關(guān)注貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)推進(jìn)匯率制度改革

　　在集中管理全國的外幣定值資產(chǎn)和外幣定值債務(wù)的同時(shí)，我國政府理所當(dāng)然地承擔(dān)了全國的貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。從長期來看，隨著中國市場經(jīng)濟(jì)體系的逐步完善，隨著中國經(jīng)濟(jì)尤其是金融體系的進(jìn)一步開放，匯率僵化的弊端將日漸暴露得更加明顯，因此，改變這種由國家承擔(dān)貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的格局，已經(jīng)勢在必行

　　盡早實(shí)行真正意義上的管理浮動(dòng)，是解決貨幣錯(cuò)配問題的積極態(tài)度。從一些發(fā)展中國

家的事例來看，管理浮動(dòng)匯率制度也的確使外債負(fù)擔(dān)的主體結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了良性的變化，在整體上降低了貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)。此外，在管理浮動(dòng)匯率制下，政府也更容易推行一些能有效控制貨幣錯(cuò)配的監(jiān)管措施。當(dāng)然，實(shí)行管理浮動(dòng)匯率制度，在為微觀經(jīng)濟(jì)主體提供有利于控制貨幣錯(cuò)配的激勵(lì)的同時(shí)，大力發(fā)展外匯市場以及相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具是必不可少的基礎(chǔ)性工作

　　貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)　匯率風(fēng)險(xiǎn)的另一種表述上世紀(jì)末以來，亞洲地區(qū)和拉美地區(qū)發(fā)展中國家相繼爆發(fā)了一系列金融危機(jī)。通過對(duì)這些危機(jī)成因的研究，越來越多的學(xué)者認(rèn)為，“貨幣錯(cuò)配”是導(dǎo)致這些危機(jī)爆發(fā)的最直接原因。所謂貨幣錯(cuò)配指的是:一個(gè)經(jīng)濟(jì)行為主體(政府、企業(yè)、銀行或家庭)在融入全球經(jīng)濟(jì)體系時(shí)，由于其貨物和資本的流動(dòng)使用了不同的貨幣來計(jì)值，因而在貨幣匯率變化時(shí)，其資產(chǎn)/負(fù)債、收入/支出會(huì)受到影響的情況。根據(jù)戈登斯坦(Goldst　e　i　n　)教授的定義，“在權(quán)益的凈值或凈收入(或二者兼而有之)對(duì)匯率的變動(dòng)非常敏感時(shí)，就出現(xiàn)了所謂的‘貨幣錯(cuò)配’。從存量的角度看，貨幣錯(cuò)配指的是資產(chǎn)負(fù)債表(即凈值)對(duì)匯率變動(dòng)的敏感性；從流量的角度看，貨幣錯(cuò)配則是指損益表(凈收入)對(duì)匯率變動(dòng)的敏感性。凈值/凈收入對(duì)匯率變動(dòng)的敏感性越高，貨幣錯(cuò)配的程度也就越嚴(yán)重”。

　　從一定意義上講，這里界定的貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)是我們所熟知的匯率風(fēng)險(xiǎn)的另一種表述。不過，既然是對(duì)同一事物的不同表述，兩種表述間就至少存在著強(qiáng)調(diào)重點(diǎn)的區(qū)別。就匯率風(fēng)險(xiǎn)而言，它更多考慮的是匯率波動(dòng)對(duì)進(jìn)口、出口、物價(jià)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等市場運(yùn)行變量的影響，突出的是匯率波動(dòng)可能導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)損失；而貨幣錯(cuò)配則著力揭示經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)/負(fù)債、收入/支出等基本的金融地位，分析匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)行為主體的償付能力及其運(yùn)行的穩(wěn)定性產(chǎn)生的沖擊，強(qiáng)調(diào)的是匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)主體行為的影響。

　　貨幣錯(cuò)配概念的提出，為深化匯率問題的研究提供了新的視角。它將人們的視野從關(guān)注損失轉(zhuǎn)移到關(guān)注穩(wěn)定；從關(guān)注市場運(yùn)行轉(zhuǎn)移到關(guān)注經(jīng)濟(jì)主體的行為；從關(guān)注匯率波動(dòng)給微觀經(jīng)濟(jì)主體帶來的財(cái)務(wù)影響，轉(zhuǎn)移到關(guān)注匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)主體行為的穩(wěn)定性的沖擊；從關(guān)注匯率波動(dòng)的結(jié)果轉(zhuǎn)移到關(guān)注導(dǎo)致這一結(jié)果的匯率制度本身。顯然，這使得我們對(duì)匯率制度的研究有了更為合適的概念。

　　巨額貨幣錯(cuò)配惡果多隨著經(jīng)濟(jì)開放度的提高，越來越多發(fā)展中國家的企業(yè)開始參與到國際貿(mào)易和國際資本流動(dòng)之中，在國際貿(mào)易以及國際資本市場大多以美元計(jì)值的情況下，這些企業(yè)不得不被動(dòng)地接受貨幣錯(cuò)配的事實(shí)。巨額的貨幣錯(cuò)配直接導(dǎo)致了發(fā)展中國家金融體系的脆弱。在投機(jī)性資金的攻擊下，各國的固定匯率制度相繼失守，本幣匯率大幅下跌，貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)立即暴露無遺。那些存在貨幣錯(cuò)配的企業(yè)和銀行的凈值及凈收入迅速惡化，導(dǎo)致一系列破產(chǎn)風(fēng)潮，其中，尤其是銀行的大面積破產(chǎn)，給這些以間接融資為主的國家的金融體系帶來了沉重的打擊。在這種情況下，由貨幣錯(cuò)配所導(dǎo)致的凈損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了由本幣貶值所帶來的貿(mào)易方面的好處。

　　此外，貨幣錯(cuò)配的存在還制約了各國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的運(yùn)用，給各國的危機(jī)修復(fù)工作帶來了巨大的困難。具體地講，在經(jīng)濟(jì)衰退的情況下，本應(yīng)采取擴(kuò)張性的財(cái)政和貨幣政策來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但是，擴(kuò)張性的政策卻會(huì)導(dǎo)致物價(jià)的上漲，致使本幣進(jìn)一步貶值，而這又會(huì)進(jìn)一步加大貨幣錯(cuò)配部門的損失。由此形成貨幣錯(cuò)配→金融危機(jī)→經(jīng)濟(jì)衰退→擴(kuò)張性宏觀政策→本幣進(jìn)一步貶值→危機(jī)進(jìn)一步加劇的惡性循環(huán)。正因?yàn)槿绱耍�在上個(gè)世紀(jì)末的金融危機(jī)之后，被卷入危機(jī)的亞洲國家不但都出現(xiàn)了產(chǎn)出的凈額下降，經(jīng)濟(jì)衰退也持續(xù)了相當(dāng)長的時(shí)間。

　　從發(fā)展中國家具體的情況來分析，形成高額貨幣錯(cuò)配既有外部的因素也有其內(nèi)部的原因。

　　就外因而言，廣大發(fā)展中國家之所以面臨貨幣錯(cuò)配，是因?yàn)椴祭最D森林體系崩潰以后形成的以美元和歐元(20世紀(jì)末以來)為“關(guān)鍵貨幣”的國際貨幣體系，事實(shí)上將美、歐之外所有其他國家的貨幣都“邊緣化”了。在這種貨幣體系下，可能只有美國和歐元區(qū)各國基本上不會(huì)發(fā)生貨幣錯(cuò)配現(xiàn)象，因?yàn)槊绹�和歐元區(qū)居民的資產(chǎn)/負(fù)債、收入/支出基本上都能以同一的美元(或歐元)定值。在這幅圖景的另一面，由于廣大發(fā)展中國家的經(jīng)常項(xiàng)目交易和資本項(xiàng)目交易很難用本幣來定值，更難用本幣來實(shí)施，它們的資產(chǎn)/負(fù)債、收入/支出便一定呈現(xiàn)出多種貨幣并存的局面，貨幣錯(cuò)配由此成為常態(tài)。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家用“原罪”來解說這種貨幣錯(cuò)配現(xiàn)象，應(yīng)當(dāng)說比較準(zhǔn)確地揭示了廣大發(fā)展中國家的無可奈何的窘境。就這個(gè)意義上講，我們也可以認(rèn)為貨幣錯(cuò)配是一個(gè)與經(jīng)濟(jì)、金融全球化相伴生的現(xiàn)象。對(duì)于那些本幣不是“關(guān)鍵貨幣”的發(fā)展中國家而言，其開放度越高，其資產(chǎn)/負(fù)債和收入/支出的貨幣錯(cuò)配程度也就會(huì)越高。

　　從“內(nèi)因”上看，我們大致可以從負(fù)債/支出、資產(chǎn)/收入兩個(gè)方面找到貨幣錯(cuò)配形成和暴露的原因。

　　從負(fù)債/支出方面看。在本國儲(chǔ)蓄供應(yīng)不足，且資本市場發(fā)展滯后的情況下，大多數(shù)發(fā)展中國家的企業(yè)(包括一些沒有外匯收入的企業(yè))不得不到海外去籌資，或者通過本國的銀行到國際市場上籌資。由于在國際資本市場上基本不可能籌到以本國貨幣計(jì)值的債務(wù)，這些企業(yè)或銀行只能借入外幣資金，于是自然就陷入貨幣錯(cuò)配的困境。

　　從資產(chǎn)/收入方面看。由于發(fā)展中國家需要籌集為進(jìn)口先進(jìn)技術(shù)設(shè)備所需的資金，大多不得不實(shí)行某種形式的“出口導(dǎo)向”戰(zhàn)略，貿(mào)易順差遂成為這些國家追求的目標(biāo)。同樣由于交易難以用本幣定值，順差的實(shí)現(xiàn)自然還是意味著外幣定值債權(quán)的積累，貨幣錯(cuò)配同樣不可避免。亞洲地區(qū)各國的問題更為嚴(yán)重。由于具有很高的儲(chǔ)蓄率，同時(shí)本地區(qū)又對(duì)銀行信貸過度依賴，債券市場發(fā)展滯后，致使本地區(qū)的儲(chǔ)蓄很難有效地在本地區(qū)轉(zhuǎn)化為資本，“過剩”的儲(chǔ)蓄不得不(通過貿(mào)易順差和資本外流)大量流向美元市場、歐元市場或其他貨幣定值的市場，從而使得貨幣錯(cuò)配問題更加惡化。

　　問題還有復(fù)雜之處。如果一國的貨幣匯率以某種形式“釘住”美元，存在貨幣錯(cuò)配的企業(yè)或銀行將感受不到匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，因此也不會(huì)有動(dòng)力去控制和化解貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。更為嚴(yán)重的是，由于發(fā)展中國家資本市場不發(fā)達(dá)，其資金價(jià)格要高于國際水平(即使在考慮了發(fā)展中國家的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之后)，在匯率相對(duì)固定時(shí)，上述這種利差就為國際、國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)主體(在外匯管制相對(duì)較強(qiáng)的情況下，更多的是國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)主體)提供了無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，套利活動(dòng)的直接結(jié)果就是導(dǎo)致貨幣錯(cuò)配規(guī)模的迅速膨脹。

　　在巨額貨幣錯(cuò)配已然積累的情況下，倘若發(fā)展中國家變動(dòng)貨幣匯率或改變匯率制度，本幣匯率的劇烈波動(dòng)將迅速把貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)暴露出來，企業(yè)及銀行的資產(chǎn)負(fù)債表將迅速感受到不確定的沖擊。

　　面對(duì)匯率的波動(dòng)，發(fā)展中國家的政府只有兩種選擇，一是利用儲(chǔ)備干預(yù)外匯市場，維持原有的固定匯率水平，以免貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)暴露和蔓延——在上世紀(jì)末的金融風(fēng)暴中，亞洲國家大都曾做過這樣的嘗試；二是接手私人部門的貨幣錯(cuò)配，由政府來承擔(dān)所有的貨幣錯(cuò)配損失。巴西政府在實(shí)踐中曾向私人部門發(fā)行過大量的以美元計(jì)值的債務(wù)，將私人部門的貨幣錯(cuò)配集中到政府手中，由此避免了危機(jī)的擴(kuò)散。不管做出哪一種選擇，最終都需要有巨額的外匯儲(chǔ)備來做支撐。比較起來，第二種選擇要優(yōu)于第一種。從亞洲金融危機(jī)的實(shí)踐來看，在干預(yù)匯率一段時(shí)間后，亞洲國家的外匯儲(chǔ)備都消耗殆盡，最后不得不放棄原有的固定匯率。而同時(shí)私人部門的巨額貨幣錯(cuò)配依然存在，這給其后的危機(jī)恢復(fù)工作帶來了很大的制約。不過，第二種安排也有其不利之處，一是國家需要更大的外匯儲(chǔ)備規(guī)模，二是可能會(huì)加重對(duì)微觀主體的負(fù)面激勵(lì)，使其更加忽視匯率風(fēng)險(xiǎn)和貨幣錯(cuò)配問題。

　　改變由國家承擔(dān)貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的格局勢在必行作為發(fā)展中國家，中國的貨幣錯(cuò)配問題同樣十分嚴(yán)重。

　　從外幣資產(chǎn)角度看，2004年底，中國居民及企業(yè)持有外幣存款1530億美元，另外，據(jù)估計(jì)，當(dāng)年中國居民還持有約800億美元等值外幣現(xiàn)鈔。同年，國家外匯儲(chǔ)備達(dá)到6099.32億美元(截至2005年3月底，外匯儲(chǔ)備已達(dá)6591.44億美元，比2000年增加了4443.58億美元，增長了3倍多)。若按該年底我國M2余額為253207.7億元人民幣來匡算，中國的外幣資產(chǎn)對(duì)M2的比率已達(dá)27.5％。

　　從外幣負(fù)債角度看，2004年底，中國外債余額達(dá)到2285.96億美元，對(duì)M2的比率亦達(dá)7.4％。其中，中長期外債為1242億美元，短期外債竟達(dá)到1043億美元。與2000年相比，債務(wù)總規(guī)模只增長了800億，中長期外債規(guī)模減少了83億，短期外債則增加了913億。

　　從外幣收入角度看，中國服務(wù)與貿(mào)易出口規(guī)模自新世紀(jì)以來增長較快，從2000年的2796億美元上升到2004年的6558億美元，增加了3762億美元。同期，外匯支出規(guī)模同樣快速增長，其中，服務(wù)與貿(mào)易進(jìn)口規(guī)模從2507億美元上升到6065億美元，增加了3558億美元。此外，外債償付在2003～2004年間進(jìn)入了一個(gè)高峰期，2004年的外債還本付息支出為1902億美元，比2000年多了1500多億。盡管如此，從總量來看的中國外匯收支大體相當(dāng)。如果考慮到中國居民以及貨幣當(dāng)局持有外匯資產(chǎn)所獲得的利息收入，總體的外匯收入應(yīng)略大于外匯支出。

　　從總圖景來看，我國的外債規(guī)模小于外幣資產(chǎn)規(guī)模，同時(shí)外匯收支也大體平衡，因此，中國貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)與爆發(fā)金融危機(jī)的多數(shù)發(fā)展中國家正好相反——在那些國家，外幣資產(chǎn)遠(yuǎn)小于外幣負(fù)債，其風(fēng)險(xiǎn)暴露于本幣的貶值。而在外幣資產(chǎn)大于外幣負(fù)債的情況下，貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)則暴露于本幣升值方面——這會(huì)導(dǎo)致以本幣計(jì)值的外幣凈資產(chǎn)縮水。就這種狀況而言，中國目前的貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)與日本的情形更為接近。

　　然而，由于匯率制度不同，中國與日本的貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制顯然存在著極大的差別。日本實(shí)行的是浮動(dòng)匯率制度，因此，盡管日本的貨幣當(dāng)局頻繁地干預(yù)外匯市場，從而事實(shí)上對(duì)其本國的經(jīng)濟(jì)行為主體提供一定程度的套期保值，但其貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)大部分還是由微觀經(jīng)濟(jì)行為主體來承擔(dān)的。中國顯然不同:匯率相對(duì)固定、嚴(yán)格的強(qiáng)制結(jié)售匯制度以及依然比較全面的資本項(xiàng)目管制，使得中國政府事實(shí)上充當(dāng)了“貨幣錯(cuò)配套期保值公司”:在集中管理全國的外幣定值資產(chǎn)和外幣定值債務(wù)的同時(shí)，政府理所當(dāng)然地承擔(dān)了全國的貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。這種轉(zhuǎn)換，實(shí)質(zhì)上將貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)控制在了匯率風(fēng)險(xiǎn)的范疇之內(nèi)，避免了私人部門由于匯率波動(dòng)而導(dǎo)致的破產(chǎn)連鎖反應(yīng)，阻斷了貨幣錯(cuò)配對(duì)金融體系的穩(wěn)定運(yùn)行可能產(chǎn)生的不確定影響。從本質(zhì)上說，中國之所以能在上世紀(jì)末的亞洲金融危機(jī)中獨(dú)善其身，在很大程度上得益于這種特殊的制度安排。

　　但是，從長期來看，隨著中國市場經(jīng)濟(jì)體系的逐步完善，隨著中國經(jīng)濟(jì)尤其是金融體系的進(jìn)一步開放，匯率固定的弊端將日漸暴露得更加明顯，因此，改變這種由國家承擔(dān)貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的格局，已經(jīng)勢在必行。

　　應(yīng)對(duì)貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的政策選擇既然貨幣錯(cuò)配是一個(gè)普遍的問題，而且存在諸多不利之處，管理或控制貨幣錯(cuò)配，就成為每一個(gè)融入國際金融體系并相應(yīng)實(shí)行較具彈性的匯率制度的發(fā)展中國家需要首先解決好的重大問題之一。

　　繼續(xù)釘住美元肯定是較便易的解決方式之一，但是，即便沒有外部的壓力，長期實(shí)行釘住美元的匯率制度，至少也有過于僵硬之嫌。更何況，實(shí)行更具彈性的匯率制度，目前已成為我們的既定目標(biāo)。這一形勢，目前已經(jīng)明朗化。

　　在放開匯率的同時(shí)嚴(yán)格實(shí)施外匯管制，也是可選的方案之一，但是，在我國資本項(xiàng)目已經(jīng)在相當(dāng)程度上放開而且還在進(jìn)一步放松管制的情勢下，重新加強(qiáng)外匯管制，頗有“覆水難收”之難。看起來，要想在進(jìn)一步改革匯率制度的過程中管理貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)，我們必須有更為進(jìn)取的方略。但是，鑒于貨幣錯(cuò)配問題并不僅僅是一個(gè)匯率或外匯管理方面的問題，它已經(jīng)全面深入地涉及一國經(jīng)濟(jì)與金融生活的各個(gè)方面，這意味著，在確定匯率制度與外匯管理制度改革方略的時(shí)候，我們應(yīng)當(dāng)將與之相關(guān)的各種問題統(tǒng)統(tǒng)納入視野，進(jìn)行統(tǒng)籌安排。

　　從已有的眾多研究中，我們可以歸納出以下幾個(gè)可資參考的政策選擇。

　　第一，實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度。長期的固定匯率制度固然不是形成貨幣錯(cuò)配的主要原因，但是，貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)日積月累，而且彌久日劇，卻肯定是由它造成的。一方面，公開宣稱的固定匯率制度會(huì)給微觀主體提供負(fù)向的激勵(lì)，使之忽略匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)和貨幣錯(cuò)配的危害，從而導(dǎo)致貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的積累和擴(kuò)大；另一方面，一旦貨幣錯(cuò)配形成了較大的規(guī)模，考慮到匯率波動(dòng)可能產(chǎn)生的巨大負(fù)面影響，各國政府就越發(fā)不敢讓匯率浮動(dòng)，由此患上“浮動(dòng)恐懼”(Fearof　f　l　o　a　t　i　n　g　)癥。無論出現(xiàn)何種情況，一國的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和宏觀經(jīng)濟(jì)政策將因而背上沉重的包袱。

　　因此，盡早實(shí)行真正意義上的管理浮動(dòng)，是解決貨幣錯(cuò)配問題的積極態(tài)度。從一些發(fā)展中國家的事例來看，管理浮動(dòng)匯率制度也的確使外債負(fù)擔(dān)的主體結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了良性的變化，在整體上降低了貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)。此外，在管理浮動(dòng)匯率制下，政府也更容易推行一些能有效控制貨幣錯(cuò)配的監(jiān)管措施。當(dāng)然，實(shí)行管理浮動(dòng)匯率制度，在為微觀經(jīng)濟(jì)主體提供有利于控制貨幣錯(cuò)配的激勵(lì)的同時(shí)，大力發(fā)展外匯市場以及相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具是必不可少的基礎(chǔ)性工作。

　　第二，實(shí)行穩(wěn)健的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，加強(qiáng)資本市場建設(shè)。貨幣錯(cuò)配的起因之一在于本國資本市場(尤其是債券市場)的不發(fā)達(dá)；對(duì)于亞洲國家來說，尤其如此。因此，發(fā)展資本市場(尤其是債券市場)理所當(dāng)然地居于極其重要的地位。

　　要促進(jìn)資本市場的發(fā)展，通過穩(wěn)健的宏觀經(jīng)濟(jì)政策來創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境是必要的前提。鑒于此，我們應(yīng)當(dāng)有選擇地采用通貨膨脹目標(biāo)制度來穩(wěn)定公眾預(yù)期，同時(shí)采用審慎的財(cái)政政策，避免經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)。

　　要發(fā)展本國資本市場，僅有穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境還不夠，加強(qiáng)微觀制度層面的建設(shè)同樣重要。在現(xiàn)實(shí)中，同許多發(fā)達(dá)國家一樣，我們?cè)谖⒂^制度的許多方面都存在阻礙資本市場發(fā)展的因素。比如，不合理的會(huì)計(jì)制度使市場參與者沒有擴(kuò)大交易的動(dòng)機(jī)；各個(gè)主管部門之間的不協(xié)調(diào)和扯皮，導(dǎo)致了債券市場的分割和流動(dòng)性低下；政府對(duì)資本市場發(fā)展、運(yùn)行和波動(dòng)進(jìn)行了過多的干預(yù)，給微觀主體提供了負(fù)向激勵(lì)，阻礙了風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避性金融工具的發(fā)展；缺乏機(jī)構(gòu)投資者，而且市場壟斷程度較高，導(dǎo)致資本市場金融工具定價(jià)的不合理等等。簡言之，發(fā)展中國家要想發(fā)展起有效的資本市場，需要對(duì)本國經(jīng)濟(jì)制度和金融制度的各個(gè)方面進(jìn)行徹底的改革。

　　第三，加強(qiáng)針對(duì)貨幣錯(cuò)配的審慎性監(jiān)管。密切關(guān)注各個(gè)層次經(jīng)濟(jì)主體(企業(yè)、部門、銀行、國家)的貨幣錯(cuò)配狀況，跟蹤監(jiān)控所有的外幣貸款、銀行客戶的外幣資金缺口，是管理貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的又一類措施。在外匯領(lǐng)域?qū)嵤�審慎性監(jiān)管的主要目的，一方面是讓監(jiān)管當(dāng)局“心中有數(shù)”，另一方面還是為了向微觀主體提供正向激勵(lì)，以確保其自主地去限制貨幣錯(cuò)配規(guī)模，或通過各種交易來化解和轉(zhuǎn)移貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。

　　第四，加強(qiáng)外債管理和外匯儲(chǔ)備管理。在實(shí)踐中，外債的總量及結(jié)構(gòu)對(duì)貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的大小有直接影響。從政府控制的角度來說，短期外債的總體規(guī)模應(yīng)該控制在官方可以控制的外匯資金的一定比率之內(nèi)。此外，盡可能地使外債的分布結(jié)構(gòu)與外幣資產(chǎn)分布結(jié)構(gòu)相匹配，對(duì)那些不具有外匯收入來源的部門的借取外債的行為加以限制，亦屬題中應(yīng)有之義。

　　在控制貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的諸項(xiàng)措施中，外匯儲(chǔ)備構(gòu)成了最后一道屏障。在私人部門面臨威脅時(shí)，政府需要?jiǎng)佑脙?chǔ)備去干預(yù)外匯市場，或減輕匯率波動(dòng)給私人部門可能造成的損失，或直接替私人部門承擔(dān)貨幣錯(cuò)配的損失。這意味著，發(fā)展中國家保持較大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備是完全必要的。但是，在實(shí)踐中，究竟怎樣的儲(chǔ)備水平才算適度，顯然難有確切的答案。無論如何，在貨幣錯(cuò)配條件下，外匯儲(chǔ)備的功能已經(jīng)發(fā)生了變化，金融當(dāng)局持有大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備，或者為的是以“引而不發(fā)”之勢，弱化游資的投機(jī)沖動(dòng)，并借以穩(wěn)定匯率；或者是在發(fā)生特殊情況時(shí)，用之對(duì)付可能發(fā)生的外來沖擊。

　　就未來看，進(jìn)一步優(yōu)化匯率形成機(jī)制以及放松資本項(xiàng)目管制是我國市場化改革的既定目標(biāo)，貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)由政府統(tǒng)一承擔(dān)的格局必將逐步發(fā)生改變，相應(yīng)地，市場和各類經(jīng)濟(jì)行為主體將越來越多地、自主地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在這樣一個(gè)變化的過程中，貨幣錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)逐漸顯露在我國的經(jīng)濟(jì)生活之中。如何在市場化的改革過程中，有效地管理貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，事關(guān)中國匯率制度改革之成敗，也事關(guān)我國金融體系的整體穩(wěn)定。