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易憲容
作者：社科院金融研究所發(fā)展室主任
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帶著新的定價(jià)制度與發(fā)行機(jī)制，新股發(fā)行開(kāi)始啟動(dòng)。第一天，股價(jià)全面下跌，后幾天下跌趨勢(shì)有所緩和。這些現(xiàn)象似乎表明，近幾個(gè)月市場(chǎng)所擔(dān)心的事情仍然相當(dāng)不確定。
眾所周知，近幾個(gè)月來(lái)，國(guó)內(nèi)股市最為反對(duì)的兩件事，一是反對(duì)市場(chǎng)發(fā)行新股，二是反對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)到海外上市。前者的目的是希望通過(guò)市場(chǎng)能夠休養(yǎng)生息，讓舊有的股市指數(shù)只升不落，讓一些陷入嚴(yán)重虧損的投資者有所解脫；后者是擔(dān)心大量的公司到海外上市，使國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)上市公司資源流失導(dǎo)致國(guó)內(nèi)市場(chǎng)沒(méi)有好的上市公司。但實(shí)際上，市場(chǎng)的東西要阻是阻不了的，股價(jià)該下落的還是下落了，該到海外上市的公司還是到了海外。盡管監(jiān)管層使出九牛二虎之力，種種利好的政策連續(xù)出臺(tái)，但是市場(chǎng)就是不如人們所希望的那樣走，有人把這種現(xiàn)象看作是市場(chǎng)利好“麻木癥”。
但實(shí)際情況并不如此。種種表現(xiàn)僅僅是因?yàn)楝F(xiàn)在的市場(chǎng)早已改變，不再是傳統(tǒng)的市場(chǎng)，所以，我們得用新的眼光來(lái)看問(wèn)題。
對(duì)于一些公司海外上市，據(jù)資料顯示，中國(guó)人壽(行情 論壇)(行情 論壇)于2003年在紐交所和香港聯(lián)交所同時(shí)掛牌上市就成為當(dāng)年全球最大規(guī)模的IPO。從2004年6月平安保險(xiǎn)在聯(lián)交所成功上市以來(lái)，大陸企業(yè)海外IPO的速度越來(lái)越快，規(guī)模也越來(lái)越大。從規(guī)模上看，中興通訊(資訊 行情 論壇)作為首發(fā)H股的A股上市公司，其H股融資額高達(dá)3.98億美元。而中國(guó)網(wǎng)通(行情 論壇)去年僅在香港就成功籌集了11.4億美元的資金，成為2004年度亞洲市場(chǎng)最大的電信企業(yè)IPO。這場(chǎng)戲并沒(méi)有完，還會(huì)演下去，到海外上市的公司還會(huì)更多，而問(wèn)題在于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)如何來(lái)發(fā)展。如果國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)展好，那么許多好公司到海外上市的事情就不用擔(dān)心，畢竟在國(guó)內(nèi)上市無(wú)論是對(duì)環(huán)境的熟悉還是上市的成本，都會(huì)比到國(guó)外好。
其實(shí)，國(guó)內(nèi)股市會(huì)走到這一步，毫無(wú)疑問(wèn)，是因?yàn)槭袌?chǎng)制度本身存在諸多缺陷，如單邊市、股權(quán)分置等。另一問(wèn)題是，市場(chǎng)在改變這種制度缺陷的過(guò)程中，市場(chǎng)的制度規(guī)則、制度結(jié)構(gòu)等方面已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，特別是投資者結(jié)構(gòu)更是發(fā)生了翻天覆地的變化。在國(guó)內(nèi)股市這幾年來(lái)持續(xù)走低的同時(shí)，股市的機(jī)構(gòu)投資者從無(wú)到有、從小到大也正在不斷地壯大，目前機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)發(fā)展成為了市場(chǎng)最大的主力軍。而投資者結(jié)構(gòu)的變化，必然會(huì)引起整個(gè)市場(chǎng)投資理念、投資策略、投資方式等方面的變化。如果面對(duì)變化了的市場(chǎng)、變化了投資者結(jié)構(gòu)，還是以老的觀(guān)念和辦法來(lái)解決目前市場(chǎng)之問(wèn)題，那么這個(gè)市場(chǎng)怎么能夠發(fā)展？
我們可以看到，早幾年以資金托起股市的做法現(xiàn)在已經(jīng)行不通了，比如在“國(guó)九條”中，有一項(xiàng)重要改革就是讓更多合規(guī)的資金進(jìn)入股市。2004年，這些規(guī)則相繼推出，社保基金、保險(xiǎn)資金、企業(yè)年金、QFII等可以來(lái)了，但是這些資金會(huì)進(jìn)入股市赴湯蹈火嗎？不會(huì)。如果無(wú)利可圖，它們只會(huì)在市場(chǎng)邊上靜觀(guān)其變。這些合規(guī)的資金是這樣，早已進(jìn)入股市的種種基金也是如此。政府一聲令下，各種資金就會(huì)入市赴湯蹈火的景象早已成為了歷史。
但目前市場(chǎng)中或市場(chǎng)邊還有人僅是把自己的思維限定在傳統(tǒng)的股市中，糾纏在如何解決股權(quán)分置問(wèn)題、如何讓傳統(tǒng)股市的投資者利益得到補(bǔ)償、如何反對(duì)不利于自己利益補(bǔ)償?shù)鹊囊?guī)則上(如反對(duì)非流通股在市場(chǎng)按規(guī)則流通)。但面對(duì)投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了重大變化的情況下，即使全力解決股權(quán)分置的問(wèn)題，市場(chǎng)股票全流通了，這個(gè)市場(chǎng)是否會(huì)發(fā)展仍然是不確定的。結(jié)果如何，只能是市場(chǎng)來(lái)回答。
還應(yīng)該看到的新情況是，市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者不僅開(kāi)始在主導(dǎo)國(guó)內(nèi)股市的運(yùn)行，而且在主導(dǎo)市場(chǎng)一些游戲規(guī)則的制定，如2004年出臺(tái)社會(huì)公眾股分類(lèi)表決制度、新股發(fā)行制度等都露出了端倪�？梢哉f(shuō)，這些規(guī)則好象就是沖著機(jī)構(gòu)投資者來(lái)的，在今后一些日子里，機(jī)構(gòu)投資者完全可以利用這些規(guī)則為其爭(zhēng)利益。因此，目前的市場(chǎng)發(fā)展，盡管基礎(chǔ)性制度建設(shè)最為重要，但同樣重要的是，如何建立起適應(yīng)以機(jī)構(gòu)投資者為主體的市場(chǎng)贏利模式，如何建立起對(duì)機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)運(yùn)行中的約束規(guī)則。我們的市場(chǎng)如果邁不出傳統(tǒng)這一大坎，那么市場(chǎng)要發(fā)展與繁榮也是不可能的。
1月17日啟動(dòng)的新股改行、新股定價(jià)及發(fā)行的市場(chǎng)化，不僅可以讓更多優(yōu)質(zhì)的上市資源留在A股市場(chǎng)，改變國(guó)內(nèi)股市上市公司之質(zhì)量，更重要的是能夠?yàn)橥顿Y者結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化了的市場(chǎng)提供一種新的贏利模式。這不僅預(yù)示著國(guó)內(nèi)股市一場(chǎng)大變革，而且預(yù)示著整個(gè)市場(chǎng)利益關(guān)系的大調(diào)整。在這種利益大調(diào)整中，各種利益集團(tuán)之間的沖突不僅會(huì)反映到市場(chǎng)股價(jià)上，而且會(huì)反映在市場(chǎng)媒體話(huà)語(yǔ)權(quán)的爭(zhēng)奪上。1月17日股價(jià)的下跌就是明證。
正是因?yàn)楣蓛r(jià)的下跌，市場(chǎng)改革模式的爭(zhēng)議、股市改革順序的爭(zhēng)議、市場(chǎng)對(duì)股市發(fā)行規(guī)�？刂频囊蟮扔诛L(fēng)生水起。如果整個(gè)市場(chǎng)又被既得利益集團(tuán)所捕獲，那么這個(gè)市場(chǎng)就無(wú)法邁不出傳統(tǒng)之大坎，中國(guó)股市也就完全邊緣化了。當(dāng)國(guó)內(nèi)股市不能發(fā)展時(shí)，國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)公司的上市資源自然就會(huì)源源不斷地流到海外。
面對(duì)目前這樣的股市，中小投資者如何明辨是非，是其采取什么樣投資策略的關(guān)鍵。對(duì)于這些問(wèn)題，中小投資者應(yīng)該靜觀(guān)其變，盡量不進(jìn)入利益集團(tuán)之間的沖突中，只有在大的機(jī)構(gòu)把市場(chǎng)先做好、規(guī)范好的前提下，中小投資者才會(huì)有新的機(jī)會(huì)。
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