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航空證券王自強(qiáng)
若華菱管線5月18日收盤價不高于4．25元，則將滿足持續(xù)15日股價低于轉(zhuǎn)股價的85％的條件，按華菱轉(zhuǎn)債的回售條款，公司將從轉(zhuǎn)債投資者手中以面值107％的價格買回全部剩余可轉(zhuǎn)債，這將對公司造成巨大的短期償債壓力。事實(shí)上，華菱管線前一交易日收盤價3．97元，當(dāng)日要收到4．25元以上需要上漲至少7．05％，在當(dāng)前疲弱的市場環(huán)境之下幾乎是不可
能的。為此，華菱管線董事會當(dāng)日宣布：啟用特別向下修正條款，將華菱轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價由5．01元向下修正至4．50元，從而避免了轉(zhuǎn)債回售條款的觸發(fā)。投資者不禁產(chǎn)生疑問，觸發(fā)回售條款、向下修正轉(zhuǎn)股價對于可轉(zhuǎn)債的價值有什么樣的影響呢？這要從可轉(zhuǎn)債定價機(jī)理上來講。
一般認(rèn)為，可轉(zhuǎn)換債券的價值=債券價值＋期權(quán)價值。其中，債券價值是可轉(zhuǎn)債市場定價的底線，它主要由利率條款決定，發(fā)行上市之后這部分變化較小，可轉(zhuǎn)債價格不可能跌破這個價格，我們稱可轉(zhuǎn)債是防御型品種意義就在于此，和股票市場中跌跌不休、無底部可言的垃圾股相比，投資可轉(zhuǎn)債即便失敗，可能造成的最大損失也不過是跌到其債券價值，股價可能繼續(xù)下跌，但轉(zhuǎn)債已經(jīng)不可能再跌了，所以投資可轉(zhuǎn)債可以起到控制損失的作用。
而可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值則與股價、轉(zhuǎn)股價、轉(zhuǎn)債的設(shè)計(jì)條款等息息相關(guān)，影響這部分的因素較多，變化也較為復(fù)雜，其背后自有一套金融工程的定價方法。一般而言，向下修正轉(zhuǎn)股價會提高轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值，所以會提升可轉(zhuǎn)債的定價，在有效性較強(qiáng)的市場中引領(lǐng)轉(zhuǎn)債價格上漲。從市場反應(yīng)來看，華菱轉(zhuǎn)債在5月18日之前的上漲即是基于這一修正轉(zhuǎn)股價的預(yù)期。如果華菱管線不啟用特別向下修正條款，那么回售條款將被自動觸發(fā)，當(dāng)時轉(zhuǎn)債市場價格100．19元左右，公司按條款將以107元回售轉(zhuǎn)債，當(dāng)中存在無風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會，投資者的獲利空間將會更大。
當(dāng)初設(shè)計(jì)回售條款時，觸發(fā)條件往往設(shè)置的較為苛刻，但出乎意料的是市場過于疲弱，當(dāng)前環(huán)境之下竟有一批轉(zhuǎn)債面臨回售條款觸發(fā)的窘境。對于投資者而言，一旦這批轉(zhuǎn)債到達(dá)回售邊緣，無論是特別向下修正轉(zhuǎn)股價，還是觸發(fā)回售條款，都將孕育著投資機(jī)會。下面統(tǒng)計(jì)了可轉(zhuǎn)債觸發(fā)回售條款股價與當(dāng)前股價對比情況，如果投資者判斷其正股股價仍將持續(xù)維持在轉(zhuǎn)股價相應(yīng)百分比之下，那么投資于這些轉(zhuǎn)債，等待可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價向下修正，從而在可轉(zhuǎn)債上獲利，將是一個不錯的選擇。
注：
回售條款：股價持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價一定百分比（如85％）一段時間（如20天），為了保護(hù)轉(zhuǎn)債投資者利益，發(fā)行人需無條件以高于轉(zhuǎn)債面值（100元）一定百分比（如107％）的價格從投資者手中“買回”債券。這是保護(hù)投資者利益的條款，帶有強(qiáng)制性。
特別向下修正條款：股價持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價一定百分比（如95％）一段時間（如5天），董事會可根據(jù)需要有選擇性的啟動該條款，向下修正轉(zhuǎn)股價，由于其觸發(fā)條件比回售條款容易，所以經(jīng)常被發(fā)行者用來回避觸發(fā)回售條款。
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