經(jīng)濟(jì)增長動力孕育幾多隱憂·外貿(mào)篇　經(jīng)濟(jì)增長外部動力走弱不可避免

　　世界經(jīng)濟(jì)增速放緩、美元升值趨勢將使2005年下半年到2006年中國進(jìn)出口增長率出現(xiàn)周期性回落的趨勢更加明顯，經(jīng)濟(jì)增長外部動力繼續(xù)減弱不可避免

　　貿(mào)易環(huán)境變化對主要出口行業(yè)兩方面的影響值得關(guān)注:一是美元升值、FDI增速下降對出口行業(yè)的差異性影響；二是貿(mào)易摩擦將成為中國主要出口行業(yè)經(jīng)營最大的不確定性來源之一，中國主導(dǎo)性出口行業(yè)以及出口產(chǎn)品在美國市場上占比較高的行業(yè)遭受貿(mào)易摩擦的可能性

較大

　　世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和美元貶值刺激了中國的出口和投資，成為本輪中國經(jīng)濟(jì)增長重要的外部“發(fā)動機(jī)”。但2005年以來的一系列新現(xiàn)象顯示，中國經(jīng)濟(jì)增長的外部動力基礎(chǔ)開始出現(xiàn)動搖:一是2005年一季度世界經(jīng)濟(jì)增長率出現(xiàn)了預(yù)期中的回落，二是美元匯率結(jié)束了長達(dá)四年的貶值趨勢，開始強(qiáng)勁反彈，此外，2005年4月份以來國外要求人民幣升值的壓力再次加大，升值預(yù)期急劇升溫，人民幣匯率沖突已經(jīng)引發(fā)了一次比較嚴(yán)重的紡織品貿(mào)易摩擦，這些跡象表明，過去幾年支持中國經(jīng)濟(jì)增長的外部動力基礎(chǔ)正在動搖。正是在此背景下，我們認(rèn)為，判斷世界經(jīng)濟(jì)、美元匯率、人民幣匯率改革和升值前景以及貿(mào)易摩擦等因素的后續(xù)變化趨勢，對于把握本輪經(jīng)濟(jì)增長外部動力的變動及其對經(jīng)濟(jì)周期回落的影響是至關(guān)重要的。

　　世界經(jīng)濟(jì)和美元匯率走勢展望由于世界經(jīng)濟(jì)增長和美元匯率貶值是本輪中國經(jīng)濟(jì)增長外部動力的最終源頭，因此，其后續(xù)走向是決定中國經(jīng)濟(jì)增長外部環(huán)境變化的首要因素。

　　世界經(jīng)濟(jì):增速減緩和貿(mào)易收縮。正如事前人們所預(yù)期的，世界經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了2003年到2004年上半年的強(qiáng)勁增長之后，2005年一季度延續(xù)去年下半年以來的回落趨勢，各主要經(jīng)濟(jì)體的增速繼續(xù)放慢。但與此同時，最主要的三大經(jīng)濟(jì)體——美國、日本和歐元區(qū)的具體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)也存在著明顯的差異，總體特征是美國經(jīng)濟(jì)增長依然相對強(qiáng)勁，日本經(jīng)濟(jì)增長比較適中，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長則明顯疲軟。

　　美國經(jīng)濟(jì):增速繼續(xù)以溫和放緩為主。綜合各方面因素判斷，2005年美國經(jīng)濟(jì)增長速度將繼續(xù)以適度放緩為主，IMF、聯(lián)合國等國際機(jī)構(gòu)預(yù)測今年美國經(jīng)濟(jì)增長率約在3％－3.6％左右，增速低于去年，但與日本和歐元區(qū)相比，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)依然明顯強(qiáng)勁。

　　日本經(jīng)濟(jì):增長形勢不如去年樂觀，但正增長仍有望維持。綜合判斷，2005年日本經(jīng)濟(jì)增長形勢盡管不如2004年樂觀，但仍有望保持低速的正增長，具體來看，主要國際機(jī)構(gòu)對今年日本經(jīng)濟(jì)增長率的預(yù)測存在較大的差距，其中，IMF的預(yù)測是增長0.8％，比原先預(yù)期下調(diào)1.5個百分點，而聯(lián)合國預(yù)測是增長2.0％，比原先預(yù)期上調(diào)0.5個百分點。

　　歐元區(qū)經(jīng)濟(jì):繼續(xù)在疲軟中掙扎。從目前來看，無論是外部還是內(nèi)部因素對今年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的制約作用仍將繼續(xù)顯現(xiàn)，因此，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)以相對疲軟的趨勢運行，IFM和聯(lián)合國對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長率的最新預(yù)測分別是1.6％和2％，與原先相比分別下調(diào)0.6和0.2個百分點，歐盟委員會則更加悲觀，其對今年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測僅為1.3％。

　　基于對三大經(jīng)濟(jì)體增長前景的預(yù)測，世界經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩將是主要趨勢。IMF預(yù)測2005年世界經(jīng)濟(jì)增長率為4.3％，比2004年下降0.8個百分點，其中，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家增長率分別為2.6％和6.3％，分別比2004年下降0.8和0.9個百分點，而聯(lián)合國對2005年世界經(jīng)濟(jì)增長率的預(yù)測僅為3.25％。

　　在世界經(jīng)濟(jì)增長速度放緩的背景下，國際貿(mào)易活躍程度下降將是必然的趨勢。根據(jù)IMF的預(yù)測，隨著2005年世界經(jīng)濟(jì)增長放緩，美國、日本、和發(fā)展中國家的進(jìn)口增長速度都會下降，并且這一趨勢將維持到2006年，聯(lián)合國同樣預(yù)測2005年美日歐和發(fā)展中國家進(jìn)口增長速度將下降。我們認(rèn)為，全球進(jìn)口增長速度下降的趨勢尤為值得關(guān)注，因為進(jìn)口增長速度下降意味著全球進(jìn)口需求減少，這將對我國的出口造成不利影響，并最終從源頭上削弱本輪中國經(jīng)濟(jì)增長的外部動力。

　　美元走強(qiáng)利空我國外貿(mào)出口2005年以來，美元匯率從逐漸企穩(wěn)到強(qiáng)勁反彈是世界經(jīng)濟(jì)運行中值得關(guān)注的一個變化。美元匯率在2005年一季度以震蕩筑底為主，3月中旬以后開始明顯走強(qiáng)，截至5月末，美元對日元和歐元分別比2004年末升值7.17％和5.06％，美元對主要貨幣名義有效匯率指數(shù)(NEER)則上升了5.83％。

　　資本回流美國:支持美元升值的關(guān)鍵因素。判斷美元匯率走勢，首先應(yīng)當(dāng)區(qū)分影響美元匯率的長期因素和中短期因素。從長期來看，自從1973年國際貨幣體系進(jìn)入浮動匯率時代以來，美國經(jīng)常賬戶收支只有6年出現(xiàn)順差，其余年份都處于逆差狀態(tài)，隨著時間的推移，經(jīng)常賬戶逆差占GDP的比重呈逐漸上升的趨勢，進(jìn)一步分析，美國經(jīng)常賬戶持續(xù)逆差的背后，主要有兩大因素在推動:一是美國的財政赤字，二是美國的低儲蓄率，由于美國的財政支出主要用于轉(zhuǎn)移支付、軍費開支等領(lǐng)域，同時美國長期的低儲蓄率反映了美國國內(nèi)的高消費傾向，因此，在財政赤字和低儲蓄率背景下產(chǎn)生的經(jīng)常賬戶持續(xù)赤字反映了美國長期以來向國外“借錢消費”的特點，不具有“自我糾正”的效應(yīng)，因此，必須承認(rèn)“雙赤字”是導(dǎo)致美元長期貶值趨勢的根本原因。

　　但如果我們將視角轉(zhuǎn)向中期內(nèi)(3－5年)美元匯率的波動，那么我們可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)常賬戶赤字并不是決定美元匯率強(qiáng)弱的最主要原因。首先，直觀地來看，1973年以來美元名義有效匯率指數(shù)的季度走勢與經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重的變化之間并不存在很強(qiáng)的一致性。相關(guān)性分析顯示，在1973年－2004年美元匯率5次周期性的升值或貶值過程中，只有2次匯率變化與經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重的變化符合理論關(guān)系，3次與理論關(guān)系相背離，同時，1973年－2004年的整體時間內(nèi)，美元名義和實際有效匯率與經(jīng)常賬戶赤字占GDP比重的相關(guān)性盡管符合理論關(guān)系，但相關(guān)性卻相當(dāng)微弱。可見，美國的經(jīng)常賬戶赤字與中期內(nèi)美元匯率強(qiáng)弱之間并不存在很強(qiáng)的聯(lián)系，“雙赤字必定導(dǎo)致弱美元”的邏輯并不成立。

　　考慮到美國“雙赤字”的本質(zhì)是向其他國家“借錢消費”的結(jié)果，并且已經(jīng)成為一種常態(tài)，必須靠境外資本源源不斷的流入來彌補(bǔ)，因此，我們認(rèn)為資本流動格局才是判斷美元匯率中期走勢的關(guān)鍵要素。在美元資產(chǎn)的吸引力較強(qiáng)的情況下，國際資本向美元資產(chǎn)的流動就能抵消經(jīng)常賬戶赤字對美元匯率的不利影響，相反，如果美元資產(chǎn)對國際資本的吸引力下降，資本的外流就會使得經(jīng)常賬戶赤字對美元的削弱作用完全暴露出來，從而推動美元匯率貶值。

　　資本流入將推動美元匯率繼續(xù)穩(wěn)步上升。2005年以來美元匯率逐漸企穩(wěn)并開始走強(qiáng)，同樣與國際資本回流美國的速度加快密切相關(guān)，從2002年下半年起，凈流入美國的資本規(guī)模就開始出現(xiàn)了回升的趨勢，并且2004年以來這一趨勢在不斷強(qiáng)化，從而縮小了凈流入資本規(guī)模與美國經(jīng)常賬戶赤字的差距，對美元企穩(wěn)回升起到了直接的支持作用。

　　國際資本向美國流動的動力之所以會逐漸加強(qiáng)，主要是受三方面因素影響:一是隨著美國經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇并于2004年出現(xiàn)強(qiáng)勁增長，其吸收直接投資的能力在逐漸恢復(fù)，2003年下半年流向美國的直接投資扭轉(zhuǎn)了2001年以來的下降趨勢，2004年二季度以來更是出現(xiàn)了明顯的增加，從而加快了實業(yè)資本向美國的流動；二是經(jīng)過2004年6月份以來美聯(lián)儲8次升息，美元與主要貨幣的利差不斷縮小，2004年10月份以來，美元利率開始高于歐元利率，這在很大程度上提高了美國債券和其他固定收益類金融產(chǎn)品的吸引力，有利于促進(jìn)國際資本回流美國；三是政策方面，2004年10月11日，美國國會通過了《本土投資法案》，這項法案的核心內(nèi)容是將美國公司海外投資收益的所得稅稅率由最高的35％下調(diào)為5.25％，期限為一年，條件是公司將這些投資收益全部返回美國進(jìn)行投資。多數(shù)機(jī)構(gòu)估計，此舉將促進(jìn)3500－4000億美元資本回流美國。

　　我們認(rèn)為，以上因素在未來一定時期內(nèi)仍將有利于國際資本繼續(xù)向美國回流:首先，盡管2005年美國經(jīng)濟(jì)增速將出現(xiàn)下滑，但與日本和歐元區(qū)相比，美國的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)依然相對強(qiáng)勁，在基本經(jīng)濟(jì)面的支持下，無論是流向美國股市的證券投資還是美國吸收的直接投資都有望繼續(xù)保持較快增長；其次，美元的升息周期尚未結(jié)束，目前美國的基準(zhǔn)利率為3％，仍未恢復(fù)到中性利率水平，為了防止通脹壓力加大，美聯(lián)儲在下半年有望將美元基準(zhǔn)利率上調(diào)至3.5％左右，相比之下，歐元區(qū)和日本由于受去年下半年以來經(jīng)濟(jì)增長放緩的影響，今年年內(nèi)升息的可能性不大，因此，2005年下半年美元和歐元、日元的利差將進(jìn)一步擴(kuò)大，這有利于繼續(xù)提升美元資產(chǎn)的吸引力；最后，《本土投資法案》的影響將繼續(xù)顯現(xiàn)，美國跨國公司的資本回流美國的趨勢在下半年仍將維持。

　　基于國際資本繼續(xù)回流美國的判斷，我們認(rèn)為2005年年初以來的美元穩(wěn)步升值趨勢仍有望維持，下半年美元名義有效匯率指數(shù)存在3％－5％的上升空間。美元匯率的穩(wěn)步升值同樣會從最終源頭上削弱本輪中國經(jīng)濟(jì)增長的外部動力。2005年下半年－2006年進(jìn)出口增長形勢預(yù)測通過對世界經(jīng)濟(jì)、美元匯率走勢等核心因素的分析，我們不難看出無論是世界經(jīng)濟(jì)增速放緩還是美元和人民幣的升值趨勢都會制約中國進(jìn)出口的增長，因此，中國的對外貿(mào)易在經(jīng)過了2002年－2004年的持續(xù)快速增長之后，2005年－2006年將出現(xiàn)周期性回落，中國經(jīng)濟(jì)增長的外部動力不斷減弱將成為必然的趨勢。

　　進(jìn)一步分析，我們的預(yù)測模型顯示，世界經(jīng)濟(jì)增長率、美元匯率和中國吸收直接投資等因素對中國進(jìn)出口增長率都存在明顯的滯后影響。其中，世界經(jīng)濟(jì)增長率對中國進(jìn)出口的滯后影響一般為2－3個季度，美元匯率對中國進(jìn)出口的滯后影響為6個月左右，并且其對中國一般貿(mào)易的影響大于對加工貿(mào)易的影響；FDI對中國進(jìn)出口的滯后影響為三個季度到一年，其對加工貿(mào)易的影響大于對一般貿(mào)易的影響。據(jù)此，我們認(rèn)為，2005年上半年以來世界經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩、美元匯率升值、FDI增速下降等因素對中國進(jìn)出口的負(fù)面影響在2005年下半年將開始集中體現(xiàn)。

　　由于我們預(yù)測人民幣匯率最快有望在2005年末出現(xiàn)調(diào)整，考慮到人民幣匯率變化對進(jìn)出口影響同樣存在滯后期，因此，人民幣升值對2005年下半年中國進(jìn)出口不會產(chǎn)生明顯的影響。在不考慮人民幣升值因素的前提下，我們對2005年－2006年中國進(jìn)出口形勢的預(yù)測的核心假定是:2005年世界經(jīng)濟(jì)增長率比2004年下降0.8％，2006年與2005年基本持平；2005年下半年美元名義有效匯率繼續(xù)升值3％全年升值9％左右；2005年中國吸收FDI增長5％。結(jié)果顯示，2005年下半年出口增長率將出現(xiàn)明顯回落，進(jìn)口增長率則有望出現(xiàn)一定的回升。而從年度趨勢來看，2005年－2006年無論是出口還是進(jìn)口增長率都將呈逐年回落的趨勢，2005年出口和進(jìn)口增速將分別比2004年下降11.5和20.6個百分點，2006年出口和進(jìn)口增速將繼續(xù)下降6.8和3.1個百分點。

　　如果人民幣在2005年末開始升值，那么其對中國進(jìn)出口的影響將在2006年得到體現(xiàn)，根據(jù)我們的預(yù)測，如果人民幣在2005年末對美元升值3％(我們認(rèn)為最有可能出現(xiàn)的情況)，將使得2006年出口和進(jìn)口增長率分別下降3.66％和0.79％，一般貿(mào)易出口受人民幣升值的負(fù)面沖擊程度將大于加工貿(mào)易出口。而隨著人民幣對美元升值幅度的加大，其對中國進(jìn)出口的影響程度也將隨之上升。

　　貿(mào)易摩擦的影響不容忽視在今年下半年和2006年，中國所面臨的貿(mào)易摩擦可能會有所增加，這主要是由于兩方面原因:

　　一是由于目前發(fā)達(dá)國家要求人民幣升值的壓力再度加大，圍繞人民幣升值展開的國際政治和經(jīng)濟(jì)博弈很容易演化成針對我國某些出口商品的貿(mào)易摩擦；

　　二是隨著世界經(jīng)濟(jì)增速的放緩和一些國家就業(yè)壓力加大，貿(mào)易保護(hù)主義往往會呈抬頭趨勢，這同樣增加了爆發(fā)貿(mào)易摩擦的可能性。考慮到2005年上半年在部分紡織品上出現(xiàn)的貿(mào)易摩擦已經(jīng)對紡織行業(yè)運行帶來了很大的干擾，所以，我們認(rèn)為貿(mào)易摩擦將成為未來1－2年內(nèi)影響中國出口環(huán)境的最主要的不確定因素。

　　盡管貿(mào)易摩擦的發(fā)生存在很大的不確定性，從而很難在事前進(jìn)行預(yù)測，但從歷史經(jīng)驗來看，貿(mào)易摩擦的出現(xiàn)和演變?nèi)允怯幸欢ǖ囊?guī)律可循的。比如，以經(jīng)常出現(xiàn)貿(mào)易摩擦的美國和日本為例，我們注意到美日貿(mào)易摩擦在過去幾十年中呈現(xiàn)出兩個比較明顯的特點:

　　一是貿(mào)易摩擦爆發(fā)的強(qiáng)度與美日貿(mào)易不平衡程度有密切的關(guān)系，在日本對美國的貿(mào)易順差規(guī)模增長比較快的時期，貿(mào)易摩擦也往往比較頻繁，并且由此會促使日本和美國之間加大政策協(xié)調(diào)的力度，其中運用最多的政策是日本主動限制出口以及日元升值。

　　二是在某個特定的時期內(nèi)，美日貿(mào)易摩擦一般主要集中在日本的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，并且隨著日本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級貿(mào)易摩擦的重點領(lǐng)域也會隨之轉(zhuǎn)變。具體而言，20世紀(jì)50年代，美日貿(mào)易摩擦主要集中在勞動密集型的紡織行業(yè)，之后在60－80年代先后過渡到資本密集型的鋼鐵、家電和汽車產(chǎn)業(yè)，20世紀(jì)90年代又進(jìn)一步過渡到技術(shù)密集型的半導(dǎo)體和高新電子產(chǎn)業(yè)。

　　根據(jù)美日貿(mào)易摩擦的經(jīng)驗，我們可以從兩個角度對未來1－2年與中國可能會產(chǎn)生貿(mào)易摩擦的行業(yè)或產(chǎn)品范圍作一個預(yù)測。

　　首先是從我國主導(dǎo)的出口產(chǎn)品來看，根據(jù)WTO的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2003年我國大類出口產(chǎn)品在世界市場占比居前的絕大部分是勞動密集型行業(yè)的產(chǎn)品，其中服裝和紡織品最為典型，另外還有部分資本密集型行業(yè)的產(chǎn)品，如機(jī)械和通訊設(shè)備、鋼鐵、化工等。在這些主導(dǎo)性出口產(chǎn)品和行業(yè)上出現(xiàn)貿(mào)易摩擦的可能性遠(yuǎn)大于其他產(chǎn)品和行業(yè)。

　　其次是從貿(mào)易伙伴來看，中國和美國間爆發(fā)貿(mào)易摩擦的可能性要大于與其他國家爆發(fā)貿(mào)易摩擦的可能性，這是因為中國的貿(mào)易順差絕大部分來自于美國，并且中美貿(mào)易的失衡程度在不斷加劇，以美國從中國進(jìn)口的商品額與對中國出口的商品額之比來衡量，2004年末這一比例達(dá)到了5.67倍，遠(yuǎn)高于美日貿(mào)易不平衡的程度，因此，一旦美國因經(jīng)濟(jì)增長減速而面臨國內(nèi)就業(yè)壓力增加的問題，其與中國之間爆發(fā)貿(mào)易摩擦的風(fēng)險就會大增。

　　進(jìn)一步來看，目前中國出口到美國的商品在美國市場占比超過10％的主要有玩具和體育用品、鞋類、家具、電視機(jī)及其他視聽設(shè)備、紡織品、服裝、一般工業(yè)機(jī)械設(shè)備等，由于這些商品在美國市場占有率較高，因此，一旦中美出現(xiàn)貿(mào)易摩擦，這些出口商品最容易受到波及，由此所導(dǎo)致的對國內(nèi)相關(guān)行業(yè)的不利影響不容忽視。