濃縮七年的一周 改革試點引發兩大關注

　　本報記者　馮飛

　　“五一”長假后的上周，由于股權分置改革的啟動而被譽為“濃縮七年的一周”。大市仍延續弱勢，上證指數(資訊 行情 論壇)再創六年新低，盤中曾一度跌破1100點水平。上周藍籌股及基金重倉股調整幅度較大，地產股則受政策拖累而顯著下跌，航空股因受惠于人民幣升值的預期表現強勢。恒生資產管理公司認為，股權分置試點的推出雖造就部分股票的 概念炒作，但方案最終能否獲得流通股股東通過尚有待觀察，為未來走勢增添不確定因素。

　　申銀萬國稱，管理層開放性地制定規則，有助于逐步消除股權分置風險。影響市場風險最關鍵的因素，是市場規則的穩定性和可預期性，而不是規則本身。只要規則確定，在公平的市場上，投資者總能做出合理判斷，獲得可預期盈利。

　　事實上，從上周大盤的表現，我們也不難看出市場的猶疑心態。目前市場對于試點形成的一致預期是：管理層開始著手解決股權分置這個證券市場重要的規則問題，有助于逐步消除股權分置風險；從目前的方案來看，流通股東獲得一定補償，而傳言試點公司的股票，預期將價格上漲。不過，市場對于試點下市場資金的供求關系對整體市場的影響、全流通后的市場估值這兩大問題仍存分歧。

　　資金壓力不容小視

　　市場最關心的問題是：改革試點將給市場帶來多大的資金壓力？

　　國泰君安分析認為，第二年、第三年內由非流通股出售所帶來的短期資金壓力較大，第四年非流通股的理論可出售市值巨大，但是由于相當多的上市公司的大股東依然要保持控股和相對控股地位，實際上第四年有意向出售的非流通股市值要遠遠小于理論值，大部分擁有流通權的的非流通股份會保持長期鎖定狀態。

　　長江巴黎百富勤認為，在解決股權分置問題后，中國上市公司的平均最大股東持股比例可能在30%以上。由于整個方案的實施是一個動態的過程，如果分十年分期釋放，則市場平均每年需要新增資金最大額度約988億元。

　　長江巴黎百富勤還認為，分批減持會給股市帶來一定的短期沖擊，但是市場是可以承受的，并且他們相信在短暫的沖擊之后市場將會一路走高。其中一個重要的原因則是，績優股將成為支持股指穩定的中流砥柱。他們認為目前績優股的整體股價已經被低估。隨著股權分置問題的逐步解決，績優股的公司治理進一步改善，同時績優股可流通股份增加后，其股票流動性將顯著增強，這些都有利于吸引大量的中長期投資資金，從而提高公司的市場價值。

　　而從目前市場的資金供應來看，國泰君安認為目前市場尚缺乏快速輸入資金的管道。目前由于“不保底”的委托理財方式限制了低風險偏好的資金快速進入市場，也降低了短期進入證券市場資金的穩定性，使行情較難保持長期的持續性。

　　市場面臨重新估值

　　股權分置解決對市場估值的影響，也受到機構的高度關注。

　　國泰君安認為，任何含權的股權分置解決方案都有利于降低市場的PE值、PB值。他們以2005年4月29日的股價、股本數據以及2004年年報的財務數據為計算基礎：4月29日的市場PE值為21.26倍，剔除虧損和凈資產小于1元的股票后的市場PE值為16.74倍，4月29日的市場PB值為1.91倍，剔除虧損和凈資產小于1元的股票后的市場PB值為1.89倍。如果采取10送2.5的方案，則全市場的PE值將降至17.01倍，而剔除虧損和凈資產小于1元的股票后的市場PE值為13.39倍；而對應的PB值則分別為1.53倍和1.51倍。

　　申銀萬國則認為，海外實踐證明，市場賣方增加，整體估值水平短期內將受到進一步打壓，但股權分置問題最終只是證券市場發展過程的一個過程。股權分置并沒有影響市場和股票的估值。在亞洲市場上，大多數公司都是單一股東絕對控股，比如和記黃浦，李嘉誠的股票具有流通權，但幾乎不會流通。市場對這類股票在估值方法上并沒有差別。因此A股的表現，最終取決于上市公司的業績和估值水平。

　　至于試點公司和非試點公司在估值上是否存在差異？申銀萬國表示，試點公司因為具有類似“含權”的預期，估值上具有優勢。所以，找到試點股票，就贏得部分獲益機會。但是，如果由于獲利原因，導致試點股票具有“除權”效應，流通后價格下滑，將導致整體市場估值水平下降。