李安民：解決股權分置就會迎來大牛市嗎

　　雖然股權分置問題的最終解決有助于我國證券市場深層次的制度設計問題的解決，但若認為由此會帶來一往直前的牛市大行情，我國證券市場由此將出現重大轉機，未免想得過于簡單

　　□李安民

　　解決股權分置已成為當前投資者最大的期望。從保險資金直接入市、企業年金躍躍欲試到商業銀行設立投資基金管理公司，這些都未能使投資者改變對股市的根本看法。當中國證監會發言人指出，解決股權分置已具備啟動試點條件后，整個市場為之一振。雖然具體方案尚未出臺，但顯而易見，如何解決股權分置問題已進入落實與實施的階段，我國證券市場的制度建設將邁出最為關鍵的一步。

　　然而，解決股權分置是否會結束我國證券市場近五年的漫漫熊市，產生一波波瀾壯闊的牛市行情？問題并非如此簡單。

　　證券市場發生根本性轉變的外在環境仍需完善

　　從外在環境和條件來看，目前我國宏觀經濟正處于調控階段，全社會固定資產投資規模并沒有明顯的下降，CPI仍在高位運行，局部性的經濟過熱非常明顯，加息和進一步強化調控的預期增強，證券市場發生根本性轉變的外在環境仍需完善。

　　構成證券市場基礎的上市公司質量沒有明顯改善

　　在中國的GDP構成中，由質量不高、附加值低的粗放型行業的貢獻為主，支撐經濟高速增長的仍然是投資，2004年投資增速仍達25.8%，但經濟增長的效果和效率卻在降低。反映到具體企業上就是效率不高、業績不好，上市公司質量不高。主要表現在：經營狀況不佳，虧損戶數不斷增多；凈資產收益率呈現逐年下降趨勢，每股收益不斷降低；審計報告中出具保留意見的公司不斷增多；公司背離主業現象普遍。按照有的專家以公司的成長性和金融風險兩項指標所設立的模型對國內上市公司分類，以大盤指數在1300點為基點，在全部1300多家公司中，有142家的成長率在18%以上，319家在0-18%之間，其余都在0之下。這意味著在我們目前的市場中有1／3的公司在增長，1／3停滯，1／3在加速下滑。

　　解決股權分置沒有解決我國新興加轉軌市場中的所有問題

　　解決股權分置只是解決了我國證券市場規范化建設中的一個重大問題，并沒有解決我國新興加轉軌市場中的所有問題。

　　十年的發展導致了我國證券市場規模的迅速膨脹，但上市公司質量、證券市場監管質量、證券市場建設等多方面，并沒有取得相應的發展。造成投資者信心低迷的主要原因除了股權分置問題外，還包括證券市場本身多年積累的問題和深層次結構性矛盾，如監管不嚴、信息披露不規范、公司作假、不分紅等，風險券商問題集中爆發，證券市場的質量不高。統計顯示，從1992年開始，中國1300多家上市公司中有200家發生過丑聞，出事比例接近20%，而同期美國市場的比例僅為1%。2004年以來國內上市公司的丑聞已經超過了40起，其中涉及四川長虹(資訊 行情 論壇)等知名企業。而就在今年的第一個月，上市公司丑聞更是頻繁爆發，僅僅20個交易日中就有10名公司高管涉案，其中還不包括暴露其他問題的公司。

　　股票市場退出機制不健全，也是一個主要原因。多年以來，中國證券市場上一直沒有能夠確立嚴格的上市公司摘牌制度，一些已經嚴重資不抵債、缺乏市場重組潛力和收購價值的劣質公司仍然沒有被及時地淘汰掉，這些公司在吞噬有限市場資源的同時，破壞了股票市場的信用環境，降低了整個市場的投資價值。

　　市場擴容加速而市場有效需求明顯不足

　　雖然“國九條”不斷得到落實，機構投資者隊伍不斷壯大，但是2005年市場面臨的融資壓力空前增大，預計2005年至少比2004年增加30%。數據顯示，截至2004年11月，已過會未發行的公司已達44家，其中包括華電國際(資訊 行情 論壇)等超過10億元的大盤股。加上交行、中行、建行、中石油、鐵通等超級航母，還有計劃實行整體上市或類似整體上市的寶鋼、鞍鋼、上汽集團等超級大盤股，這些都是融資規模在數百億的公司。在2004年新股擴容中，并未像往年一樣出現巨型公司的IPO，多數以中小企業為主，但2005年很可能是大型企業上市年、銀行轉制上市年、央企整體上市年和“海歸”公司融資年。全年預計A股市場融資金額將達到1100億元，市場將面臨嚴峻考驗。

　　面對市場擴容，市場的有效需求仍在培育中。券商、私募基金已被邊緣化，而市場的主力開放式基金目前倉位不輕，新發行基金規模太小。市場期待已久的增量資金如銀行保險資金，因擔憂市場出現系統性風險仍在觀望之中。總體上看，市場有效需求明顯不足。

　　目前點位上投資者應減少操作，靜觀其變

　　總之，較為朦朧的政策性利好相對應的是較為明確的融資壓力，市場目前的不確定性仍然很大，在目前點位上投資者應減少操作，靜觀其變。雖然股權分置問題的最終解決解決了中國證券市場深層次的制度設計問題，給市場帶來一絲新的希望，或許還會帶來局部的反彈，但認為解決股權分置就會帶來一往直前的牛市大行情，中國證券市場由此將出現重大轉機，則未免過于簡單。　

　　作者系廣州科技信托投資公司副總裁、博士