后股權分置時代尋找新價值 財富分配游戲新玩法

　　本報記者 郭宏超 孫健芳 申興 北京、深圳報道

　　這就開始了。一場新的股市尋寶游戲。

　　5月8日，被視為中國股市發展最大障礙的股權分置問題破題，但是市場并沒有應者云集。伴隨著股權分置解決的開始，大盤一周跌去70點。更可怕的是，四年熊市中一直作為股 市磐石的大盤藍籌股在基金的一片拋售聲中慘烈下跌。

　　“把一只計劃經濟的龐大怪物放到了這個市場中，希望用市場經濟的手段去馴服它，在市場本身已經非常羸弱的情況下，必然導致這個市場的生存法則被改變。”一家證券公司的高層人士形象地指出。

　　但是，舊的利益格局被動搖甚至打破，在資本市場中對利益的追逐是永遠的。一場新的財富角逐已經拉開序幕。

　　估值標準陷入混亂

　　股權分置改革帶來的全流通風暴正在壓迫整個市場尋找新的價值中樞。中石化、長江電力(資訊 行情 論壇)、中集集團(資訊 行情 論壇)、蘇寧電器(資訊 行情 論壇)等基金重倉股，在價值投資時代成為基金公司的所愛，但如今卻成了引領大盤下跌的龍頭，而且是清一色的高價成長股。

　　原本同一估值的股票，在采用不同的“補償”方式后股價會出現巨大差異，含權預期的不明確直接摧毀了傳統估值標準的根基，估值體系的紊亂使這類基本面良好的高估值股票首先成為替罪羔羊。

　　該類股票的下跌還源于全流通方案導致的股價向凈資產靠攏的愿望。績優股要補跌，集裝箱龍頭中集集團市盈率不到8倍還在跌。“四家公司四個方案，而且標準相差明顯，整個市場中非試點公司已經無法進行估值，至少短期內不能明確其標準。我們全都亂了，不知道該怎樣判斷，市場的估值體系可能會隨著改革的進一步推進陷入更大的混亂。”深圳一家基金公司的人士指出，“君子不立危墻之下，所以基金開始拋售重倉股。”

　　“解決股權分置的重大意義就是解決不合理的A股定價機制，推翻舊的估值標準、尋找新標準，在新標準未出現之前，必將形成一個混亂階段。”北京國投一位人士坦言。

　　從2004年開始，多數基金經理在選擇股票時已經完全采納國際估值標準，部分重倉股即使放在國際資本市場也是很具吸引力的。但在研究員歷盡千辛萬苦發掘出具有投資價值的個股后，可能一夜之間就不具有價值。因為試點方案好的公司可能在一夜之間股價變得非常便宜，而自己根據盈利能力及成長能力所發掘的公司將因為不試點或者試點方案不佳而成為相對投資價值較低的公司。對此，泰陽證券研究所的一位人士不無憂慮。

　　對于在市場中的投資者來說，一場新的尋找財富的痛苦歷程再次擺在面前。估值標準將再次推倒重來，新的財富格局能帶給誰機會？

　　套現游戲

　　這是一場雙贏的財富分配游戲嗎？至少利益既得者們是這么認為的。“這四家試點公司的流通股股東手中的股票都能得到30%左右的價值提升，非流通股股東只是用自己的利益換取流通權而已。”一位保薦人稱。

　　“他忘了一個最基本的道理，在上市公司總體價值沒有提高的前提下，最終只能是一場零和博弈，再好的理由也無法掩飾整個市場零和博弈的事實。目前這些方案的最終事實是，非流通股股東肯定賺錢了。”一家基金公司的人士反駁道。

　　除三一重工(資訊 行情 論壇)外，沒有一家公司拿出真金白銀；而除清華同方(資訊 行情 論壇)外的其他公司都在最近三年中有過再融資的行為，以4月29日收盤價計算，這些公司送出的股票流通市值以及派現金額不足其從市場拿走的40%。清華同方用公積金進行10轉10的行為，也頗讓人思量，上市公司公積金的最主要來源仍是市場融資時流通股股東的貢獻，三一重工派現部分也是來源于公積金。中金公司的一位人士認為，試點方案體現出了非流通股股東“施以小惠博大利”的心理。

　　“細細算一下就會發現，某些試點公司的大股東早已在分紅派現中收回了投資成本。像清華同方、三一重工目前的非流通股股票的成本可能僅一兩毛錢。但是它們當年的增發價卻都是在幾十元。現在即使把非流通股都補給流通股股東也沒辦法彌補損失。”華林證券研究所副所長劉勘指出。

　　四家試點公司都進入等待股東大會表決階段。頤和財經的張衛星呼吁流通股股東一定要聯合起來，在分類表決時提高條件。據記者了解，重倉持有這四只股票的機構投資者已經分赴各家上市公司進行談判。

　　但從試點公司來看，大股東并沒打算在這場博弈中做出太大讓步。三一重工決策層表示，此次試點方案投票是一次定成敗，而非多輪投票，即如果被否決，就意味試點失敗，不存在第二輪投票，也沒有備選方案，而且監管部門也不可能再給試點機會。其他三家基本也抱這種態度。

　　“這根本就不是一場公平的博弈，非流通股股東一直對流通股股東進行著欺凌，現在要他坐下來公平地博弈，這本身就有問題。而且主動權又掌握在非流通股股東手中，不給你討價還價的余地，大不了一拍兩散。這是在逼著流通股股東讓步。”天一證券的一位人士指出。

　　“基金公司一直以為可以抓住股權分置的機會打個翻身仗，但是沒想到反而可能將成為大輸家。重倉股不斷下挫，基金都是深套其中，這樣下去半年內將會有一半下課。”劉勘指出。另一位基金公司人士悲觀地認為，有理由擔心全流通最終運行的方向失控，流通股東利益難以保證。基金最終會充當“炮灰”。

　　而對于非流通股股東來說，這無疑是天上掉下來的一個餡餅，用很小的代價換取了套現的機會。“清華同方業績連年下降，凈資產兩年后到底值幾個錢是個大問號，能以5.90元的價格賣掉籌碼，對大股東來說簡直是天降橫福。我敢斷定，就中國上市公司的整體質量狀況，很多公司的非流通股股套現后肯定逃之夭夭。市場的資金就這樣被抽走，而股票的供應量又在增加，最終導致股市大危機并不是不可能的。”劉勘直言。

　　更有市場人士提醒，急于試點的公司雖基本面并不差卻也乏善可陳，所以是短期刺激利好。但是與二級市場投資者相比，大股東更清楚上市公司的價值。市場人士分析，目前上市公司最“劃算”的減持方案是通過增發實現，參與全流通試點應該是第二選擇，所以不要忽視3年內和3年后可能的市場做空力量。