步入新一輪行情初始階段

　　齊魯證券

　　在經歷了長達5年的調整之后，目前市場整體性估值風險已基本釋放完畢，股改因素漸趨明朗、交易制度創新、政策面持續積極、投資者信心逐步恢復，2006年股票市場有望延續區域震蕩格局，并在政策面、資金面支持下逐步走出盤局，步入新一輪行情的初始階段。

　　2006年的系統性盈利機會不多，整體走勢將以震蕩筑底為主，同時也是下一輪牛市行情啟動的預熱階段或過渡階段。投資者應轉變投資思路，認清市場投資理念、投資品種和投資主題將呈現多元化格局的發展趨勢，兼顧價值投資、增長策略和各類主題投資的機會，靈活把握市場的各類機會。

　　上證指數1050－1150點是市場的中期底部區域，部分價值低估公司已經具備了中長期投資價值，強烈建議增加

　　估值水平已與國際接軌從具體數據看，經過數年的下跌，投資者損失慘重，2000年滬深股市總市值近5萬億元，流通市值1.6萬億元左右，而在上市公司數量急劇增加的情況下，截至2005年底，兩市市價總值為3.5萬億元左右，而流通市值不足1萬億。同時，市盈率水平大大降低，目前兩市平均市盈率水平不但低于成熟股市的水平，也低于新興市場的水平，極具投資價值。可見，目前我國股市的投機氣氛和泡沫水平已大大降低，這為今后大行情的啟動奠定了基礎。

　　關注并購行為2006年中國股市將是全面進入從股權分置到全流通時代的一個過渡時期，即后股權分置時代。但它與全流通之間也沒有明顯界限，因為股改公司由非流通進入流通是逐步釋放的過程，即使所有或絕大部分公司完成股改，由于需要掌握控制權等原因，也并不意味著所有的股票都將進入流通。在這個時期，中國證券市場將迎來一次并購重組的浪潮。

　　首先，全流通以及新公司法、證券法的實施為并購掃除了制度障礙。在未來全流通的背景下，企業并購重組能夠還其本來面目。在全流通和產業結構調整的大背景下，并購重組將成為國內企業整合資源、調整業務結構和外資進入中國市場進行戰略布局的重要手段，相應重組并購題材也將重新煥發生機，這一極具生命力的投資主題值得重點關注。

　　另外，公司法、證券法、刑法的修改，破產法的修訂，會計準則與國際會計標準的全面接軌，公司并購的制度建設和微觀經濟基礎逐步完善，為并購重組提供了良好的發展環境。

　　其次，產業整合有內在需求。通過并購消滅競爭對手，增加市場份額，獲得更多利潤，這是美國100年前，即1896－1904年間第一次并購浪潮的主題。兼并浪潮過后，在美國形成了以行業和市場壟斷為特征的經濟制度。目前中國的經濟環境、行業競爭格局與100年前美國的市場環境相似，由于行業景氣程度的提高，吸引了大量投資資本進入，行業集中度急劇下降，尤其在部分典型的規模經濟產業中。在行業進入衰退的階段，兼并重組必然成為市場競爭手段，以此來淘汰競爭對手，整合行業資源。

　　第三，市場持續低迷是公司并購的絕佳時機。目前深滬股市流通市值不足1萬億，市價總值3萬億左右，目前是花較少代價收購上市公司的極好機會。境外成熟市場的歷史經驗也驗證了這一點，股價低廉、市場持續低迷、連續數年熊市的時期，往往是上市公司并購活動風起云涌的時期。而通過二級市場買賣方式實現的企業并購，往往能帶動股價，投資者獲利機會巨大。

　　未來三大并購類型傳統模式仍將大行其道。股改背景下的績差公司重組，是一個多贏的局面。在股權分置改革過程中，一些績差公司為使股改順利通過并保住上市資格，不得不進行資產重組。過去經驗表明，這種重組明顯有利于流通股股東，而且為保住上市資格，政府往往也愿意付出這個代價。面對這樣一個流通股股東、非流通股股東以及政府多贏的局面，我們不難理解，為什么管理層專門針對績差公司的股改，提出了通過并購重組來支付對價的新思路，而這一新思路更是打開了并購題材的想象空間。

　　外資并購將進一步升溫。近年證券市場中，外資并購題材層出不窮。目前在外商對中國的投資中，并購重組只占其中的5％－10％，而在國際上，并購重組一般占國外投資的70％，加快國有經濟布局和結構調整將為外資并購重組提供巨大市場空間。外資并購的重點行業應該集中在四類:一是資源類行業，如金屬、非金屬與采礦行業；二是資產類行業，如房地產行業，可以享受土地升值和

　　“回購”大戲繼續上演。綜觀滬深兩地上市公司，存在同一母公司等各種關聯關系的企業眾多，如中石化集團、中國鋁業、中遠集團、中電集團、中海系等都存在大量的上市子公司。在母公司或大股東有整體上市意愿的情況下，將其收購退市就成為一種必然選擇。2006年希望最大、最有可預見性、有可能率先實施的是中石化集團和中鋁系的公司。

　　投資理念多元化價值投資的大行其道，與管理層的倡導有關，更與機構投資者的壯大密切相關。機構投資者由于資金實力巨大等原因，不可能追求題材炒作等短線的、偶然性的機會，也不太可能選擇以參與小市值個股為主要的獲利途徑，大資金的獲利途徑只能來自上市公司的必然性回報。價值投資的本質含義是購買價值被低估的股票，而不是簡單地購買績優股或高成長股票。價值投資的機會在于市場失效或信息不對稱的時候，在深滬股市的歷史上，這種機會出現過兩次，一次是1996年，一次是2003年下半年。這兩次行情均高舉業績和成長大旗，使價值投資理念深入人心。

　　不過目前以及未來的一段時間內，這種機會恐怕很難大面積重現，這首先是因為價值投資理念被普遍接受，使得市場再出現價值被低估的股票非常困難。另外，價值發現使得有投資價值的股票已經物有所值，還有更重要的一點，我國股市優秀的上市公司太少。

　　與價值投資思路不同的另外一種投資理念是增長策略，著眼于公司未來的發展前景和業績預期。增長策略理念在中國股市曾有過成功的實踐，它和價值投資理念具有交替出現的特點，2006年是否意味著一輪新的增長策略行情的來臨，我們拭目以待。

　　QFII引領市場由于基金在2003年至2004年的以五朵金花為主要投資對象的行情中獲得了巨大成功，基金成為投資者竟相模仿的對象。而隨著QFII實力的逐漸增強，QFII在理念導向方面成為和基金相抗衡的力量。對于來自于成熟市場和價值投資故鄉的QFII來說，其對中國內地股市的啟蒙和示范意義是顯而易見，對其模仿也是難以避免的。被其看中的品種往往也身價倍增，事實上，近期封閉式基金的火爆很大程度上來自于QFII不斷增倉的示范效應。

　　但我們研究QFII的投資行為發現，其投資思路值得參考。如在周期性行業景氣見頂回落，境內基金大幅減持周期性行業的情況下，QFII逆勢而上。為此我們對QFII三季度具體增倉個股按照四個指標作了統計觀察。通過比較我們發現，QFII投資的金屬非金屬行業中，除了投資了部分有色金屬、水泥行業的優勢股以外，對于鋼鐵股的投資，更多是基于股改，被投資的大市值鋼鐵股幾乎全部進入或完成股改，而例外的華菱管線也是因外資購并和定價回購的主題投資題材被一家QFII持有。因此，QFII三季度對鋼鐵股的投資并不一定意味著其看好鋼鐵股明年的景氣度。此外，從QFII三季度迅速增倉的個股來看，也是緊緊圍繞新能源、鐵路建設等“十一五”規劃下的新主題，這不禁使我們想起在二季度QFII曾一度熱衷于對城市消費升級的主題投資。這些現象提示了兩點:一是QFII對股改“尋寶”具有相當高的熱情；二是QFII亦關注

　　(執筆:孟慶勝李喜生馬剛)