認沽權證對價本質的完美體現

http://whmsebhyy.com 2005年11月24日 08:28 中國證券報

　　□泰陽證券陳三賢

　　與送股及轉增等對價方式相比，權證對價中流通股股東似乎并沒有得到什么，非流通股股東的付出也很模糊。但事實上，權證對價是最能體現對價本質的對價方式，特別是其中的認沽權證將股改與保護流通股股東利益進行了完美的結合。同時，權證對價也具有廣泛的適用性。

　　認沽權證體現對價核心意義

　　股改對價的核心意義是非流通股全流通后，非流通股股東對流通股股東可能因此而遭受的損失進行補償。在送股及轉增等以“送出”為主要特征的對價方式下，流通股股東盡管得到了股份或現金，但其所持有的資產仍然可能因為市場的自然除權而受到損失。事實上，在這種以“送出”為特征的對價方式中，流通股股東得到的補償更多的是一種象征意義，而非流通股股東卻實實在在地付出了股份。一方付出了很多，但另一方并沒有得到實際的利益，以“送出”為特征的對價方式并沒有很明確地體現對價核心意義。

　　與“送出”不同，權證對價中的認沽權證不但將對價的核心意義體現得非常充分，而且還可能形成非流通股股東不需要太多付出而流通股股東的利益卻得到了充分保護的完美局面。以深萬科的權證對價為例，公司非流通股股東華潤股份有限公司按照10派8的比例向流通股股東免費派送行權價為3.73元的認沽權證。由于公司前景繼續看好，且認沽權證采用

證券給付的結算方式，“華潤股份”在權證行權期可能不需要承擔很大的認購風險，甚至不排除零認購的可能。即使認購量得不到有效控制，在市場極度低迷期間回購公司股份其實也是一種比較好的投資行為。而對于流通股股東而言，在10:8的權證派送比例下，全流通后所存在的風險基本被鎖定�！叭A潤股份”或以零認購完成股改，或以公司投資的方式完成股改，與那些高送股的公司相比，“華潤股份”其實并沒有付出多少，但流通股股東的利益卻因此而得到了很好的保護，這就是認沽權證所體現的對價核心意義。

　　具有廣泛的適用性

　　權證對價能夠解決很多其它對價方式很難解決的股改難題，其適用性是全方面的。

　　適用高流通率公司。高流通率公司非流通股股東持股比例較低，在股改前，其相對控股地位尚且不太穩定，如果采用送股或轉增對價完成股改，非流通股股東的持股比例將進一步降低，在全流通的市場中，隨時都有被收購的危險。比如，深萬科第一大股東華潤股份有限公司僅持有其12..89%的股份。根據不完全統計，滬深兩市如深萬科這樣流通率相當高的公司為數不少。在全流通背景下，期望深萬科等高流通率公司采用送股作為對價顯然不太現實。而認沽權證恰好適用了高流通率公司的股改需要，這種對價方式不但不會降低非流通股股東的持股比例，反而存在提高的可能。

　　適用藍籌公司。眾所周知，藍籌公司送股比例普遍較低，流通股股東對此很不滿意，而非流通股股東也是大倒苦水。之所以造成這種局面，主要原因在于非流通股股東對公司盈利前景很樂觀，認為在目前的股價下，其投資回報遠遠高于社會平均回報率。因此，非流通股股東不但不愿意減持，反而有比較強的增持欲望。但流通股股東期望得到補償也無可厚非。如何解決這種矛盾？認沽權證的優勢再次顯現。流通股股東期望得到補償的根本原因在于全流通后的股價下跌預期，如果股價下跌預期不存在，則對價完全可以豁免。認沽權證雖然不能化解股價下跌的預期，但可以幫助流通股股東鎖定股價下跌的風險，避免全流通后可能存在的股價下跌所帶來的損失，而增持欲望很強的非流通股股東也可能如愿以償，達到以低價增持的目的。

　　另外，權證對價還適用非流通股股東溝通困難，難以達成一致的公司，無論是認購權證還是認沽權證，第一大股東均可單獨完成。對于含H股及B股的公司，權證也可以在完全不改變H股及B股股東利益的前提下完成股改。具有廣泛適用性的權證對價將在股改中占據越來越重要的地位。

　　“差”公司可能水土不服

　　權證對價是一種優勢非常明顯的對價方式，但也并非適用于所有公司，對權證最不適用的應該是未來前景不看好的“差”公司。無論是認購權證還是認沽權證，“差”公司均將水土不服。

　　先看認購權證。公司未來前景不看好，股價上升動力不足，還要流通股股東重新掏錢去買入

股票，流通股股東對認購權證必定產生很大的反感，特別是在目前極度低迷的市場中，流通股股東對非流通股股東的任何“圈錢”行為均將產生極大的抵觸情緒。流通股股東的抵觸并非一種情緒的宣泄，而是出于對自己利益的保護。

　　再看認沽權證。對于流通股股東而言，只要行權價及派權比例足夠高，即使是“差”公司，也一定是持歡迎態度的。但對于非流通股股東而言，采用認沽權證作為對價則可能給其帶來巨大的風險。

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