央行強擴三級直接融資版圖 發改委與證監會應對

　　本報記者 莫菲 上海報道

　　競爭是激烈的。

　　12月18號，經歷重重磨難、由人行主導的信貸資產證券化產品終于誕生。國家開發銀行和建設銀行分別發起“開元”(41.77億元)和“建元”(30.17億元)兩只資產支持證券。

　　與此同時，中國證監會新批準兩筆企業資產證券化產品。一筆是中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃第二單(分為聯通收益計劃3、4、5期，每期發行21億)，另一單是以廣發證券為管理人額度為5.8億的莞深高速公路收益計劃。

　　據知情人士透露，發改委也在積極修改有關企業債發行的新規則。

　　在發改委、人行和證監會三足鼎立加速發展以固定收益品種為主的直接融資市場之時，無疑人行的步伐是最大的。

　　自2005年5月人行給短期融資券立規以來，先后有50家企業發行總額達1121億元的短期融資券。這一勢頭將在2006年得到更大長進，申銀萬國研究人士預測明年發行規模將達6000億。

　　該人士表示：“信貸資產證券化和短期融資券是人行打造三層次直接融資體系計劃的前兩部分，人行隨后將再次力推資產支持商業票據(ABCP)，2006年發行規模也將達到1000億，這種趨勢一定程度上擠壓了企業債和證監會新生的企業資產證券化產品市場。”

　　中國特色ABCP

　　低調而迅速。

　　短短6個多月發行上千億短期融資券后，某國有銀行人士透露，人行已制定銀行間債券市場發展的一攬子計劃，人行的下一目標是推出企業發行的資產支持商業票據(ABCP)。

　　目前，人行已進入ABCP的試點研究工作，并派出四大國有銀行、光大銀行、交通銀行、中金公司、中信證券等銀行間市場承銷商尋找項目并設計方案。

　　上述銀行人士介紹：“在海外，ABCP是一種市場龐大的成熟產品，近年來得到迅猛發展。至2004年底，美國ABCP余額達到7443.89億美元，占美國商業票據市場總額的54%。”

　　簡單來說，ABCP是一種獨立于公司而由特定資產的信用水平決定的短期資產支持證券品種。基礎資產一般為貿易應收款，發行期限為90天到180天。

　　一個較有意思的現象是，此次人行沒有把ABCP定位于一個短期融資產品。人行要求設計的ABCP產品期限將超過1年，大多數產品期限在2年到5年之間，有的甚至長達10年，接近發改委的企業債和證監會的企業資產證券化產品的長期年限。

　　據上述知情人士透露，除了期限與國外成熟的ABCP產品不同外，人行研究的ABCP還有二處與眾不同的地方。

　　一是國外的ABCP屬于資產支持證券(ABS)中的一種，是以未來有穩定現金流的資產做支持發行的證券化產品，而人行試推的ABCP要求有一塊規模大、質量好的資產作抵押即可，對穩定現金流沒有過多考慮。

　　二是國外的ABCP要做到破產隔離與真實銷售，但人行設計的產品沒有包含上述風控條件。

　　“實際上，人行推動的并不是真正意義上的ABCP，我們可以把它當作是具有中國特色的ABCP，或者說它更接近于國外常見的資產支持中期票據，或者資產抵押債券。”上述人士認為。

　　對于上述種種疑惑，央行終于給出了正面的回應。

　　中國人民銀行金融市場司司長穆懷朋說，資產證券化的發展空間很大，但“不是說國外有的就能拿來馬上投放市場”。他表示，資產證券化產品的開發要能滿足市場的需求，能調動市場主體的積極性。

　　言下之意，資產證券化產品在國內要變通。

　　銀行發力

　　既然在形式上接近資產支持中期票據，或者資產抵押債券，為什么銀行要把這創新產品稱做“資產支持商業票據”，并且低調但快速地準備著？

　　“原因是多方面的，”一位接近人行人士分析，“首先，企業債制度改革緩慢、結構性問題突出，五部委成立的債券市場專題工作小組進程也不理想，從而與不斷膨脹的市場發債需求之間的矛盾是其中的主要原因。”

　　日前，央行行長周小川在“中國債券市場高峰會”上用“深度昏迷，尚未崛起，明顯滯后，后果嚴重”描述了目前公司債券市場的發展現況。

　　目前來看，企業債制度變革仍遲遲不見動靜，并且從7月份就開始盛傳的本年度企業債第二次大擴容，也“只聞雷聲，不見雨點”。

　　由于歷史原因，目前的企業債在發行額度審批、票面利率設定和投資者范圍方面被設置了重重管制，嚴重制約了企業債的發展，這種局面短期內很難有所改觀。

　　5月26日，人民銀行在銀行間債券市場推出短期融資券業務，就是要盡可能打破這種局面。

　　之后，作為承銷商的各大銀行紛紛出動，尋找大企業做短期融資券項目。“凈資產超過25.8億的企業，都可以發短期融資券。”北京某股份制商業銀行對外打出招牌。

　　短短半年，短期融資券發行規模超過千億。來勢洶洶的倒逼勢頭，使得原先在發改委這里等批文的企業，紛紛到人行那里發“20天備案，不需審批程序”的短期融資券。

　　于是，業內悄悄流傳著一則消息：“發行短期融資的企業，不給發企業債。”

　　這是觸發人行立即研究ABCP，以發展銀行間市場中長期債券產品的導火線。“作為企業來說，它除了需要短期融資，企業債長期融資品種也必不可少。短期融資券由于期限較短，僅能用于彌補企業的流動性缺口。顯然，人行手中只有短期融資產品，而沒有中長期品種。”上述人士表示。

　　與其等待發改委啟動，還不如自己促進銀行業進一步發展債券市場。央行通過這一舉措試圖繞開企業債發展目前面臨的死結。

　　各種跡象表明，該產品僅需央行的審批，而不需要通過發改委。

　　“顯然，如果人行把這產品稱為資產抵押債券，那么在審批程序上繞不開發改委。”上述知情人士表示，“如果叫做中期票據，按照美國的做法，就需要向美國證券交易委員會(SEC)進行注冊和監管。”

　　“只有稱作資產支持商業票據，才能名正言順的由人行監管和審批。”他點出了人行研究的ABCP“名不符實”的奧妙。

　　顛覆三足鼎立？

　　發展中期票據使商業銀行得到的優勢是無須多言的。

　　首先，中期票據計劃將填補短期融資券(最長期限不超過365 天)和企業債之間的空白，滿足企業對中期負債的需求，有利于更靈活地進行資產負債匹配。

　　其次，人行將搭建成商業銀行直接融資的三層體系——一年內的短期融資券、一至五年的信貸資產證券化產品和長達十年的ABCP。這將形成短、中、長期兼備的完美的債券收益率曲線。

　　截止到2004 年底，美國中期票據市場總規模達6390 億美元。近年來，中期票據市場規模的增長速度超過了公司債市場，其總量占中期票據和公司債市場總量之和的比例也達到12%左右。

　　在以人行、證監會和發改委形成的債券市場“三足鼎立”格局中，商業銀行欲推出ABCP的做法，客觀上擠壓了證券公司和發改委在債券市場發行的生存和發展空間。

　　對于證券公司的競爭，體現在人行主導的中長期ABCP，無論在期限上，還是選擇的企業質量、規模上，都與證監會新推出的資產證券化產品十分接近。換言之，他們面對的是同樣的客戶群體，這就形成了直接的碰撞和競爭。

　　“商業銀行與企業有天然的關系，因此，在尋找企業的優勢上，證券公司無法與銀行相比。”該銀行人士認為。

　　再看審批的速度和規模。

　　中國證監會已批準發行中金聯通收益計劃第一、二單(第一單32億，第二單63億)和廣發莞深高速收益計劃(5.8億)。據悉，網通100億專項

　　如果人行以發行短期融資券“20天走程序”的勢頭推測，證監會對

　　盡管證監會主席尚福林曾在多次演講中提到“大力發展固定產品市場”，但與人行大張旗鼓地宣傳銀行間債券市場相比，證監會對企業資產證券化產品宣傳較為低調。

　　按照先試點再立法的原則，證監會尚未推出有關資產證券化試點的管理辦法。因此，許多企業并不知曉或熟悉證監會新推出的直接融資產品及其操作流程。

　　據悉，在試點了幾家企業資產證券化產品之后，證監會正在抓緊研究相關規則。

　　而證監會推出的企業資產證券化產品，將嚴格按照資產證券化品種的標準來做，在風險控制上比人行研究的ABCP更勝一籌。