公平和效率　復雜與簡單——淺議非A股流通股股東與股權分置改革對價問題

　　諾安基金研究總監易軍

　　股權分置試點改革推出兩個月來，爭執和妥協、反對還是贊成，買入還是賣出的迷茫情緒充斥著市場，尤其是涉及到帶B股和H股(統稱非A股流通股)的公司股份全流通問題，更是遲遲沒有越雷池一步。

　　隨著彼此對話的深入和首批試點的結束，關于這類公司實施全流通前，非流通股是否要同時向A股、B股和H股流通股股東支付對價的討論，開始進入投資者的視野，支付對價能否帶來B股和H股上漲的探討，更是見諸于三大報的一小端，為本來就不確定的對價問題，增加了更多的懸念。

　　談及是否向非A股流通股支付對價，以筆者愚見，雖說不上是隔山打牛，但硬要和緣木求魚相比，不過是五十步笑百步。

　　時下，最明白的道理就是:對A股流通股股東支付對價的歷史依據，源于歷史上的高溢價發行，這種高溢價的發行帶有明顯的國內制度“情結”，支付對價，出于非流通股股東和A股股東共同承擔制度變革風險的需要。

　　經過漫長的等待，為國內資本市場付出血汗的流通股股東，終于迎來了平等對話的時刻，盡管看到的回報沒有渴望的那樣豐厚，也算是贏得了一份安慰。

　　可是，見識不算深厚的股民，就鬧不明白，會有人把支付對價和依照“國標”發行的非A股流通股扯到一起！

　　這樣的想法，哪里談得上“公平”二字！

　　身為國內A股投資者，都不得不承認，支付對價的推出，是2001年以來，最具有實質性意義的扶持措施。這一步的意義，筆者覺得現在去評論它，為時過早，也許多年以后回過頭來看，才會幡然醒悟:哦，原來是這樣……

　　很多的好心人擔憂不對非A股流通股支付對價，未來例如同股同權、股東大會投票等障礙可能會出現！

　　實際上是這樣的嗎？

　　筆者在這里提醒一下，不要忘記，在當初的招募書上，非流通股暫時不流通的承諾，可是對A股投資者承諾的，未來的流通，也是在A股市場上展開，對價是基于承諾的變更，與非A股流通股沒有關系，即使是股東大會的表決，也是非流通股股東和A股投資者探討的特殊話題，和廣大非A股流通股股東并無瓜葛。

　　和一般涉及公司利益的表決不同，非流通股股東向A股流通股股東支付對價，本質上屬于兩類不同股東就“流通”問題進行討價還價，其法律意義，類同非流通股股東向A股流通股股東平等協商的雙邊商業行為，遵從的是民法通則等價有償、互惠互利的交易原則，并非公司法約束的全體股東的股東大會規則。即使召開股東大會，也是面對A股投資者展開，非A股流通股股東即使出席，在表決權利上，缺乏法律上的明確依據。

　　針對這種情況，我們的股東表決大會，不如改為其他某某大會，可能更加符合實際情況，避免法律上無必要的糾紛。

　　這樣，也許更符合經濟生活中提到的效率原則。

　　如果再有好事者提議對非A股流通股支付對價，那么，在支付對價后，A股流通股股東完全有權利要求，目前的非流通股支付對價后去B股、H股市場上流通，而不是在目前A股市場流通。

　　如果B股、H股不同意，又獲得了補償，那算不算國內資產(包括國有資產)重大流失？

　　如果B股、H股執意要求，我們廣大的A股投資者完全有權利要求，上市公司全流通后去B股、H股市場融資，放棄在A股市場上再融資，用老外的錢來補貼一下國內A股投資者。

　　無論公平，還是效率，無論是邏輯還是法理，我們都看不到向非A股流通股股東支付對價的理論意義和現實基礎。在不確定的時代，向非A股流通股股東支付對價的命題，明顯把本來就復雜的問題更加讓人摸不著頭腦。我們要討論和推進的東西其實很清晰:把復雜問題簡單化，關起門來，讓兩大股東直接對話解決問題。