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江南證券董忠云
轉(zhuǎn)債作為金融衍生品，既有債性，又有股性。就債性而言，屬于債權(quán)，持有人無(wú)權(quán)過(guò)問(wèn)股權(quán)分置改革方案。但就股性而言，它受到來(lái)自股權(quán)分置改革的影響。第一批試點(diǎn)公司中有發(fā)行轉(zhuǎn)債的金牛能源，即將公布的第二批試點(diǎn)公司也很可能有發(fā)行轉(zhuǎn)債的公司。隨著發(fā)行轉(zhuǎn)債試點(diǎn)公司的增多，轉(zhuǎn)債的投資問(wèn)題將更加復(fù)雜化，更需謹(jǐn)慎對(duì)待。
顯債性轉(zhuǎn)債更具投資價(jià)值
隨著股權(quán)分置改革試點(diǎn)的推行，股性較強(qiáng)的高價(jià)轉(zhuǎn)債由于與股價(jià)的變動(dòng)基本同步，近期”跌跌不休”。介入高價(jià)轉(zhuǎn)債與投資股票無(wú)異，風(fēng)險(xiǎn)驟增。而對(duì)于低價(jià)轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)債價(jià)格越低，到期保本收益越高，防守性能越好。并且轉(zhuǎn)債的期權(quán)價(jià)值在市場(chǎng)極度低迷的情況下，有被低估的可能。即使所屬行業(yè)與基本面較差，但純債價(jià)值的保護(hù)使得這部分轉(zhuǎn)債具有較高的安全性，適合于在弱市時(shí)期投資。
統(tǒng)計(jì)顯示，從4月29日股權(quán)分置改革試點(diǎn)以來(lái)，漲幅前三位的全部為債性較強(qiáng)的轉(zhuǎn)債，分別為創(chuàng)業(yè)轉(zhuǎn)債1.3848％、華菱轉(zhuǎn)債0.74％、江淮轉(zhuǎn)債0.4711％。跌幅前三位的全部為股性較強(qiáng)的轉(zhuǎn)債，分別為金牛轉(zhuǎn)債－13.718％、云化轉(zhuǎn)債－11.85％、海化轉(zhuǎn)債－9.223％。截止2005年5月27日，西鋼轉(zhuǎn)債和絲綢轉(zhuǎn)債市價(jià)已經(jīng)低于純債券價(jià)值，具有絕對(duì)投資價(jià)值。換句話說(shuō)，即使它們只是普通債券，在此低位介入也安全，更何況還有”股票期權(quán)”。
不少轉(zhuǎn)債滿足修正轉(zhuǎn)股價(jià)條件和回售的股價(jià)條件。無(wú)論是修正轉(zhuǎn)股價(jià)還是回售都將對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)格帶來(lái)提升動(dòng)力。如創(chuàng)業(yè)轉(zhuǎn)債、華菱轉(zhuǎn)債、南山轉(zhuǎn)債、歌華轉(zhuǎn)債、華電轉(zhuǎn)債、華西轉(zhuǎn)債等。同時(shí)，應(yīng)規(guī)避凈資產(chǎn)與轉(zhuǎn)股價(jià)之間差額較小的轉(zhuǎn)債，如邯鋼轉(zhuǎn)債、雅戈轉(zhuǎn)債等。
試點(diǎn)轉(zhuǎn)債投資需要謹(jǐn)慎
證監(jiān)會(huì)股權(quán)分置改革通知并未明確涉及轉(zhuǎn)債的處理問(wèn)題，使轉(zhuǎn)債處理處于無(wú)法可依的狀態(tài)。目前，所有轉(zhuǎn)債修正條款也都未提及股權(quán)分置下轉(zhuǎn)股價(jià)格的調(diào)整問(wèn)題。非流通股股東采取向流通股股東送股的方式獲得流通權(quán)，總股本不發(fā)生變化。因此，根據(jù)轉(zhuǎn)債募集說(shuō)明書(shū)，轉(zhuǎn)股價(jià)格不做相應(yīng)調(diào)整。
股權(quán)分置下，轉(zhuǎn)債價(jià)格特征發(fā)生變化。股性弱、溢價(jià)率高的轉(zhuǎn)債向純債券價(jià)值接近，轉(zhuǎn)債價(jià)格短期內(nèi)與股票波動(dòng)率的相關(guān)性大幅降低。股性適中、溢價(jià)率適中的轉(zhuǎn)債，如果預(yù)期股價(jià)上漲，則向轉(zhuǎn)換平價(jià)靠齊，如果預(yù)期股價(jià)下跌，則向純債券價(jià)值靠齊。而股性強(qiáng)、溢價(jià)率低的轉(zhuǎn)債可直接轉(zhuǎn)股，受負(fù)面影響較小。
不調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)的情況下，在股權(quán)登記日前，溢價(jià)率較低、股性較強(qiáng)與溢價(jià)率適中、股性適中的轉(zhuǎn)債，如果對(duì)價(jià)優(yōu)惠，股價(jià)上漲，建議持有轉(zhuǎn)債或轉(zhuǎn)股。如果對(duì)價(jià)不優(yōu)惠，股價(jià)下跌，建議賣(mài)出轉(zhuǎn)債。
溢價(jià)率較高、股性較弱的轉(zhuǎn)債，對(duì)價(jià)很難補(bǔ)償溢價(jià)，建議賣(mài)出轉(zhuǎn)債。如溢價(jià)率超過(guò)20％的轉(zhuǎn)債，除非對(duì)價(jià)能帶來(lái)20％以上的收益(事實(shí)上試點(diǎn)的幾家公司都沒(méi)有連續(xù)兩個(gè)漲停)，否則將受到對(duì)價(jià)的負(fù)面影響。在股權(quán)登記日后，由于股權(quán)分置與轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股的影響，股票供給量將大幅增加，股價(jià)也將下跌，建議賣(mài)出轉(zhuǎn)債。
拋售金牛轉(zhuǎn)債是理性選擇
金牛轉(zhuǎn)債正式轉(zhuǎn)股日為2005年2月16日。數(shù)據(jù)顯示，截止2005年6月3日，金牛轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股比為54.59％，而在股權(quán)分置前轉(zhuǎn)股比僅為39.65％。股權(quán)分置改革試點(diǎn)后，金牛轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股迅速，股票數(shù)量進(jìn)一步增加。誠(chéng)然，與其它3家公司相比，金牛能源非流通股股東承諾鎖定期最長(zhǎng)(至少18個(gè)月)、未來(lái)36個(gè)月內(nèi)出售比例最低(不超過(guò)總股本的5％)，顯示了金牛能源非流通股股東對(duì)公司未來(lái)的信心。
但受宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的影響，金牛能源最近兩年業(yè)績(jī)的不確定性較大。從近期股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，金牛能源可謂“跌跌不休”，反映了投資者對(duì)對(duì)價(jià)的不認(rèn)同，持有轉(zhuǎn)債具有較大的不確定性。
金牛能源對(duì)價(jià)安排顯示，公司未對(duì)轉(zhuǎn)股價(jià)格做相應(yīng)的調(diào)整。而是僅僅將在股權(quán)登記日后6個(gè)月內(nèi)的向下修正條款從有權(quán)修正改為強(qiáng)制修正。截止2005年5月27日，金牛能源股價(jià)高于轉(zhuǎn)股價(jià)12％，這意味著股價(jià)要下跌超過(guò)31％，才能修正轉(zhuǎn)股價(jià)。而且，股權(quán)分置改革實(shí)施之后，盡管轉(zhuǎn)股價(jià)的特別修正機(jī)制依然存在，但考慮到轉(zhuǎn)債所剩余額大幅減少，發(fā)行人修正轉(zhuǎn)股價(jià)以促成轉(zhuǎn)股的動(dòng)力將明顯不足。同時(shí)，公司也沒(méi)有對(duì)修正的幅度進(jìn)行說(shuō)明，預(yù)留了較大的不確定性。而股權(quán)分置改革與轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股必將導(dǎo)致股價(jià)進(jìn)一步下跌。因此，建議賣(mài)出金牛轉(zhuǎn)債。
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