代投行合伙制的一種選擇。

　　3.獨立靈活經營，加快專業化發展

　　我國證券市場具有明顯的新興加轉軌的特征，因此我國證券公司長期以來都處于低水平、同質化、不規范的競爭格局中，各券商的投行業務內部管理和外部競爭也很粗放化。但隨著保薦制度的實施、證券發行的市場化改革、私募并購的逐步活躍、金融衍生產品的快速興起，我國投行業務面臨著制度調整大、創新性加快、專業化程度高的變革潮流，專業化之路越來越近。

　　以“專業戶”的形式而設立投行子公司，可以使投行子公司擁有較大的自主經營權，有利于其按市場需要及時調整投行業務經營策略，并集中專注于提高專業領域內的研發能力、投行工具的創新能力。通過設立投行子公司，提高了投行人員的穩定性和積極性，并通過引進一些國內外優秀的戰略合作伙伴，可以有效地配置專業人員和專業資源，增強投資銀行的業務創新力，從而建立專業投行品牌，加快專業化建設步伐，在資本市場加快對外開放背景下縮短與國際投行的競爭差距。

　　4.引入戰略合作者，增加競爭力

　　由于投資銀行業務具有較強的專業性、人合性、品牌性，而不存在過多的資本投入和遺留問題，設立投行子公司是引入外部戰略合作者的一個有效途徑。尤其設立合資的投行子公司也就成為國外大型證券公司與國內證券公司合作的首選方式，也是我國證券公司引入海外戰略合作者的一個重要途徑。

　　我國已成立的幾家合資投行專業公司的成功運行經驗表明，合資投行專業公司具有明顯的跨境資源優勢，憑借雙方股東在境內外兩個市場上的資源和經驗,能為客戶在境內外兩個市場上融資、并購等做通盤考慮,提供最佳戰略選擇,以最佳的方式、最低的成本、最小的風險、最快的速度滿足客戶的需求。合資投行專業公司競爭力得到加強，品牌建設取得實效，作為股東之一的國內證券公司也在經營效益、管理體制、國際化視野等方面得以明顯提高。

　　　法律環境與操作模式

　　我國新的《公司法》、《證券法》將于2006年1月1日正式實施，我國資本形成制度、證券市場建設面臨深層次的重大調整，尤其是《證券法》賦予了證券公司更多的經營范圍、更多樣化的組織形式，我國證券市場日益自由化、市場化、法制化。

　　新《證券法》按業務類型劃分證券公司，并按不同業務類型要求不同注冊資本規模，為證券公司未來設立專門從事某一業務的專業子公司預留空間。新《證券法》第127條規定，“證券公司經營證券承銷與保薦業務的，注冊資本最低限額為人民幣一億元；經營證券承銷與保薦業務、證券自營、證券資產管理、其他證券業務中兩項以上的，注冊資本最低限額為人民幣五億元”。盡管目前實行的《證券公司管理辦法》規定：“綜合類證券公司持有子公司股份不得低于51%，不得從事與控股子公司相同業務”、“子公司注冊資本不少于人民幣五億元”。但隨著新的《證券法》的實施，《證券公司管理辦法》必然要做相應調整。因此，關于設立證券子公司尤其是設立投行子公司門檻進一步降低，有利于投行子公司的設立和運行。

　　我國證券公司設立投行子公司主要可以采用以下幾種模式：第一種模式，由原國內證券公司出資控股，同時引進國外大型優秀證券公司作為合資方，共同組建中外合資投行子公司。我國目前已成立的中外合資投行子公司都采用了這一模式；第二種模式，由原國內證券公司出資控股，同時吸引以保薦代表人為主的投行業務骨干自然人出資，共同組建由原法人和自然人合作的投行子公司。這種模式是投行合伙制最佳替代模式，能最直接激勵投行業務人員，有效地吸引和穩定優秀投行人才，為投行實現專業化分工發展打好堅實基礎；第三種模式，由原國內證券公司出資控股，同時引進國內外其他實力戰略投資人作為合資方，共同組建投行子公司。可供選擇的戰略投資人具有一定規模和實力的信托投資公司、風險投資公司、上市公司等。采用這種模式能有效結合各合作方的專業、資金、項目等優勢，具有一定的擴散性；第四種模式為以上三種模式的混合或交叉，具有一定的綜合性。

　　(作者單位為國盛證券)