石油化工行業：行業趨勢重于短期影響

　　西南證券張鵬

　　行業評級:石化－中性、化工－看淡操作建議:應更加關注行業自身趨勢，看好上海石化、揚子石化、中國石化、泰山石油。

　　升值前后，石油化工板塊個股表現迥異。那么，人民幣升值對石油化工行業及各子行

業究竟有何影響？

　　石化行業:整體影響呈中性

　　我國石化行業最近7年月度利潤總額與國際油價之間的回歸分析顯示，兩者之間呈較顯著的正相關關系。人民幣升值2％，從靜態角度分析，相當于以人民幣標價的油價下跌2％，按當前油價水平測算，相當于石化行業利潤總額下降2.76％。

　　歷史上看，國際油價會受到多重因素影響而頻繁波動，本次人民幣升值2％僅是其中的一個微小因素，不足以起主導性影響。展望國際油價的未來走勢，供求關系仍比較脆弱。預計未來國際油價有望繼續走高，并與國內的匯率調整相互抵消。因此我們傾向于認為，本次人民幣升值對我國石化行業的整體影響基本呈中性。從投資的角度來看，供需關系、成本變化、政策取向和資產增值等因素可能更為重要。

　　原油開采行業:負面影響較大，邊緣化趨勢明顯。從1998年起，我國原油價格與國際油價直接掛鉤，本次人民幣升值2％，短期內對原油開采行業有直接的負面影響。按2004年產量和當前國際油價測算，預計遼河油田、中原油氣和石油大明的凈利潤將分別下降5％、6％和9％。比升值更值得考慮的是，目前我國內陸的多數油田已進入開發中后期，產量下降和成本上升的趨勢較明顯。因此，這三只原油開采類個股日益邊緣化的趨勢似乎不可避免。

　　煉油行業:明顯受益，但更應關注定價機制。煉油行業是公認的升值受益行業。本次人民幣升值2％，按2005年上半年產量和當前國際油價測算，預計上海石化、揚子石化、錦州石化和石煉化全年成本可以分別降低8939萬元、7200萬元、6078萬元和3740萬元。但換個角度分析，人民幣升值，意味著成本降低；而上調成品油價格，意味著收入提高。兩者對利潤的影響是一致的，本次人民幣升值2％，僅相當于汽油和柴油價格上調15元/噸。7月23日，國家發改革委將汽油、柴油、航空煤油出廠價格分別提高300元/噸、250元/噸和300元/噸。因此，后者對公司的影響更大，對煉油行業而言，成品油定價機制更為關鍵。

　　我們認為，成品油定價機制的市場化改革只是時間問題，成品油價格最終也將與國際市場接軌，因此我國煉油行業中具有規模效應、管理水平高的公司在未來兩年時間里有望脫穎而出，如上海石化、揚子石化、中國石化。

　　銷售行業:沒有直接影響，關注戰略性資產。就成品油銷售行業而言，人民幣升值對公司利潤沒有直接影響，需要更多考慮的應該是公司經營資產的重置成本。

　　化工行業:進一步沖擊競爭力

　　總體來說，在我國化工行業中，出口依附型和進口替代型公司居多，近一兩年來產能的過快擴張加劇了上下游之間的供需失衡，這也是近期相關公司市場表現不佳的根本原因。本次人民幣升值，對行業競爭力有進一步的沖擊。

　　首先，出口依附型主要包括純堿和染料兩個子行業。對純堿行業而言，近年來國內純堿產能增長速度在15％，而需求增長速度在10％以內，隨著下游大客戶—浙江玻璃的180萬噸純堿項目部分投產，越來越多的公司把出口作為擴大銷售的主要渠道。人民幣升值2％，預計對山東海化和三友化工凈利潤的影響在5％以上。對染料行業而言，人民幣升值對降低成本有利，而紡織服裝行業出口受阻又影響了染料的需求，考慮到我國在國際染料行業的重要地位，人民幣升值2％，預計對浙江龍盛凈利潤的影響在2％以內。

　　其次，進口替代型主要包括化肥、氯堿和有機化工行業。對化肥行業而言，進口比重高的鉀肥和磷肥受一定的負面影響。國內鉀肥70％靠進口，國內公司屬于價格接受者，但考慮到國際上鉀肥行業處于寡頭壟斷，而公司的銷售價格又遠低于進口價，預計對鹽湖鉀肥凈利潤的影響在1％以內。國內磷肥35％依賴進口，目前僅港口庫存就接近60萬噸，形勢不樂觀，預計對六國化工凈利潤的影響在5％以上。需要指出的是，國內磷肥行業產能增長過快，預計到2006年將達到780萬噸，如果加上200萬噸左右的凈進口量，將大大超出600－650萬噸的國內消費量。

　　第三，對氯堿和有機化工行業而言，即使人民幣不升值，供大于求的矛盾也已經開始顯現。以MDI為例，由于市場需求增長速度低于預期，今年二季度價格繼續出現20％以上的回落。人民幣升值2％，預計對相關公司凈利潤的影響在2％－4％之間。其中，齊魯石化同時面臨石腦油價格上調的壓力，預計對凈利潤的影響在5％以上。

　　升值對石化重點公司凈利潤的影響

　　預計本次

　　公司名稱 類別 升值對公司

　　凈利潤的影響

　　中國石化 一體化 0．50％

　　上海石化 煉油／化工 －1．00％

　　揚子石化 煉油／化工 －2．00％

　　齊魯石化 化工 －5．00％

　　遼河油田 開采 －5．00％

　　中原油氣 開采 －6．00％

　　石油大明 開采 －9．00％

　　山東�；� 純堿 －5．00％

　　三友化工 純堿 －5．00％

　　浙江龍盛 染料 －2．00％

　　鹽湖鉀肥 化肥 －1．00％

　　六國化工 化肥 －5．00％

　　煙臺萬化 有機 －2．00％

　　資料鏈接

　　中金公司:升值對中石化有利。中石化生產的原油僅相當于28％的加工量，需要外購72％的原油，人民幣升值將使原油進口成本下降。人民幣升值2％則公司毛利增加24.3億元，稅后利潤增加17億元，EPS增加0.02元或5.6％左右；增加2006年EPS0.05元，或13.5％。

　　國泰君安證券研究所:升值對化工行業的整體影響是雙重的:一方面，絕大多數以美元標價原材料價格將會下滑；另一方面，又會導致出口產品的競爭力下降。一般地，對位于上游的產業，弊大于利；對于中下游產業，則是有利有弊。我國的傳統出口產品，如純堿、燒堿、部分有機原料、染料、農藥、塑料制品等子行業，人民幣升值無疑會影響其價格競爭力，特別是上述產品中我國出口以中低檔產品為主，可能會造成一定的負面影響。(燕)