股改持續深化權利與權證紛至沓來

http://whmsebhyy.com 2005年11月08日 08:13 中國證券報

　　泰陽證券陳三賢劉緣

　　11月7日，第八批股改公司宣布啟動股改程序，在第八批股改方案中，最值得關注的深振業首次推出了“認沽權利”，而在上周，深紡織首次推出了“認購權利”。至此，繼寶鋼推出認沽權證之后，先后有9家公司推出了“權證對價”或“權利對價”，在股改持續深化的過程中，“權利”、“權證”紛至沓來。

　　“權利”“權證”各有千秋

　　“權證”與“權利”都是非流通股東獲得流通權的一種對價，在對價功能上，兩者是一致的。而從行權的角度看，寶鋼的認沽“權證”與深振業的認沽“權利”也沒有本質的區別。盡管如此，兩者還是存在很多顯著的不同。

　　“權利”沒有“權證”所具有的交易資格。字面上只有一字之差，但“權利”與“權證”是兩個不同的概念。兩者最大的不同是“權證”可以作為一種憑證上市交易，而“權利”卻沒有憑證，也不能交易。

　　“權證”管理比“權利”更嚴格。由于權證可以上市交易，因此交易所對“權證”的管理遠比“權利”嚴格。按照“上交所權證管理暫行辦法”規定，申請上市的權證，其標的

證券必須滿足三個條件:流通股本不低于2億股，最近20個交易日流通市值不低于10億元，最近60個交易日股票交易累計換手率不低于25％。而從兩家公司推出的“權利”看，“權利”的管理及限制是相當松散的。深紡織流通股本3326.4萬股，深振業流通股本15780.70萬股，兩者流通股本均不超過2億股。顯然，深紡織與深振業均沒有權證發行上市資格。兩家公司放棄管理嚴格的“權證”而繞道“權利”，其主要原因可能正是為了回避管理限制。

　　“權利”行權期距離股改實施時間比“權證”短。“權證”行權期一般在股改實施半年以后或更久。此次深紡織認購“權利”的行權期定在了股改實施一年后，但深振業認沽“權利”的行權期則是在股改實施復牌第一個交易日起的兩個月內。復牌后即可行使認沽權，體現出深振業認沽“權利”對流通股東一種很實在的補償。

　　“權證”上市交易后存在流通溢價，而“權利”則因為不能上市交易而不存在流通溢價。目前寶鋼鐵權證已經沒有行權價值，即使考慮到時間價值，寶鋼權證的價格也不會太高，但該權證昨日收盤仍然達到了1.513元。與寶鋼權證不同，如果股改實施后深振業股價跌破4元的行權價，則其認沽權利沒有任何意義。

　　深紡織“四折認購權”引發思考

　　深紡織的“認購權利”有點出乎意料。1.7元的行權價比送股之后的自然除權價4.63元低了近3元，相當四折認購。同時，10:5.25的權利比也是比較高的。在送股及認購權全部完成后，大股東深圳市投資管理公司的持股比例將由66.24％降為55.72％，控股權仍然掌握在大股東手中。但深紡織在推出股改的同時還提出了管理層激勵機制，根據激勵方案，大股東深圳投資管理公司在三年內將不超過深紡織總股本10％的股份按照最近一期經

審計的凈資產值分售給管理層。如果股權激勵機制順利實施，則大股東持股比例降為45.71％。

　　對于流通股東而言，在股改實施一年后的5個交易日內可以1.7元價格買入股票固然可喜，但很多投資者均會思考一個問題，深紡織大股東為何要將認購價格定得如此之低？當然，我們不能簡單地將深紡織的低行權價看作股價將持續下跌的信號。事實上，深紡織給出1.7元的行權價與其管理層激勵機制有關。截至2005年9月30日，公司每股凈資產為1.37元，流通股東的行權價仍比管理層的行權價高出0.33元。

　　盡管低行權價可能事出有因，但大比例送認購權，同時又大比例進行管理層股權激勵，深圳市投資管理公司仍然難脫退出競爭性領域的嫌疑。對于投資者而言，不管深紡織大股東是否真的決意退出，該公司的股改方案還是應引起思考:從部分公司的股改方案中，能夠看出大股東的去留意向，對于那些大股東去意已決的公司，即使股改方案非常有利于流通股東，也要保持警惕；相反，對于那些“對價”很吝嗇的公司，如果公司盈利前景可觀，大股東套現欲望不強，即使短期的“對價”稍低一點，也應著遠于將來，接受大股東提出的股改方案。

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