對(duì)價(jià)方式解讀：縮股應(yīng)扮演更重要角色

　　□泰陽(yáng)證券研究所 陳三賢

　　股改正式啟動(dòng)前，縮股對(duì)價(jià)呼聲很高，但股改啟動(dòng)后卻并沒(méi)有成為對(duì)價(jià)主流，迄今為止只有吉林敖東(資訊 行情 論壇)、陽(yáng)光股份(資訊 行情 論壇)等不超過(guò)10家公司采用或提出了縮股對(duì)價(jià)，其中鳳竹紡織(資訊 行情 論壇)還因流通股東的反對(duì)而將縮股改成了送股加派現(xiàn)。全面、客觀認(rèn)識(shí)縮股對(duì)價(jià)成為股改參與各方共同的課題。

　　程序相對(duì)復(fù)雜

　　縮股對(duì)價(jià)之所以沒(méi)有成為對(duì)價(jià)主流，最重要的因素是縮股可能是所有對(duì)價(jià)中最麻煩，并且也不太好理解的方案。

　　對(duì)于非流通大股東而言，縮股對(duì)價(jià)涉及注銷股本，必須更換營(yíng)業(yè)執(zhí)照。同時(shí)，按照有關(guān)規(guī)定，除了召開(kāi)股東大會(huì)外，還必須召開(kāi)債權(quán)人會(huì)議，以獲得債權(quán)人的許可。并且，還必須在權(quán)威媒體上就注冊(cè)資本的減少發(fā)布三次公告。程序過(guò)于復(fù)雜，手續(xù)相對(duì)較多成為非流通股東不愿意采用縮股對(duì)價(jià)的主要原因。盡管交易所已經(jīng)對(duì)縮股程序進(jìn)行了簡(jiǎn)化，但廣州浪奇(資訊 行情 論壇)總經(jīng)理傅勇良仍然直言，公司采用縮股對(duì)價(jià)是在“自找麻煩”。

　　對(duì)于流通股東而言，縮股對(duì)價(jià)與轉(zhuǎn)增及權(quán)證等對(duì)價(jià)方式相似，屬于不太容易理解的方案。縮股對(duì)價(jià)轉(zhuǎn)換成送股對(duì)價(jià)必須根據(jù)縮股比例及流通股東的持股比例進(jìn)行換算，過(guò)程相對(duì)復(fù)雜，與流通股東的溝通不太順暢。鳳竹紡織推出縮股對(duì)價(jià)后，在與流通股東的溝通過(guò)程中沒(méi)有得到充分認(rèn)可，不得不更改了方案。

　　另外，縮股對(duì)價(jià)還可能帶來(lái)其它意想不到的“麻煩”。福星科技(資訊 行情 論壇)在縮股后，第一大流通股東安德盛小盤基金的持股比例超過(guò)5％，造成被動(dòng)“舉牌”。東莞控股(資訊 行情 論壇)采用縮股對(duì)價(jià)進(jìn)行股改后，造成了外資股東的變相增持。

　　熊市中難以體現(xiàn)對(duì)價(jià)意義

　　除了程序麻煩及不便于理解外，流通股東對(duì)縮股對(duì)價(jià)還存在一些質(zhì)疑，最大的質(zhì)疑為縮股后流通股東是否存在實(shí)質(zhì)性獲得，流通股東的潛在損失能否通過(guò)對(duì)價(jià)得到彌補(bǔ)。

　　送股及轉(zhuǎn)增對(duì)價(jià)實(shí)施后，盡管存在自然除權(quán)，但至少流通股東的持股數(shù)量增加了。而縮股對(duì)價(jià)實(shí)施后，流通股東的持股數(shù)并沒(méi)有增加，縮股對(duì)流通股東的實(shí)質(zhì)性補(bǔ)償依賴于股票估值提升后股價(jià)的上漲。但事實(shí)上已經(jīng)通過(guò)縮股完成股改的三家公司股改后不漲反跌，其中G泰豪(資訊 行情 論壇)與G福星即使在縮股復(fù)牌后的第一天也沒(méi)有上漲。顯然，流通股東并沒(méi)有從縮股中得到實(shí)質(zhì)性補(bǔ)償。縮股不存在流通股的擴(kuò)容，同時(shí)每股盈利也得到了提升，從理論上講非漲不可。但問(wèn)題的關(guān)鍵在于，任何股票的上漲必須有資金的推動(dòng)，在目前的熊市環(huán)境下，即使股票估值被大幅提升，也很難得到新增資金推動(dòng)。

　　另外，流通股東對(duì)非流通股東“不怕麻煩”選擇縮股對(duì)價(jià)的動(dòng)機(jī)也心存疑慮。流通股東擔(dān)心縮股公司進(jìn)行股改的驅(qū)動(dòng)力在于增發(fā)。選擇縮股對(duì)價(jià)不但可以保持高股價(jià)，而且也使財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)變得更漂亮，增發(fā)將更加順利。募集資金本是很正常的事，但如果真的如流通股東所擔(dān)心的一樣，股改的目的不是為完善公司治理及健全市場(chǎng)制度，而是為了增發(fā)，則將無(wú)益于市場(chǎng)的健康發(fā)展。

　　有效提升公司質(zhì)量

　　盡管程序相對(duì)復(fù)雜，在熊市中對(duì)價(jià)意義體現(xiàn)不充分，但縮股對(duì)價(jià)的優(yōu)勢(shì)也是非常明顯的。在已推出的所有對(duì)價(jià)方案中，縮股對(duì)價(jià)與重組對(duì)價(jià)成為提升上市公司質(zhì)量最有效的對(duì)價(jià)。

　　在已經(jīng)通過(guò)縮股完成股改的幾家公司中，縮股對(duì)公司每股盈利能力的提升非常明顯。比如，首家縮股公司吉林敖東今年前三季度每股收益由股改前的0.26元提高到0.32元，每股凈資產(chǎn)由股改前的3.88元提高到4.75元。福星科技縮股后前三季度每股收益由0.53元提高到0.69元，每股凈資產(chǎn)從4.08元提高到5.30元，一躍成為業(yè)績(jī)優(yōu)良的藍(lán)籌股。

　　盡管縮股并不能改變公司總資產(chǎn)與總的贏利水平，但我們衡量一家公司的質(zhì)量及投資價(jià)值是從每股指標(biāo)來(lái)看的。一家盈利總額很高的公司如果因股本很大而導(dǎo)致每股收益被攤薄，這樣的公司在普通老百姓或政府部門看來(lái)當(dāng)然是一家很有實(shí)力的公司，但在

　　應(yīng)扮演更重要角色

　　上市公司質(zhì)量是我國(guó)證券市場(chǎng)的一個(gè)根本性問(wèn)題。對(duì)于我國(guó)證券市場(chǎng)而言，上市公司質(zhì)量比“天”大。在提升上市公司質(zhì)量這件大事面前，其它比如程序復(fù)雜、不好理解、溝通困難等問(wèn)題均是小事情。非流通股東在選擇對(duì)價(jià)方案時(shí)，不應(yīng)單純從程序是否簡(jiǎn)單、流通股東是否接受來(lái)考慮，有利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，有利于證券市場(chǎng)的健康才是股改的根本立足點(diǎn)。只要不脫離這兩個(gè)基本立足點(diǎn)，流通股東也必定能接受股改方案。廣州浪奇不怕麻煩采用縮股對(duì)價(jià)的根本出發(fā)點(diǎn)是為了今后引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，公司在股改中充分考慮到了公司未來(lái)的發(fā)展，這種做法非常值得肯定。至于在熊市中難以體現(xiàn)對(duì)價(jià)核心意義的問(wèn)題，則應(yīng)看得更長(zhǎng)遠(yuǎn)點(diǎn)。在熊市背景下，在股改前股價(jià)已體現(xiàn)預(yù)期的前提下，任何對(duì)價(jià)方案均很難充分體現(xiàn)對(duì)價(jià)核心意義。立足于證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，縮股對(duì)價(jià)應(yīng)該在股改中扮演更重要的角色。

　　為更好地發(fā)揮縮股對(duì)價(jià)的作用，上市公司及保薦機(jī)構(gòu)在不斷創(chuàng)新。比如，陽(yáng)光股份推出了“先送股再縮股”的對(duì)價(jià)方案。縮股對(duì)價(jià)的的創(chuàng)新有利于縮股對(duì)價(jià)的推廣。