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在強(qiáng)勁的需求增長背景下，投資調(diào)整將縮短，然后將再度步入較快增長通道，延續(xù)大周期的繁榮階段。從經(jīng)驗(yàn)看，此類調(diào)整正常情況下一般要2－3年時(shí)間，才能調(diào)整充分。從當(dāng)前和未來需求可持續(xù)性強(qiáng)、潛力大等方面考慮，供需矛盾的調(diào)整在需求的強(qiáng)勢下可能以較短時(shí)間完成
中信證券 徐剛
中國經(jīng)濟(jì)投資拉動(dòng)特征突出，宏觀經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)折因而往往與投資形勢的變動(dòng)相關(guān)聯(lián)。雖然出口在本輪經(jīng)濟(jì)加快增長中正在發(fā)揮重要的作用，消費(fèi)的作用也在恢復(fù)，但投資狀況如果出現(xiàn)大的轉(zhuǎn)變，其對宏觀經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面影響，很難由出口和居民消費(fèi)來完全彌補(bǔ)。
長期投資快速增長會(huì)延續(xù)多年中國目前的投資周期，受城市化、國際化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級帶動(dòng)。這是長周期影響因素，其效應(yīng)正常情況下應(yīng)能延續(xù)10－20年。其中，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與當(dāng)前的消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級聯(lián)系緊密，消費(fèi)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)重型化的趨勢明顯，包括：汽車等加工深度高的重型加工制造消費(fèi)品，住房、公用服務(wù)設(shè)施等加工深度不高但需要大量重化工基礎(chǔ)材料的超長耐用品。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級還與出口結(jié)構(gòu)升級的帶動(dòng)有關(guān)，機(jī)電產(chǎn)品、投資品在出口商品中所占份額不斷擴(kuò)大。
國外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)也表明，經(jīng)濟(jì)起飛一定伴隨階段性的長時(shí)間投資快速增長。在這一過程中實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的升級和可持續(xù)的增長。
地產(chǎn)和出口是本輪投資周期上行的根本推動(dòng)因素。當(dāng)前階段，只有這兩個(gè)因素才能形成浪潮式投資高增長。出口受外貿(mào)環(huán)境改善影響大、受緊縮調(diào)控政策影響較小，而地產(chǎn)的長遠(yuǎn)發(fā)展得到政策性扶持，面對的都有客觀的有效需求，都具有可持續(xù)性較高的特點(diǎn)。地產(chǎn)拉動(dòng)上游投資，出口拉動(dòng)中下游主要是下游投資，為2002年以來的投資快速走強(qiáng)提供了根本動(dòng)力。
從長遠(yuǎn)發(fā)展看，出口增長的潛力仍然很大。按ＷＴＯ公布的數(shù)據(jù)分析，我國傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)品的出口份額，在近幾年出口的整體擴(kuò)張中，依然表現(xiàn)出勃勃生機(jī)。紡織、服裝占全球市場的份額2003年比2000年分別提高5．1、4．7個(gè)百分點(diǎn)。從未來的發(fā)展空間看，2003年輕紡產(chǎn)品的典型代表———紡織、服裝產(chǎn)品的出口占?xì)W美日以外全球其他國家和地區(qū)出口的比重分別為28．9％和32．5％，比10年前這些產(chǎn)品已經(jīng)成為中國代表產(chǎn)品之時(shí)所占的市場份額擴(kuò)大了10個(gè)百分點(diǎn)以上。說明輕紡產(chǎn)品的國際競爭優(yōu)勢非常突出，未來仍然可以期望繼續(xù)擴(kuò)大份額。
加工深度較大的制成品，是加入ＷＴＯ后外商進(jìn)入中國的投資焦點(diǎn)，未來競爭優(yōu)勢提高的速度還會(huì)更快。由于機(jī)電產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢與更傳統(tǒng)的輕紡產(chǎn)品競爭優(yōu)勢共用同樣的平臺———鼓勵(lì)出口政策、較高的勞動(dòng)力素質(zhì)和低勞動(dòng)成本、國內(nèi)外市場容量相對均衡等，傳統(tǒng)產(chǎn)品在國際市場上的業(yè)績能夠作為新優(yōu)勢產(chǎn)品的標(biāo)桿，可以期望未來10年，機(jī)電產(chǎn)品的市場份額會(huì)比目前提高10個(gè)百分點(diǎn)以上。
以此推算，按2003年世界貿(mào)易規(guī)模看，靜態(tài)市場空間在5000億美元左右，相當(dāng)于出口可以有年均增長8％的額外空間，再加上世界貿(mào)易整體的擴(kuò)大，按近10年ＷＴＯ統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算的7．2％的年均增長率估計(jì)，未來10年，中國產(chǎn)品的出口有每年增長15％以上的潛力。
出口需求的持續(xù)快速上揚(yáng)，使得出口導(dǎo)向產(chǎn)業(yè)的投資未來仍將是固定資產(chǎn)投資增長活力的重要源泉，但未來出口帶來的投資增長動(dòng)力將以緩釋而不是排浪式爆發(fā)的方式出現(xiàn)。
出現(xiàn)排浪式投資擴(kuò)張的另一重要原因，是地產(chǎn)市場的快速崛起。福利房時(shí)代的終結(jié)、收入的持續(xù)增長以及隨經(jīng)濟(jì)快速增長而越來越具有信心的未來收入預(yù)期，喚醒了衣食無憂的消費(fèi)者改善居住環(huán)境的本能�！靶】挡恍】�，關(guān)鍵看住房”，改革開放以來國人消費(fèi)的浪潮模式，在住房消費(fèi)上再現(xiàn)，打開了住房消費(fèi)快速增長的大門。與此相對應(yīng)，配套的城市公共基礎(chǔ)設(shè)施投資與住宅建設(shè)形成相互促進(jìn)的共生現(xiàn)象，也表現(xiàn)出強(qiáng)烈的投資擴(kuò)張趨勢。
今后，維持投資持續(xù)擴(kuò)張的力量將主要是房地產(chǎn)消費(fèi)需求、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級需求等所帶來的投資能量，受宏觀調(diào)控的影響相對出口導(dǎo)向的投資而言要大，排浪式投資擴(kuò)張的浪頭在減小。整體上投資需求仍將保持較快增長，但也將逐漸過渡到維持正常投資運(yùn)行的作用，難以形成新的排浪式投資高速增長。
中期投資快速增長的局面將要面臨調(diào)整但是，在可能長達(dá)20年的大周期之內(nèi)，仍然存在次一層次的周期波動(dòng)。從本報(bào)告的角度，我們要看的實(shí)際上是2－3年內(nèi)，投資周期的具體趨勢將如何展開。
2005－2006年，固定資產(chǎn)投資的排浪式高潮正在趨于平復(fù)，增幅會(huì)比2003－2004年回落，但預(yù)料仍將能夠保持20％左右的增幅，房地產(chǎn)和城市公用基礎(chǔ)設(shè)施等方面的投資仍將較快發(fā)展。
在這一過程中，一些影響小周期波動(dòng)的因素，將在未來數(shù)年內(nèi)，發(fā)揮越來越大的作用，促使投資領(lǐng)域出現(xiàn)較大規(guī)模的調(diào)整，投資面臨增長顯著放慢的可能。
從目前來看，影響小周期波動(dòng)的因素，主要是社會(huì)總供需及支柱行業(yè)供需的關(guān)系演變轉(zhuǎn)化，也可能包括政治周期的影響，以及重大活動(dòng)、事件如匯率、政策調(diào)控等的作用。
2007年很可能成為關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)多種角度的分析結(jié)果，幾乎都指向統(tǒng)一時(shí)間段：2007－2008年。這是投資形勢可能出現(xiàn)較大變化、也是宏觀經(jīng)濟(jì)形勢可能出現(xiàn)轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵年份。
第一，近2年投資形勢大變的可能性不大。本屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體上任以來，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面的政策指向越來越明確，基本形成未來若干年的經(jīng)濟(jì)工作指導(dǎo)方針，在調(diào)控操作上，也表現(xiàn)出穩(wěn)重謹(jǐn)慎的特點(diǎn)，很難出現(xiàn)跳蕩起伏的政策性突然轉(zhuǎn)折。從2003年以來從宏觀調(diào)控實(shí)施的脈絡(luò)來看，思路越來越清晰：強(qiáng)調(diào)可持續(xù)發(fā)展、以人為本的科學(xué)發(fā)展觀、抓住戰(zhàn)略機(jī)遇的重要判斷。表現(xiàn)在如何對經(jīng)濟(jì)增長、投資增長速度問題上，就是既要保證經(jīng)濟(jì)增長、投資增長的效益和質(zhì)量，也要保持持續(xù)快速的增長速度。因此，在調(diào)控方面，將不會(huì)成為未來2－3年投資持續(xù)快速增長的障礙，而會(huì)以發(fā)揮引導(dǎo)作用為主，以靈活適度的緊縮姿態(tài)保持投資在合理、適度、資源能夠承受的范圍內(nèi)較快增長。
由于投資領(lǐng)域的市場經(jīng)濟(jì)體制改革相對滯后，財(cái)政分灶吃飯和以經(jīng)濟(jì)增長作為地方領(lǐng)導(dǎo)的政績考核指標(biāo)下，企業(yè)和政府的投資擴(kuò)張沖動(dòng)依然強(qiáng)烈。體制改革和宏觀調(diào)控政策的實(shí)施抑制了投資過快的增長速度，但沒有改變投資較快增長的體制和趨勢。
從需求角度看，國際經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇———繁榮階段，出口需求增長會(huì)維持較高水平。據(jù)聯(lián)
合國貿(mào)發(fā)署數(shù)據(jù)，1990－2000年世界經(jīng)濟(jì)年均
增長2．3％，1998－2000年，是上升時(shí)期，2．2％、3％、4％。此前，所謂網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的泡沫在2001年破滅，使得全球經(jīng)濟(jì)在2001－2002年陷入低谷。世
界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢在2003年表現(xiàn)比較明顯，2004年，全球經(jīng)濟(jì)增長達(dá)到近些年的一個(gè)高點(diǎn)，復(fù)蘇態(tài)勢強(qiáng)勁。盡管比2004年增長有所放慢，2005年仍將延續(xù)這一增長勢頭，成為普遍的共
識。世界經(jīng)濟(jì)的走勢，正在或已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)繁
榮時(shí)期。主要商品價(jià)格的上漲，正是世界經(jīng)濟(jì)
處于復(fù)蘇———繁榮階段的一種表現(xiàn)。
第二，多種因素影響將促使投資調(diào)整在2年后出現(xiàn)。前一階段投資過快增長的行業(yè)主要集中在重工業(yè)，而重工業(yè)投資需求的可持續(xù)性相對也要弱一些。重工業(yè)投資的特點(diǎn)是投資規(guī)模比較大，投資周期比較長，一般需要3年以上的時(shí)間完成，集中的投資會(huì)帶來集中的生產(chǎn)能力增長，供需矛盾容易在某個(gè)時(shí)點(diǎn)快速反轉(zhuǎn)，相對其他方面投資需求而言最早出現(xiàn)轉(zhuǎn)化的可能性較大。
目前中國的固定資產(chǎn)投資在建規(guī)模約20萬億元，相當(dāng)于3年的固定資產(chǎn)投資工作量，始于2003年的投資高潮，至少可持續(xù)到2007年。
與政治周期相關(guān)的另一因素則構(gòu)成投資周期進(jìn)入短暫調(diào)整的可能，那就是地方領(lǐng)導(dǎo)換屆，可能與供需矛盾轉(zhuǎn)化時(shí)間疊加而促成投資進(jìn)入調(diào)整階段。2007年將召開中共十七大。隨后地方政府領(lǐng)導(dǎo)將陸續(xù)換屆，現(xiàn)有的考核體制下，總結(jié)成績應(yīng)該是換屆之前各地領(lǐng)導(dǎo)班子的工作中心，不會(huì)替新班子考慮、布置下一階段發(fā)展，投資沖動(dòng)就會(huì)弱一些。
我們的基本判斷是，投資的快速增長還有2年左右的較快增長，隨后，受供需矛盾的轉(zhuǎn)化觸發(fā)，一個(gè)較短但是階段性的供求平衡甚至在一定程度上供大于求，將會(huì)使得投資的增長進(jìn)入下行調(diào)整期，消化連續(xù)4－5年投資較快增長形成的產(chǎn)能，使得產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級更充分地融入消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級。
第三，調(diào)整將較為短暫。國內(nèi)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級初步完成，包括住房、汽車等在內(nèi)的新興消費(fèi)需求，已經(jīng)成為持續(xù)推動(dòng)中國投資增長、經(jīng)濟(jì)增長的強(qiáng)大力量。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級也使投資有著強(qiáng)烈的擴(kuò)張需要。這是我們判斷未來投資需求總體上仍會(huì)保持較快增長的主要原因。畢竟投資是宏觀調(diào)控的重要對象，而且由于現(xiàn)實(shí)需求的強(qiáng)力支撐，投資現(xiàn)在仍具有很強(qiáng)的可調(diào)性。前一階段大量公共基礎(chǔ)設(shè)施投資需求的推后和隨時(shí)可以再啟動(dòng)，也為周期調(diào)整的縮短提供了可行性。
在強(qiáng)勁的需求增長背景下，調(diào)整將縮短，投資將再度升上較快增長通道，繼續(xù)延續(xù)大周期的繁榮階段。從經(jīng)驗(yàn)看，此類調(diào)整正常情況下一般要2－3年時(shí)間，才能調(diào)整充分。從當(dāng)前和未來需求可持續(xù)性強(qiáng)、潛力大等方面考慮，供需矛盾的調(diào)整在需求的強(qiáng)勢下可能以較短時(shí)間完成，比如1年。
綜合來看，投資將在2007—2008年進(jìn)行調(diào)整。2007年成為調(diào)整年的可能性是比較大的。由于整個(gè)大周期投資上行的強(qiáng)勢，并且在2005－2006年投資增長就會(huì)在高位上有所放慢，有利于減小調(diào)整的沖擊，調(diào)整的時(shí)間將較短。我們認(rèn)為，至遲到2009年，投資增長即可能重新進(jìn)入新的上升通道，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長再回繁榮軌道。
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