裝殼風險

　　作者：巫燕玲 來源：中國經(jīng)營報

　　有了殼之后，必須要往空殼中裝資產(chǎn)，沒有資產(chǎn)，公司無法上市。這個所謂“裝殼”過程是紅籌上市中最為關(guān)鍵的一步——裝殼實際上是國內(nèi)企業(yè)將外匯資產(chǎn)注入海外公司，因為涉及資金出境等敏感問題，所以這一步也最為曲折，存在很多灰色地帶。

　　不久前國家外匯管理局頒布《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》(以下簡稱“75號文”)，而《關(guān)于企業(yè)跨境換股的規(guī)定》�熞韵潞喎Q《規(guī)定》�犚矊⒉蝗粘雠_，這將對紅籌上市裝殼的灰色地帶有相當大的沖擊。

　　外匯如何出境？

　　以造殼上市為例，一般殼公司都是民企以個人名義在海外離岸中心設(shè)立。但因為注冊的海外公司只是一個空殼，而民企在海外一般也沒有外匯資金，所以需要從國內(nèi)輸出資金。在國內(nèi)目前外匯管制還較為嚴格的情況下，這個過程便產(chǎn)生了許多灰色地帶。

　　廣州某投資咨詢公司高級經(jīng)理為記者詳解了民企資金出境裝入海外殼公司的數(shù)種途徑。一種是走“橋公司”。找一家境內(nèi)外都有業(yè)務(wù)的公司作為“橋公司”，民企在境內(nèi)給“橋公司”人民幣，“橋公司”的境外企業(yè)將外匯注入民企的殼公司，為此，民企需要負給“橋公司”一筆“手續(xù)費”。例如一家運作紅籌上市的民企可以找一家外貿(mào)企業(yè)，由于外貿(mào)企業(yè)在海外有關(guān)聯(lián)公司，民企裝殼資金就可以通過它，作為不被管制的貿(mào)易項下資金出去。當然，這種手法有一定風險：例如如何找到可靠的“橋公司”以及“橋公司”能如何安全“走錢”，都可能遭遇監(jiān)管稽查風險。

　　另一種比較正規(guī)的方法是先找投資者投資殼公司，然后境內(nèi)民企再進行股權(quán)回購。不過這類方法難度較高—— 一般投資者比較難找，對殼公司引進投資者的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計也要考究，否則企業(yè)容易喪失控制權(quán)。

　　廣信律師事務(wù)所律師全朝暉告訴記者，無論是通過“橋公司”還是股權(quán)并購，此前國家都沒有相關(guān)規(guī)定規(guī)范其過程。但最近出臺的75號文重要價值就在于，將過去處于灰色地帶的居民個人境外投資納入監(jiān)管體系，使裝殼資金流動“陽光化”。

　　盡管外界對75號文多持肯定態(tài)度，但記者接觸的多家操作紅籌上市的中介公司人士表示，業(yè)內(nèi)對75號文后的紅籌之路仍持謹慎樂觀態(tài)度。

　　75號文是外管局監(jiān)管整個紅籌上市鏈條的開始。以裝殼過程中的外匯出境為例，75號文要求，民企要取得外匯登記證，需要提供外匯資金來源和用途，同時還有“其他真實性證明材料”。“目前真實性證明材料具體是什么，我們也不明確。”某中介公司人士對記者說，他告訴記者，部分前來咨詢的民企對提供外匯資金來源和其他真實證明材料感到很不便。

　　有中介公司負責人告訴記者，75號文的確堵住了此前的一些灰色通道，但由于不少民企無法解釋外匯資金來源和用途，他們的很多案例也無法操作。“舊的操作手法不通了，我們也在針對民企需要研究新的操作手法，但操作空間比以前小了。”

　　跨境換股仍存風險

　　在灰色通道被堵住后，75號文給出的另一個解決方案是跨境換股，即境內(nèi)企業(yè)用資產(chǎn)或股權(quán)為交易對價，換取境外企業(yè)股權(quán)及其他財產(chǎn)權(quán)利。這意味著除了直接匯出外匯資金，民企裝殼多了一種方式——換股。但75號文對如何跨境換股并無明確規(guī)定，而

　　據(jù)了解，《規(guī)定》草案中對跨境換股的各環(huán)節(jié)都作出了較為詳細的規(guī)定。例如定義特殊目的公司為中國境內(nèi)企業(yè)或自然人為實現(xiàn)其實際控制的境內(nèi)企業(yè)在境外上市而直接或間接控制的境外公司。但規(guī)定此類為境外公司如果一年后還未成功上市，則可能被取消資格。

　　而對于換股價格問題，《規(guī)定》要求，“在并購時，特殊目的公司股權(quán)價值可以暫時低于被并購企業(yè)的股權(quán)價值”，但“特殊目的公司或其關(guān)聯(lián)公司境外上市的股票發(fā)行價不得低于其所對應(yīng)的境內(nèi)企業(yè)股權(quán)(或資產(chǎn))的評估價”。

　　跨境換股操作非常便利，同時也可以減少外匯資金的運行成本。但其中存在的一個重要問題是稅收。全朝暉認為，紅籌之路背后其實國家稅收流失嚴重，這也是相關(guān)部委遲遲不放行紅籌公司的原因之一。因此要打通全部環(huán)節(jié)，配套稅收制度的制定必不可少。

　　過去境內(nèi)資產(chǎn)出境，一般通過外資收購來實現(xiàn)，而涉及資產(chǎn)收購?fù)ǔ�會產(chǎn)生大筆稅負——很多企業(yè)在還未成功上市之前，就要大交其稅。所以企業(yè)往往想出各種方法逃稅。但業(yè)內(nèi)人士表示，跨境換股同樣也涉及稅收問題。例如境內(nèi)居民向特殊目的公司支付利潤、紅利時，或者獲得利潤或紅利收入時如何繳稅，相關(guān)規(guī)定尚不明確。因此民企跨境換股的稅務(wù)成本仍舊難以估算。

　　紅籌之路

　　在民營企業(yè)試圖通過紅籌方式登陸海外資本市場的過程中，埋伏著無數(shù)陷阱。繞過“黑中介”和“殼風險”之后(詳見本報11月14日A10版《“紅籌上市警示錄”系列報道之一：民企“防身”第一課》)，接下來企業(yè)們將發(fā)現(xiàn)自己面對的是裝殼上市過程中的不可預(yù)知因素。