保薦制改革倒退危機

　　在傳統的慣性下，保薦制改革正面臨回潮，保薦機構越來越強勢，保薦人的獨立性越來越削弱

　　作者:本刊記者 陳為

　　問世之初就非議不斷的保薦制改革走到了十字路口，后遺癥開始顯現，光大證券保薦

人風波就是集中爆發。

　　引入保薦制的初衷，是為了引入責、權、利匹配的先進的發行制度，然而，實際情況卻多少有些走偏。證監會法律部副主任馮鶴年近日表示，保薦制下一步的改革方向是減少保薦代表人的權利，增大保薦機構的責任。

　　光大風波

　　事情緣起正在股改的上市公司寶鈦股份(600456)。光大證券是寶鈦股份的保薦機構。因拒絕在公司股改方案上簽字，一位保薦人被光大證券開除。隨后，一份號稱出自該人士之手的“保薦人自訴”在國內各大財經網站上流傳，“自訴書”中提到：股改方案對中小投資者極不公平，不想做出違背良心的事情。自訴書一出，立刻激起強烈反響，保薦人的獨立性受到公開質疑。然而，根據《證券市場周刊》的調查，其中原因并沒有那么復雜。

　　據光大證券內部人士透露，保薦代表人被開除的背后是利益之爭。該項目是由另外一個保薦代表人拉的，前期的股改溝通也是由他做的，但由于他還在一個項目許繼電器的保薦期內，這樣就可能會影響他在該項目中簽字(按照有關規定，一個人不能同時作兩個項目的保薦代表人)，因此公司指定了該保薦代表人作為候選的保薦簽字人。公司認為他在股改中承擔的責任小， 將來不過就是看看文件簽字而已，就不準備給予他簽字費用(一般情況股改簽字費有3萬)，這樣就激發了保薦代表人以及保薦機構之間的利益糾紛。

　　光大風波雖然只是利益之爭，但折射的卻是保薦制強行推進的“水土不服”。

　　“食利”階層

　　方正證券投行部副總胥珩認為，保薦代表人現在是券商投行最大的“食利”階層，他們每個月不做什么項目，也可以領取每月2萬-3萬的津貼，要是有項目，收入更為可觀，目前的股改簽字費用3萬-10萬元不等。

　　宏源證券投行部首席律師占小平也談道，保薦人制度的實施使得原有券商通道資源轉移給自然人，而保薦代表人由此獲取了“特許權價值”。而因是稀缺資源，保薦代表人不斷地尋求自身利益的最大化。自保薦制實施以來，已有近1/4-1/3的保薦代表人更換了注冊機構。一些品行不好的保薦代表人甚至為了自己的利益最大化而“要挾”券商。由于薪水相差懸殊，也導致具體操作人員心理不平衡。

　　保薦人漫天要價也不是沒有道理。保薦代表人風光的背后，其實有另一種苦衷。招商證券保薦代表人帥輝談道，保薦法規中第六十五條規定，“證券上市當年即虧損或公開發行募集文件等申請文件存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，中國

　　然而，實際的情況是，保薦代表人的形式責任很大，實際責任卻很小。“從幾次處罰的情況來看，管理層對于保薦代表人的懲罰過輕，” 海通證券某投行負責人談道，“江蘇瓊花這樣大的事件，簽字保薦代表人也只是停‘課’3個月，而之后對于其他項目中保薦代表人的處理更是‘輕描淡寫’，只是接受監管提醒。”

　　管理層為什么沒有對保薦代表人責任處罰“施以重手”呢？

　　占小平談道，由于保薦代表人與保薦機構之間的責任劃分很難清晰，如在一些情況下，保薦代表人認為項目可能會帶來比較大的風險拒絕簽字，而保薦機構卻不愿放棄在項目上的投入。而由于保薦機構可以通過撤回推薦函去除保薦代表人資格，因此在保薦機構利益面前，代表人無獨立性可言，也就難以像

　　改革回潮

　　證券業協會有關人士談道，其實管理層也早已注意到目前保薦代表人責、權、利不平衡的問題，業界也有一些建議。但這些建議能否最終實施還得看是否有現實的政策環境支持。其中，業界普遍提及的一個建議就是盡快放開保薦代表人的資格，以降低保薦代表人的特許權價值。華歐國際投行部總經理賀志華認為，放開保薦代表人的資格是大勢所趨，在香港，保薦代表人資格考試每月舉行一次，考試人員不局限于證券行業，律師也可以參加考試。但是通過保薦代表人資格考試并不表明就可以從事投行業務，須由券商或者投資銀行根據其業務能力和水平為其申請執業證書。

　　該協會有關人士談道，隨著市場約束能力的增強，保薦代表人資格也會循序漸進地放開。而隨著保薦代表人資格的逐步放開，更多的人通過考試取得保薦代表人資格，在融資項目供給有限的情況下，保薦代表人目前相對于保薦機構弱勢的局面極有可能進一步加強。因此有必要通過新的制度調整重新厘定保薦代表人及保薦機構之間的權責關系。業內大概有兩種改革建議。

　　一種建議是在法律義務上更加強調保薦代表人(保薦機構)的角色和責任，明確保薦代表人只是保薦機構必備的保薦業務人員，監管機構只對保薦代表人進行資格監管，不要求其承擔保薦法律責任。而另外一種建議是增大保薦代表人的責任，而建立保薦代表人合伙制是良好的途徑。

　　管理層可能更傾向于前一種建議。證監會法律部副主任馮鶴年最近在證券業協會談道，下一步的改革方向是減少保薦代表人的權利，增大保薦機構的責任。畢竟在缺乏個人財產約束的條件下，讓保薦代表人承擔責任是勉為其難。保薦機構作為保薦的法人實體，有能力也有義務承擔更多的責任。