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增量不斷涌入，投資群體壯大，利差收窄趨勢(shì)仍將繼續(xù)
本周四，3年期票據(jù)再度缺席央行例行的公開(kāi)市場(chǎng)操作，3－5年期的中期債券倍受鼓舞。本周五農(nóng)發(fā)行將發(fā)行5年期新型浮動(dòng)利率金融債，并且二級(jí)市場(chǎng)中現(xiàn)有的品種也面臨價(jià)值重估。在新的市場(chǎng)環(huán)境下，中期債如何定位，市場(chǎng)頗為關(guān)注。
民生銀行 賈鵬
本周五，農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行將在銀行間市場(chǎng)招標(biāo)發(fā)行2005年第6期金融債券。該券為五年期浮動(dòng)利率債券，基準(zhǔn)利率采用外匯交易中心公布的7天回購(gòu)利率平均值。這也是銀行間市場(chǎng)第6只以回購(gòu)利率為基準(zhǔn)的新型浮動(dòng)利率債券。而隨著對(duì)這一債券品種價(jià)值發(fā)掘不斷深入，其發(fā)行人和投資者群體日益壯大，同時(shí)結(jié)合市場(chǎng)環(huán)境的變化，可以預(yù)期以回購(gòu)利率為基準(zhǔn)的浮息債券期利差收窄的趨勢(shì)仍將繼續(xù)。
首先從發(fā)行人角度來(lái)看，此類(lèi)浮息債券期限一般在5年左右，有利于發(fā)行方融入長(zhǎng)期穩(wěn)定資金。而考慮其融資成本，由于央行降低超額存款準(zhǔn)備金利率，同時(shí)商業(yè)銀行信貸增長(zhǎng)放緩，大量資金囤積于貨幣市場(chǎng)使短期利率連續(xù)走低，使此類(lèi)浮息債券的實(shí)際支付利率不斷降低。以最近發(fā)行的05國(guó)開(kāi)07為例，84BP的基本利差加首個(gè)付息周期利率基準(zhǔn)1.19％，首季度票面利率僅為2.03％。目前以一年期存款利率為基準(zhǔn)的傳統(tǒng)浮息券收益率在2.9％附近，而此前新發(fā)行5年固定利率金融債券票面利率則達(dá)到3.58％，因而此類(lèi)浮息債券融資成本具有明顯優(yōu)勢(shì)。而從長(zhǎng)期利率走勢(shì)分析，以85個(gè)BP的基本利差為例進(jìn)行分析，如果最近兩年貨幣市場(chǎng)資金繼續(xù)維持寬松，7天回購(gòu)利率平均控制在1.50％以?xún)?nèi)，同時(shí)央行加息保持小幅溫和的節(jié)奏，那么在5年的期限內(nèi)其綜合融資成本可能將顯著低于同期固定利率債券。基于以上形勢(shì)判斷，融資方發(fā)行此類(lèi)債券的動(dòng)力明顯增加，自去年底國(guó)開(kāi)行首次推出這一品種至今，已有4家機(jī)構(gòu)發(fā)行了6只此類(lèi)債券，發(fā)行量達(dá)到550.78億元。
同時(shí)此類(lèi)浮息債券投資者的群體也明顯壯大。以往此類(lèi)浮動(dòng)債券的投資群體主要是一些風(fēng)險(xiǎn)偏好類(lèi)機(jī)構(gòu)，包括部分中小商業(yè)銀行、債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金，通過(guò)持有此類(lèi)浮動(dòng)利率債券進(jìn)行套利。而今年以來(lái)這種局面有所改變，包括四大國(guó)有商業(yè)銀行在內(nèi)的大機(jī)構(gòu)開(kāi)始重視此類(lèi)債券的價(jià)值。這些機(jī)構(gòu)意識(shí)到，與其融出資金供其他機(jī)構(gòu)套利操作，不如自己持有增加收益，畢竟其收益遠(yuǎn)高于目前短期回購(gòu)利率，而一、兩百億的債券相對(duì)于其目前兩、三千億的融出資金而言只是一個(gè)很小的數(shù)字，對(duì)其流動(dòng)性的影響可以忽略不計(jì)。因而此類(lèi)浮動(dòng)利率債券成為這些大機(jī)構(gòu)增加收益、替代逆回購(gòu)和拆借的重要投資品種，這種變化在前兩期債券招標(biāo)中已充分表現(xiàn)出來(lái)。
具體分析本期農(nóng)發(fā)行浮息債券。近期貨幣市場(chǎng)資金繼續(xù)維持寬松態(tài)勢(shì)，7天回購(gòu)利率跌破1.20％關(guān)口，目前穩(wěn)定在1.10％附近。而1年期央行票據(jù)發(fā)行利率受發(fā)行量影響，幾周來(lái)一直在1.99－2.10％區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，本周二受五月份CPI將再度下調(diào)等消息刺激，收益率大幅下跌至1.84％，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。如果按以往慣例，此類(lèi)浮息債券首季度票面利率與1年期央行票據(jù)收益率應(yīng)較為接近，那么農(nóng)發(fā)行浮息債基本利差應(yīng)在75BP附近。
考慮到投資者群體不斷擴(kuò)大，同時(shí)本周央行仍未發(fā)行三年期央行票據(jù)，如果三年期票據(jù)真的長(zhǎng)期停止發(fā)行，將會(huì)刺激市場(chǎng)對(duì)中期債券的需求，使本期浮息債的利差有所減少。而另一方面，本期債券未設(shè)置投資人回售條款，其投資價(jià)值有所降低，同時(shí)由于流動(dòng)性等因素影響，農(nóng)發(fā)行債券收益率一般略高于國(guó)開(kāi)行同類(lèi)債券，因而本期浮息債相應(yīng)的利差應(yīng)增加2－3個(gè)BP。綜合以上因素，本期農(nóng)發(fā)行浮息債券基本利差應(yīng)在72－77BP附近區(qū)間。
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