政策法規魚貫而出 四大增量資金貢獻究竟有多大

　　張剛

　　本周首個交易日滬市大盤創出了2.03%的升幅，結束了短暫的調整，并收復了上周的失地。主要媒體上的題為“企業年金入市箭在弦上”、“銀行號基金公司起航”、“新股申購凍結資金利息劃歸證券投資者保護基金”的文章對市場形成利好刺激。近來基本面上不斷釋放利好消息，特別引人關注的是促使形成增量資金方面的積極措施。這些措施包括：涉及 保險資金的《關于保險機構投資者股票投資交易有關問題的通知》、《保險機構投資者股票投資登記結算業務指南》、《保險公司股票資產托管指引》和《關于保險資金股票投資有關問題的通知》；涉及“銀行號”基金的《商業銀行設立基金管理公司試點管理辦法》；涉及企業年金的《企業年金基金管理機構資格認定暫行辦法》、《企業年金基金管理運作流程》、《企業年金基金賬戶管理信息系統標準》、《企業年金基金管理機構資格認定專家評議規則》；涉及證券投資者保護基金的《關于在股票、可轉債等證券發行中申購凍結資金利息處理問題的通知》。這樣，除了新發行設立的開放式基金以外，市場現在最被給予厚望的增量資金為保險資金、“銀行號”基金、企業年金、證券投資者保護基金四大類。那么，這些后續增量資金能為股市貢獻多少新鮮血液？

　　保險資金：直接入市增量有限

　　從去年保險資金投資基金上的額度看，保險資金在15%上限的要求下無論上升階段還是下跌階段都一直保持僅有5%-6%的比例，可見保險資金獲準直接投資，并不會擴大在股市投資的比例。中國保監會公布的統計數據顯示，2004年12月末，保險資金投資于證券投資基金的額度，與去年11月末相比，減少25.02億元。此前11月末比10月末減少34.83億元，10月末比9月末減少了10.59億元。這是首次出現連續三個月降低投資額的現象。顯然，保險資金在持續撤出在基金上的間接投資，以準備轉為直接投資，但總體將保持6%左右的比例，而不會為股市提供太多增量。另外，規定保險機構投資股票的比例上限處于偏低水平也是保險行業嚴格進行風險控制的要求，以避免退保風潮的發生。截至2004年12月末，我國保險行業總資產達到11853.55億元。按5%的比例估算，保險資金直接入市的額度會達到592億元，但實際上保險資金在高折價的封閉式基金上浮虧嚴重，較難全身而退，直接投資所能形成增量十分有限。

　　“銀行號”基金：債市和貨幣市場為主要投資場所

　　《商業銀行設立基金管理公司試點管理辦法》鼓勵商業銀行采取股權多元化方式設立基金管理公司，商業銀行收購基金管理公司也可參照執行，標志著商業銀行設立基金管理公司試點工作進入實質性操作階段。

　　從有關報道看，三大部門傾向于先啟動試點，待條件成熟時，再適當擴大范圍，可見對于銀行資金入市，管理層在具體操作上相當謹慎。商業銀行設基金公司的目的在于有效分流儲蓄，尤其可以利用其儲戶資源的優勢，但投資股市對于銀行不僅經驗不足，而且在銀行業整體處于壓縮信貸、大型國有商業銀行進行改制的背景下，涉足高風險的股票市場，顯然不合時宜。

　　去年9月份，央行召集四大商業銀行討論商業銀行發展基金業務和設立基金管理公司的問題時指出，商業銀行設立基金公司后，可發起貨幣市場基金、各類債券型基金以及股權投資基金，通過利用自身優勢，投資次級債券、金融債券、資產支持證券以及企業債券等固定收益證券。由此可見，商業銀行并不熱衷股票型基金，傾向于遠離高風險、高收益的股票市場。

　　企業年金：市場預估額度過高

　　勞動和社會保障部表示，目前企業年金的存量規模在1000億元左右，其中包括有500億元左右以團險的形式在保險公司手中。根據這個數據推算，6月份以后真正能夠轉為企業年金基金形式進行市場化運作的資金在500億元左右，按照規定直接投資股票的比例上限是20%，投資于股票型基金和投資連結險等權益類資產的上限是10%，因此可以大致推算能夠直接和間接進入股市的資金不超過150億元。

　　實際上，企業年金從2003年便開始現身上市公司前十大股東名單中，2004年9月底企業年金投資股票和轉債市值僅為4.93億元，可見入市相當謹慎。同時，目前我國只有鐵路、電力、電信等大型國有壟斷性行業的企業年金具有了相當的規模，至于其余企業對此積極性并不高。年金將增加成本費用的支出，而且若出現損失還會引發內部糾紛。因此，企業年金進入股市的額度遠不象市場預估的那么高。

　　另外，從時間上看，與《企業年金基金管理試行辦法》相配套的四個相關法規將于3月1號開始正式生效，按照各金融機構有2個月左右準備材料的時間估算，約在5月份以后開始正式接受申報材料，然后交給專家委員會進行評審。按照這個時間表來推算，企業年金資金入市最早的時間將在今年6月份左右，無法趕上此波春季業績浪。

　　證券投資者保護基金：運用以安全性為首要原則

　　周一發布的《中國證券監督管理委員會、財政部關于在股票、可轉債等證券發行中申購凍結資金利息處理問題的通知》規定，公開發行股票、可轉債等證券時�熀�通過證券交易所的交易系統進行網上發行和采用向法人詢價、配售方式進行網下發行�牐�所有申購凍結資金的利息須全部繳存到上海、深圳證券交易所開立的存儲專戶，作為證券投資者保護基金的來源之一。此前《關于首次公開發行股票試行詢價制度若干問題的通知》中曾規定“申購資金凍結期間產生的利息歸詢價對象所有”。

　　詢價制度之前，申購凍結資金利息則歸進行發行融資的公司所有。現在按照新的規定，申購凍結資金利息都要上繳中央財政專戶管理，而且此前與新規定不符的，還將進行調整。由于《通知》對于“此前”定義尚不明確，能為證券投資者保護基金提供的額度存在不確定性。不過，此基金還處于籌備設立階段，預計將于今年上半年完成，主要作用是賠償機制。在該基金設立初期，央行再貸款可能將構成其主要的資金來源，此外還有財政撥款、新股申購凍結利差資金等多種資金來源。但在這一基金上，資金運用以安全性為首要原則，預計不會大比例進入股票投資領域，而主要投資債市和貨幣市場的投資品種。

　　由此可見，上述四類資金較難直接為股市提供過多的增量，不過可以通過債券市場向其它機構拆出資金。至于另一個市場預期較高的資金-平準基金，由于屬于政府干預市場的行為，在經濟學界存在較多爭議。1998年東南亞金融危機爆發時香港特區政府設立的盈富基金(行情 論壇)，也于2002年順利退出。可見，平準基金屬于應急之舉，目前各方媒體報道的并不多，尚無設立的迫切性。 (作者單位：西南證券)