“建元2005-1”MBS具備投資價值

http://whmsebhyy.com 2005年12月14日 08:36 中國證券報

　　韓海平

　　MBS的定價方法主要有收益率利差、靜態利差和OAS分析。本文主要通過收益率利差和靜態利差來對建行MBS進行定價。定價流程如下:①、分析銀行間現有的以7天回購利率為基準利率的浮息券，以設定A、B和C級證券的合理初始基本利差；②、用CIR模型模擬銀行間7天回購利率，并計算每月的基準參考利率B_1M；③、根據《發行說明書》中”資產池”的相

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關信息計算”資產池”的現金流；④、按照《發行說明書》中的現金流分配和清倉回購條款，計算A、B和C級證券的本金和利息；⑤、用銀行間國債即期利率期限結構，對A、B和C級證券進行定價；⑥、改變A、B和C級證券相對于模擬基準參考利率B_1M的基本利差，使得證券的價格等于平價。

　　初始基本利差應參照新型浮息債

　　目前銀行間以7天回購加權平均利率作為基準利率的浮息債共有8只。截至2005年12月12日，4年左右浮息債的有效利差在40到60bp之間；9年左右的浮息債的有效利差在90到150bp之間。浮息債相對于國債的收益率利差維持在－20到－60bp左右；靜態利差維持在－15bp到－55bp之間。

　　“建元2005－1”《發行說明書》中披露A、B和C級證券的預期平均回收率分別為3.15年，9.24年和9.30年。考慮到MBS的提前還款風險、流動性風險和信用風險，設定A、B和C級證券的初始基本利差各為100bp、150bp和200bp。

　　“建元2005－1”MBS具備投資價值

　　根據前面描述的定價流程，當”資產池”的提前還款率分別為12.98％，20％和25％時，“建元2005－1”個人住房抵押貸款支持證券的定價結果如表1所示。

　　定價結果顯示，提前還款率對各級證券合理的基本利差有影響。當”資產池”的提前還款率為12.98％時，A、B和C級證券合理的基本利差約為100bp，150bp和200bp；當資產池的提前還款率為20％時，A、B和C級證券合理的基本利差在80bp，140bp和190bp左右；當“資產池”的提前還款率上升到25％時，A、B和C級證券合理的基本利差大概在70bp、130bp和180bp左右。

　　值得注意的是，“建元2005－1”個人住房抵押貸款支持證券并沒有表現出國外MBS所呈現的“負凸性”特性，這主要是因為我國個人住房抵押貸款利率和債券市場利率割裂，而當銀行調高個人住房抵押貸款利率時，借款人更加傾向于提前還款。

　　我們計算的A、B和C級證券的加權平均回收期與“建元2005－1”《發行說明書》中的結果有所不同，這主要是因為建行通過分析“資產池”中每筆貸款的詳細信息，可以獲得準確的現金流分布；本文通過資產池的加權平均貸款剩余期限近似模擬資產池的現金流，因而產生這些誤差，但該誤差不會對定價結果產生重大影響。

　　根據《發行說明書》中描述的建行七個試點支行住房抵押貸款的本金償付情況，推測“資產池”的提前還款率介于12％到25％之間，因此“建元2005－1”A、B和C級證券合理的基本利差分別約在70~100bp，130－150bp和180－200bp之間。從這三個預測區間看，均優于發行人提供的投標區間，這說明本次發行的建行MBS產品還是具備一定投資價值的。

新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。

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