證監會謹慎對待A＋H打通機制

　　見習記者 胡欣

　　北京報道

　　“證監會正在加緊進行包括發行、交易、退市、并購等一系列市場基礎制度的研究與修訂工作，以適應股權分置改革完成后，市場環境變化帶來的監管邏輯的轉變。” 一位接近

證監會的人士告訴記者。

　　但是，出于種種原因考慮，證監會對于自己曾“喜愛”的政策——“A＋H”，當下卻表現得相當謹慎。

　　在股改進行得風生水起的時刻，尤其是當前市場趨勢不明的時刻，證監會的謹慎相當必要。“不過，現在確實是討論相關問題的時候了。”業內人士分析，“A＋H是個趨勢。在正式放行前，充分論證，有利于確定明確的市場預期，也有利于為今后的開閘鋪平道路。”

　　交易所“力挺”

　　記者手中中信證券近期完成的《A股、H股“打通”機制，中國證券市場穩定發展的必然選擇》的研究報告(以下簡稱《報告》)顯示：“A＋H打通機制”要比“A＋H發行”更接近國際化。

　　11月2日下午，中信證券投行部副總裁德地立人糾正了記者的看法：“較之A＋H發行，A＋H打通機制不僅在發行上要做到同時同價，而且還可以通過對交易、清算等制度上的特定設計，使兩地投資者能夠通過代理機構實現異地交易。”

　　也就是說，A＋H發行只完成了兩地現時上市的工作，而A＋H打通機制要完成的是從同時發行、即時交易到當日交割的工作。

　　“考慮到兩個市場的估值體系不同，通過現有的A股到香港市場上市，實現‘A＋H打通機制’難度較大，”中信證券投行部另一位人士表示，“因此，A＋H打通機制將來應該從發行新股上做突破。”

　　A＋H，作為一項制度創新，各監管部門的態度至關重要。出乎意料的是，外管局對此似乎并不反感。

　　知情人士告訴記者，外管局認為“打通A＋H”，給外匯監管上帶來的負面影響可控，從長期來看，A＋H發行、建立A＋H打通機制符合外匯管理體制改革的趨勢。

　　學者華生認為，資本項目下人民幣的自由兌換是外匯管理體制改革的方向。部分境內投資者通過灰色渠道購買H股已不是秘密，“打通A＋H”通過設定專門的通道把這部分資金納入到監管中來，作為外匯管理體制改革的試點，符合外匯體制改革的方向。

　　相對于外管局的“溫和”態度，上交所更為“急切”。

　　“交易所方面很積極，已經不止一次向我們征詢此事，并催促我們上報方案。”某券商投行部人士透露。

　　實際上，比之內地市場，H股在信息披露、市場監管方面更加國際化，更方便于國際戰略投資人和機構投資者等長期持股人進入上市公司。而隨著市場的長期不振，A股市場在市盈率上的優勢也逐漸消逝。越來越多的大型企業綜合考慮各種因素，優先選擇H股上市，滬深兩交易所面臨的壓力與日俱增。

　　“基于豐富交易品種、活躍市場交易，進而提高競爭力，提升上交所在國際資本市場上的聲譽和市場地位等方面的考慮，上交所的態度可以理解。”華生分析說。

　　證監會謹慎

　　然而，年初還對A＋H充滿憧憬的證監會，現在卻有些意興闌珊。

　　基于A股市場日漸邊緣化壓力，證監會非常希望大型藍籌企業能留在A股市場，也曾經做出過具體的安排，并進行優質企業“海歸”的努力。年初的時候，關于交行、神華的A＋H兩地同時發行曾風生水起，這一進程因股改而打斷，就連正常的融資與再融資都被如何實行“新老劃斷”問題打亂。

　　“證監會在和我們接觸時曾表示過，A＋H是大勢所趨。”一投行人士透露。

　　但是，證監會當下工作重心仍在股權分置改革。股改后的市場整體規劃還在醞釀之中，無暇顧及A＋H的事情。另一方面，證監會對于“打通A＋H”可能給A股市場帶來的影響無法準確評估。

　　前一段時間，有消息稱，融資、再融資將有望開閘。受此消息影響，市場下跌。緊接著，證監會即有人士公開表示，“新老劃斷”短期內不會放行。

　　證監會對于指數的過于在意也引起了一些市場人士的“不滿”。他們認為，證監會的監管職責在于市場健康、有序，過于看重指數的漲跌，只能適得其反。

　　對于這一點，證監會的內部人士曾向記者表示，“誰都知道，立規矩、監管是否有人犯規是證監會的監管職責所在，但現實的事情卻遠非想象的那樣簡單。”

　　在A＋H問題上，證監會謹慎也不無道理。

　　某券商投行人員向記者表示，目前A股相對H股仍有一定比例的風險溢價，選擇A＋H的只會是大型項目，一旦上市將成為市場風向標。市場的估值標準會發生變化，從而會對市場上的其他

　　而目前孱弱的市場一有風吹草動就跌跌不休。這不僅不利于當前證監會的主要工作——股權分置改革——的順利進行，也會使得證監會承擔過多不必要的壓力。

　　配套政策需完善

　　“通過A＋H方式，使得大型藍籌企業登陸A股市場，將更方便機構投資者根據不同的資金偏好進行資產配置。”有基金經理聽聞此事態度積極。

　　而從長期來看，大型藍籌股對于穩定市場，穩定投資者信心意義很大。

　　德地立人表示，從制度設計上來看，“A＋H打通”的試點遠沒有QFII和QDII所帶來的市場影響大。無論是QFII還是QDII，他們的流動都是單向的資金流動，這種流動會因兩地市場價格的背離造成市場波動。

　　而在“A＋H打通”機制下，股票是可以跨境流動的。通過單只股票在兩地的存量不同來平衡兩地有差異的供求關系而不是價格，因此剔除微小的股票流動成本，單只股票兩地的價格是趨同的。

　　同時，正是由于“A＋H打通”形成的兩地市場聯動，避免了單一市場的系統性風險，增強兩地市場共同抵御系統性風險的能力。

　　但是，中信的報告認為，目前來看，建立A＋H打通機制，尚需相應配套政策予以扶持：

　　首先，允許有資格的投資者異地開立賬戶。

　　投資者不能實現異地開立賬戶，境內、香港投資者將被對方市場所隔離，無法利用兩市的對接機制實現股份跨市流通，“建議有限度地放開投資者兩地開戶的限制，選擇10家左右資質、信譽良好的專業機構在兩地市場開戶并作為一級機構。”

　　其次，需完善兩地關于“賣空交易”、“漲跌停限制”等交易制度。

　　內地及香港證券市場漲跌停板制度、賣空制度等交易制度差異的存在，將導致兩地交易效率的不平衡和交易風險的不對稱。

　　因此，在可能的前提下，兩地證券監管機構應修改完善相應的交易制度安排，或者，針對某只進行“打通”的新發上市股票進行相應的制度安排，使其跨境交易能夠順利進行。

　　第三，協調兩地清算交收速度的差異。

　　為了建立“A＋H打通機制”，需要境內和香港登記結算公司在制度和技術上做好安排，修改或補充兩地在登記、托管和清算方面的現有規則，并在技術層面明確兩地登記、托管和清算數據格式、傳遞方式、工作程序。

　　“A＋H，或者說國際化是證券市場的必然趨勢，但在股改未完成前是不可能實現的。因為現在討論的種種問題在股權分置改革完成后可能都不存在了。”中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求說。

　　不過，“至少現在可以就方案進行廣泛的討論。”德地立人表示，“以便為真正放行A＋H時鋪平道路。”