專家解讀長力股份股改方案：補償并不到位

　　流通股東通過方案共計可獲得每股0.75435元的對價補償，而改革后該公司流通股東持倉成本與每股內在價值的差額為-1.1255元/股，兩者相差-0.37115元。

　　新橋股權事務有限公司　王汴京

　　7月6日，長力股份(資訊 行情 論壇)公布了股權分置方案。其方案很簡單：即非流

通股東以其持有的股份向流通股東按10：3的比例支付股票對價，以換取非流通股的流通權。

　　長力股份是2003年9月才發行上市的公司，市場運行一年多，投資者對其了解并不多。通過這樣的一個方案，流通股東利益是否能得到充分補償，市場人士存有疑慮亦屬自然。現來分析一下其方案涉及的核心利益。

　　首先，應該指出，對價實質上并不是非流通股東為獲流通權而付出的“買路錢”，而是待公司股票全流通后，公司股票價格回歸至內在價值波動時，其內在估值價格與改革前流通股東實際持倉成本的差價。

　　根據這一思路，要估計該公司方案對改革后流通股東預期損失補償的合理性，就要測算公司股票的內在價值、流通股東預期市場損失、對價的價值和補償等值金額等問題。

　　改革后公司股票內在價值

　　基本思路是：投資者肯為獲取該公司未來一定金額的預期現金股利，現在愿意付多少錢購買該公司股票。基本模型為：P=D(1+g)/R-g。P是改革后股票內在價值，D是該公司最近一個會計年度分配的現金股利，g是該公司可持續增長率，R是貼現率，即市場上風險資產的期望報酬率。

　　根據該公司的公開財務數據，以上參數計算如下：

　　1、該公司2004-2005年度可持續增長率是由公司目前的經營效率和財務政策決定，不進行股權融資時銷售收入最大可能增長率，經測算為5.6%。

　　2、該公司2004年度現金股利0.4元/股，股利支付率67%，現在假設該公司未來基本維持這一分配比率政策。

　　3、貼現率估計。鑒于我國實際情況，目前只能根據有關參數估計，這里取14%。

　　這樣，綜合計算可得，P＝(0.4×1.056)÷0.084=5.029元/股

　　這里需要考慮的是，該公司最近曾實施了10：10的公積金轉增股本。這樣，該公司每股股票改革后的內在價值降為5.0295÷2＝2.5145元/股。

　　根據計算出的方案實施后公司股票內在價值2.5145元/股，再按方案中流通股東實際獲得的對價計算，流通股東每1股可獲取2.5145×0.3＝0.75435元的補償。

　　對價并未補償流通股東損失

　　經復權處理后，該股前30個交易日平均收盤價為3.64元/股，與改革后該公司每股內在價值的差額為2.5145-3.64＝-1.1255元/股。

　　由于流通股東通過方案共計可獲得每股0.75435元的對價補償，而改革后該公司流通股東持倉成本與每股內在價值的差額為-1.1255元/股，兩者相差-0.37115元。顯然，流通股東的改革損失并未通過該公司的股權分置方案獲得充分補償。方案能否最終通過股東大會同意，只能看大部分流通股東對未來資本利得的預期。